工具介紹：Portfolio Visualizer — Backtest Portfolio (3)

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投資航路上

Mar 28, 2021

Portfolio Visualizer 投資組合回測 (Backtest Portfolio)裡的第二項功能Backtest Portfolio提供各種可供交易的金融產品(比如：股票、基金、ETF等)的回測分析。與第一項針對資產的回測分析相比，主要有兩個特徵：

可回測的周期受投資產品限制：不論回測股票、基金還是ETF，起止周期會受到所選產品的成立時間影響。
回測結果更接近實際情況：以投資產品回測已考慮交易成本、產品費用率等因素，因此更能反映最終投資人能取得的實際成果。

參數設定

在這項功能裡，除了下圖紅框內的三項參數，其他的參數與Backtest Asset Allocation所介紹的一致，這三項分別是：

股利再投資 (Reinvest Dividends)：是否將發放的股利再投入該資產。
顯示收益 (Display Income)：是否展示投資組合每年的股利收益。
因子迴歸 (Factor Regression)：是否展示以因子模型判斷的風格分析。

案例設計

在這個案例裡，我們可以比較不同風格ETF產品在過去歷史回測的投資成果差異。回測周期自1985年至2021年，中間無資金流，採用年度再平衡，起始投資金額1萬元。這三個組合的資產與配置比例分別是：完全投資在Vanguard價值型ETF (組合1)、完全投資在Vanguard成長型ETF (組合2)，以及Vanguard價值型ETF與成長型ETF各半 (組合3)。對比基準(Benchmark)選擇Vanguard S&P 500 ETF。

分析的提示說明，由於VOO自2010十月後才有資料，因此回測並非從參數設定的1985年開始，而是2011年。Portfolio Visualizer會建議用戶採用VFINX這檔共同基金取代VOO進行回測，前者是後者最早成立的一個類型(share class)，如此一來可以增加回測的周期，是提升分析可信度的一種方法。

Note: The time period was constrained by the available data for Vanguard S&P 500 ETF (VOO) [Oct 2010 — Feb 2021]. You can extend the backtesting period by using Vanguard 500 Index Investor (VFINX), which is the oldest share class of the fund.

結果分析

分析結果以及呈現方式與Backtest Asset Allocation非常類似，其中風格暴露(Exposures)與因子迴歸(Factor Regression)是兩項新增加的內容。

投資組合報酬 (Portfolio Return)

從收益曲線來看，2011年-2016年這段期間價值型ETF(藍色，組合1)與成長型ETF(紅色，組合2)的收益變化並沒有顯著的差異，但在2017年-2020年，兩者收益逐年分化，特別是2020年，在FAANG等大型科技成長股帶動下，使得VUG單年超過40%的報酬率，同期間VTV僅有不到3%的報酬率，兩者差異巨大。另一方面，若將兩者各配置50%(黃色，組合3)，其實際收益結果與直接投資在S&P500 ETF(綠色，對比基準)極為接近。

風格暴露 (Exposures)

風格暴露主要用來解釋投資收益來源於哪種投資風格，其中又分為收益基礎(Returns Based)與持倉基礎(Holdings Based)兩種。其中，收益基礎基於迴歸分析，將投資產品(或是合成的投資組合)的報酬率拆分到不同風格類型暴露(例如，大型成長、小型價值等)，比重愈大代表該資產類型愈能解釋投資產品的收益率變化，收益基礎的優點在於時效性較高，可以按周、月頻分析結果。持倉基礎是根據基金的實際股票持倉進行投資風格或行業(例如，金融、科技、消費等)拆分。持倉基礎基於投資產品定期公佈的實際持倉拆分收益來源，優點在於準確性較高，但受限於持倉訊息披露有滯後性，因此持倉基礎的風格分析時效性較差。

收益基礎風格分析 (Returns Based Style Analysis)

下圖顯示Vanguard價值型ETF (VTV，組合1)、Vanguard成長型ETF (VUG，組合2)，以及Vanguard價值型ETF與成長型ETF各半 (組合3)自2011年1月至2021年2月月度收益基礎的風格分析結果。風格類型(Style Category)包含所有股票型基金與債券型基主流的風格類型，判定係數(R Squared)代表這段時間內，投資產品的月度收益變化被這些風格類型收益變化所解釋的程度，愈接近1代表解釋能力愈好。

可以看出，VTV(組合1)和VUG(組合2)兩個產品的主要收益來源分別來自於大型價值(Large-cap Value)與大型成長(Large-cap Growth)，這是很符合預期的結果，代表這兩個產品在風格類型的暴露與名稱一致，且相當純粹。若是按50/50配置(組合3)，收益來源也會集中在這兩種主要風格之中，其風格暴露結果也會類似S&P 500 ETF，因為在S&P 500指數成份裡同時包含大型成長股以及大型價值股兩種類別。

持倉基礎風格分析 (Holdings Based Style Analysis)

持倉基礎的風格分析可以看出投資產品持倉股票的分佈狀況，包含大類資產分佈(左圓餅圖)，以及往下一層的股票類型分佈(右圓餅圖)。另外，也可以在股票行業類型(Equity Sectors)分成11大類，根據行業別了解其分佈狀況。

對比Vanguard價值型ETF (VTV，組合1)與Vanguard成長型ETF (VUG，組合2)，的持倉風格分析，可以發現兩者有些較明顯的差異點：

股利收益率(Yield)：VTV的股利收益率為2.44%，VUG的股利收益率僅為0.59%，顯示兩者持倉股票裡，價值型股票與成長型股票在股利政策的明顯差異。
本益比(P/E)：本益比是對股票資產的估值指標之一，VUG的本益比超過38倍，顯示當前市場對於成長股有更高的估值。反之，VTV的本益比僅 21倍，顯示當前相較成長型股票更為「便宜」。另一方面，這也反映了過去4年來成長型股票持續跑贏價值型股票的事實。
成分股行業(sectors)分佈：VTV的成份股裡主要是金融服務(Financial Services)與醫療保健(Healthcare)，加總約40%。而VUG的成份股裡主要是科技(Technology)，光是這個類型就佔比將近40%。因此，近4年科技類股暴漲，就會連帶影響VUG表現顯著優於VTV。

持倉基礎風格分析：VTV