比特幣期貨面面觀―從BitMEX到Bakkt
有在關注虛擬幣市場的人應該知道，比特幣價格都會受到各種比特幣相關衍生性金融商品的公布所影響。例如比特幣ETF被美國證券監理委員會（SEC）拒絕時導致的市場下跌；還有過去CME（芝加哥商業交易所）跟CBOT（芝加哥期權交易所）推出比特幣期貨時，將比特幣價格推升到接近20000美元的歷史新高。
不過應該很多人好奇的是最近正夯的新聞：Bakkt推出第一個實物交割的比特幣期貨，對於比特幣市場有甚麼意義？而不同交易所推出的期貨有甚麼差別呢？
首先，我們要釐清期貨究竟是甚麼，簡單來說，假如我在2018年12月底需要1顆比特幣，但是我又不想現在就買，於是我就找了個擁有比特幣的大戶小明，跟他講好說：今年12月底，我要跟你用6500美金購買一顆比特幣。這就是個最原始版的期貨交易。
從上面這段話的敘述可以看出來，期貨其實就是個契約啊！在12月底時，我跟小明兩邊都有義務，我的義務是拿出6500美金，小明則是要拿出一顆比特幣，我們會在12月底時互相交換，這個交換的過程又稱為「交割」。
但是聰明的人可能發現了，這不就是個賭博嗎？如果到12月底時比特幣一顆漲到了7000美金，那麼我不就等於只用6500美元就換到了7000美元價值的比特幣？直接現賺500美金，而小明也就虧了500美金。沒錯，這就又要延伸到期貨發明的目的了。
期貨功能
期貨發明的最初目的是為了避險，因為假如小明是專挖比特幣的礦場，如果沒有期貨的存在，他就只能等比特幣挖出來之後再到交易所賣掉，從挖出來到錢包，從錢包到轉幣到交易所，再到這批比特幣完全在市場上賣掉，中間經過的時間裡可能比特幣都上下波動20%了，那他就無法準確的預估收益，甚至有可能月初估計說這個月扣掉挖礦成本可以獲利，結果月底比特幣暴跌變成賠錢。
但是有了期貨之後呢？小明就可以到期貨市場「放空」對應數量的比特幣期貨，放空就是賣出的意思，等於說小明月初先跟我說好，月底時就用6500美元賣一批比特幣給我，那小明就能鎖住他的獲利，完全不受比特幣價格波動的影響，達到了「避險」的目的。
那我為什麼會想要在月底跟小明買比特幣呢？買進這個動作，在期貨中又稱為「作多」，作多的意思就是我看漲比特幣在月底的價格，所以現在就先用6500美元買進期貨，等到月底如果比特幣真的上漲到7000美元，我就獲利了；反之如果月底幣價低於6500美元，我的期貨多單就會賠錢。那麼我做多比特幣期貨的動機是什麼？有可能是月底我要交比特幣當房租給房東，這種需求就是真實需求；但是如果我就是覺得月底會漲所以想賭一發，那就是投機。
從這裡可以看出期貨滿足了人們的三種需求：避險、真實需求、投機。
保證金機制與槓桿
了解了期貨的功用之後，我們還必須思考，既然期貨合約到期時，一定有一方贏錢一方輸錢，那會不會輸錢的那方發現輸太多乾脆跑路了？這也是很有可能的。所以期貨交易所就發明了「保證金」機制，不管你建立期貨多單或空單時，都要繳一筆保證金放在交易所帳戶，而交易所會隨時根據現在的期貨價格，計算你輸或贏多少錢。
舉例來說，我在6500美元買進價值一顆比特幣的期貨多單，而交易所如果規定保證金必須繳交合約總價值的20%，那麼我就必須帳戶裡先有6500 * 20% = 1300美元的保證金。
保證金要怎麼發揮作用？假如我買進6500美元的多單後，比特幣期貨價格一路下滑，跌到5200美元，這時候我帳面上就有未實現損失1300美元，保證金全部賠光光了，如果幣價繼續下跌，我就會想要不履行期貨合約（違約），所以通常交易所會在你的保證金快要賠光時直接把你的合約反向出場（持有多單就幫你賣掉；持有空單就幫你回補 ），這個動作稱為「強制平倉」。
