上週，美國的回購利率從2%左右暴漲到快10%。回購利率是國債一級自營商過夜借貸的利息，這是主要銀行在需要現金時互相借貸時所參考用的利率。在上週，銀行體系中的現金流嚴重不足，造成美國聯準會需要每天灌入750億美元將更多貨幣灌入體系之中。
現金的缺乏是來自於三者。第一個是繳稅季節，如果你的公司決定不在春天繳稅而需延期的話，2019年最晚可以延期到9月15日，大量的公司在這個期限前需要現金準備繳稅。第二個是美國立法院剛通過把國債限制提高，也就是說國家可以發行更多債券。
銀行體系的準備金是什麼?
這裡先釐清一個概念，讓大家能夠懂什麼是銀行準備金(bank reserves)，基本上為了保持資金流動，央行會保持銀行體系的準備金的平衡。通常這個做法，就是透過公開市場操作(open market operations，OMO)執行。當央行認定需要控制經濟衰退時，會透過從一級自營商(也就是主要銀行)手上購買債券，將資金從央行轉入銀行手上，以此將資金流入公開市場，貨幣供應擴增/寬鬆。通常都是買國債，該債券的價格會提高，相對應降低利息，以促進銀行的借貸。同樣的，當央行決定需要控制通膨時，就會把債券賣給銀行，銀行根據法規必須購買，從而讓現金回流到央行手上。這個過程，貨幣供應會減少/緊縮，普遍借貸成本也會相對提高。
量化寬鬆基本上是大規模的OMO，但都是有特定的計劃。08年後的量化寬鬆，就是美聯儲購買大量的不動產貸款抵押證券（mortgage-backed securities，MBS）和國債，將大量的資金打入市場，同時將利率直接降低，所以是兩個動作同時進行。在計劃持續過程中，總是會有債券到期，美聯儲還會持續看需求再次購買債券，以保持流動。所謂的縮減資產負債表，其實就是停止購買債券(打入資金到銀行體系)，讓帳上的債券到期後不動作，這是自然而然的緊縮政策。
上週到底發生了什麼事情?
回到現在，繳稅的過程，其實是把紀錄放在國庫中，所以也會讓貨幣緊縮。這次美國又可以超限的發出國債，其實就是強迫性把資金從公開市場拿回。在到處都找不到現金的情況下，銀行還要被強迫購買國債，自然非常不願意把現金互相借貸，因此才會出現近10%的回購利率。央行所謂的灌錢，其實就是從銀行手上每日收回750億美元價值的國債，把資金打入銀行準備金。同時，聯準會也說了會持續到十月初，至於是否要開啟OMO，以及要怎麼執行，就是接下來一個月的課題。
在這裡必須提醒，開啟OMO跟量化寬鬆是不同的。量化寬鬆的著重點在量化，是要進行大量刺激而進行的計劃。開啟OMO，以及找到合適的流動等級，是聯準會接下來要研究的。在08年危機進行量化寬鬆前，美國的經濟狀況使美聯儲總資產本來就在提升狀態。
灌錢不是問題，長期來看怎麼調節流動率是難題
目前聯準會不確定什麼程度的流動率合適，這是因為有很多情況與當時不同。基本面上，美元流動率不是只有美國本土的問題而已。有幾個原因:
- 現在的美元在全球貿易上使用更頻繁
- Foreign repo pool，與國外官方帳戶（主要是央行和主權財富基金）相關的逆回購協議餘額持續增大(資金不在美國銀行體系本身中)
- 新興國家與市場在過去數年利用美國利率低的情況，發行大量美元計價的國債
- 銀行和基金會把美元和美債作為避險工具，因為美元的需求高，美元價值上漲，而要調整投資組合的配置。或是非美國銀行為了符合法規而賣資產以換美元。
美聯儲的工作實在不好做，因為不是只有本土環境可以看透情勢，國際金融環境更直接影響本土貨幣狀況。
Originally published at https://arc.com.co on September 23, 2019.