保證金機制的初衷是預防違約的發生，但是也衍生出了「槓桿」的功能，因為從上面的例子看，我只需要在帳戶裡有1300美元，就能操作價值6500美元的合約，等於說賺賠都是五倍的程度！
保證金越少＝槓桿越大＝賺賠倍數越高＝容易在方向做錯時被系統強制平倉
交割機制
期貨合約通常都有個到期日，代表在那個日期之前合約可以互相交易，比如說我在11月時先買進了12月到期的比特幣多單，價格是6500美元，那在12月底到期之前，我可以在市場上把多單賣給別人，實現我的獲利或損失；也可以在12月底期貨合約到期時，等待交易所把我的多單結算，結算時就看交易所的規定，如果是「現金交割」，就直接根據結算價計算我這張多單的賺賠，然後賺到美金或賠掉美金，如果是「實物交割」，我就必須拿出6500美元，去跟交易所買一顆比特幣。
主流比特幣期貨介紹
其實懂了期貨的原理後，各家的期貨能做出差異的，就是在合約的結算週期、交割方式、保證金收取上面做文章了
我們以下介紹CBOT跟CME推出的比特幣期貨、Bakkt、BitMEX的機制
一、CBOT跟CME的比特幣期貨
這兩家的期貨我們借用一張圖來概括，他們推出的期貨就跟傳統金融市場推出的其他商品期貨差不多。保證金都是用美金，而保證金的比率大概都是合約價值的30%左右，也就是說，投資人的槓桿比率最高能到3倍左右。其實以比特幣這種高波動的標的來說，3倍的波動就是很高風險了。
另外他們的到期交割方式也都是現金交割，因為傳統的金融機構也不想去觸碰比特幣的交割問題，試想：如果合約到期之後，比特幣合約的賣方手上還要有比特幣，然後買方還要有錢包來接收交割過來的比特幣，這樣是否很麻煩？傳統交易所並不想去觸碰比特幣的存放跟儲藏，而且比特幣的交割還必須確保交易雙方都有比特幣錢包，等於說傳統金融機構必須要做另外的硬體措施，才能夠確保比特幣的交割，但是現金交割就沒問題了，可以純粹依靠美金來進行結算，跟其他商品期貨沒有什麼差別。
二、BitMEX比特幣期貨
BitMEX的比特幣期貨是這個市場最特別的存在，因為他們的保證金是收取比特幣！這使得他們計算收益的方式變得相當特殊，而且BitMEX還有永續期貨的機制。這邊我們就來詳細說明。
舉例來說，假如現在比特幣期貨價格是6000美元，那麼BitMEX上你要先選取槓桿倍數，假如你想做2倍槓桿，也就是合約價值12000美元，這時候你的帳戶中就必須至少要有1顆比特幣當作保證金。
但是神奇的是，因為保證金是收取比特幣，所以當期貨價格漲跌時，你賺賠的也是比特幣，這邊，我們其實可以把這個合約當成是一個「用比特幣計價，賭美元漲跌的期貨合約」
我們延續剛剛的情境設定，現在的比特幣期貨價格是6000美元 / 1 BTC，是不是可以改寫成 0.000167 BTC / 1美元？所以假如此時買進多單（賭比特幣會漲），就等於賭美金會跌。
假設未來變成7000美元 / 1 BTC，這時候的美元價值下跌，變成0.000143 BTC / 1美元。
那麼我們一開始合約價值是12000美元，也就是2比特幣，因此損益就是這樣計算的：
2 * (0.000167-0.000143) / 0.000167 = 賺0.2857顆BTC
那麼如果是在6000美元時買進比特幣多單，後來卻跌到5000美元呢？此時的損益則是這樣：
2 * (0.000167–0.0002) / 0.000167 = 賠0.4顆BTC
大家有沒有發現BitMEX的期貨合約跟CBOE的期貨合約最大的不同？
假如是同樣的情況然後開兩倍槓桿，不管比特幣漲或跌1000美元，CBOE的期貨合約都是賺或賠2000美元；但是在BitMEX中，比特幣漲或跌1000美元，你的比特幣保證金增加跟減少的幅度並不一樣！
我們將在BitMEX做多比特幣期貨的損益，跟比特幣期貨的價格畫成線圖如下
就會發現當比特幣上漲或下跌，你的保證金損益並不是線性的，而是會像圖中這樣，當比特幣價格上漲，你的保證金顆數增加的較慢，反之如果幣價下跌，你手中的比特幣保證金顆數會快速減少，並且當損失超過你一開始的保證金 — 1顆比特幣時，你手中的單子就已經被系統強制平倉了。
BitMEX是流動性最好的比特幣期貨市場，而且你可以開1~100倍的槓桿，這意味著你可以用極少的保證金，去操作非常大量的合約金額，這在某種程度上就等於擴張了比特幣的流動性，市場上存在的合約金額，其實並不代表背後有相同數量的比特幣做保證，除了導致波動加劇（我可以用少少的保證金，去操作大量的合約來影響價格），這個市場的投機性質大大增加了。
三、Bakkt比特幣期貨
在最近終於被美國商品期貨交易委員會（CFTC）核准的Bakkt比特幣期貨，他也相當有特色，因為這是業界第一個「實物交割」的比特幣期貨。
Bakkt的比特幣期貨還是個一天就到期的期貨，跟其他期貨至少一週或一個月後到期也相當不一樣，而且根據Bakkt釋出的消息，這個期貨將不會提供槓桿。
雖然詳細的合約規則跟交易規則還沒公佈，但是大致上我們可以理解的是，因為不能開槓桿，所以當你想要做多或做空Bakkt比特幣期貨時，帳戶裡都要有至少等於你合約價值的美元或比特幣，這就限制了不能像BitMEX上面一樣的隨意的流動性擴張，這會減低期貨市場的投機性質。
這麼做的麻煩點是，Bakkt的交易所內必須要有儲存美元跟比特幣的兩種錢包，如果要做多比特幣，因為一天後就會進行交割，你的帳戶裡就要有等值的美元；反之如果你要做空比特幣，等於說一天後你就要賣比特幣給別人，所以你的帳戶裡也要預先存放比特幣用來做交割。
如此一來，一般投資人做交易的意願就下降了，除非Bakkt允許你的帳戶用來做交割的儲備金可以不一定要用標的物計收，而可以改用等值的資產。但是這樣又意味著實物交割時提供實物的責任變成是Bakkt來負擔。
實物交割並不是太大的問題，但實物擔保制度 — 也就是Bakkt所宣稱要採用的制度，會減低這個期貨市場參與人的意願，降低流動性。
最大的問題是，如果我想做空比特幣，但是手上必須要先有比特幣作為擔保…而且在Bakkt上做空比特幣，也只是個一天後就到期的合約，那我幹嘛不直接賣出我手上的比特幣就好！？
當前Bakkt只是在推特釋出即將推出實物交割比特幣期貨的消息，但在官方網站上還沒有詳細合約規則的描述，我們只能就現有資訊去判斷對於這個新金融商品的疑問。
總結
比特幣這個總量有限的商品，和以上介紹的幾個期貨總結起來，其實就是比特幣的商品屬性跟金融資產屬性的博弈，實物交割加強了商品屬性，希望保持比特幣的稀缺性，也能夠滿足投資人實質得到比特幣的需求。
而用現金交割的期貨就讓比特幣跟現在金融市場的指數型期貨一樣，滿足的是金融資產的投機跟避險需求。
我們認為這些特性並沒有高下之分，或許要等到Bakkt期貨真正上市了，去觀察人們對於這個新商品的反應，就能理解比特幣在人們心中的定位了。
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