PUROS CUENTOS DE NOCHE PARA EMPRENDEDORES Y OTROS CON INSOMNIO (9): WEWORK — CADA UNO CON SU CUENTO.
Primera Parte: The We Company y la Forma S–1.
El 14 de agosto de 2019, The We Company, valuada en $47 mil millones de dólares, registró ante el Securities and Exchange Commission (SEC) una versión preliminar de declaración de registro (registration statement), en Forma S-1, con vistas a llevar a cabo una oferta pública inicial (Initial Public Offering — IPO). El 4 de septiembre de 2019, The We Company presentó una actualización a la citada declaración de registro y, posteriormente, el 13 de septiembre entregó una nueva actualización.
Es importante señalar que para efectos de la información y los reportes financieros, WeWork Companies Inc. (WeWork) es el predecesor de The We Company. Por tanto, la información financiera histórica que se presenta en la Forma S-1 se refiere a WeWork, considerando que The We Company fue recientemente constituida, mientras se llevaron a cabo varias operaciones de reorganización celebradas en julio de 2019, y no tenía activos, pasivos, actividades u operaciones durante los periodos presentados en la Forma S-1.
The We Company se considera el pionero en el modelo de espacio como servicio (space-as-a-service), con la importante ventaja que tiene el primero en el mercado (first-mover advantage).

Sus oficinas corporativas están ubicadas en la ciudad de Nueva York en 115 W 18th Street.
I. El Negocio, la Operación y Otros.
A. El Negocio.
WeWork, fundado en 2010, opera una plataforma que proporciona a sus miembros acceso flexible a espacios de trabajo (espacios de trabajo colaborativos), “propulsada por una cultura de inclusión, la energía de una comunidad global y diversa y la conectividad de una extensa infaestructura tecnológica” (en palabras de WeWork). Sus miembros pueden optar entre una variedad de soluciones de espacios de trabajo, incluyendo: (a) la solución estándar que proporciona oficinas privadas y opciones de lugares de trabajo compartidos listos para usarse; (b) soluciones configuradas de espacios de trabajo que proporcionan pisos u oficinas privadas enteras configuradas a las necesidades de los miembros, y © soluciones bajo demanda que proporcionan acceso a estaciones de trabajo según se necesiten, por hora, día o mes. WeWork también pone a disposiciones de sus miembros, ciertos servicios proporcionados directamente por la compañía, terceros o socios, que facilitan el trabajo de sus miembros.

Son miembros de WeWork, las personas u organizaciones que celebran los respectivos contratos de membresía, por virtud del cual WeWork proporciona, entre otros: (a) el acceso a los espacios de trabajo, incluyendo a ciertas instalaciones (cocina, áreas comunes, etc.); (b) el mantenimiento ordinario de los espacios de trabajo; © el mobiliario para el espacio de trabajo; (d) acceso a y uso de un sitio web para miembros; (e) acceso a y uso de conexiones de internet compartidas; (f) uso de impresoras, copiadoras y/o escáners disponibles en las instalaciones, y (g) uso de salas de conferencias. Los contratos prevén ciertos créditos mensuales para el uso de salas de conferencia y para copias e impresiones.
El precio de las membresías varía según las características del espacio de oficina que ocupa el miembro, la ubicación geográfica del espacio de trabajo y la extensión del espacio de escritorio por oficina.
En general, WeWork renta los inmuebles para las ubicaciones o instalaciones de los espacios de oficina. Al 30 de junio de 2019, WeWork tenía 528 instalaciones en 111 ciudades, 29 países y 5 continentes. Esas 528 instalaciones se traducen, al 30 de junio de 2019, en 604,000 estaciones individuales de trabajo (workstation capacity, es decir, el número estimado de estaciones de trabajo disponibles en las instalaciones en operación de WeWork).


WeWork cuenta con 527,000 membresías, más del 50% de ellas están fuera de los Estados Unidos de América y el 40% son clasificadas como enterprise membership (es decir aquellas que pertenecen a organizaciones con 500 o más empleados).
The We Company pretende crecer su negocio: (a) expandiéndose en mercados nuevos y existentes; (b) mejorando sus ofertas de productos y servicios; (c) desarrollando y fortaleciendo sus relaciones con enterprise memberships; (d) reduciendo sus costos de capital inicial y mejorando su eficiencia operacional, y (e) invirtiendo en tecnología.
Otras Líneas de Negocio
a) Live: The We Company señala que ha buscado aplicar la fórmula de WeWork de amalgamar los conceptos de espacio, diseño, comunidad y tecnología en vivir. Así, según la compañía, WeLive ofrece apartamentos y cuartos de hotel bellamente diseñados, completamente amueblados y con servicios completos, para estadías de corto y largo plazo. WeLive se esfuerza por crear un espacio cómodo, confortable y conectado con todo lo que se necesita para vivir, trabajar y jugar en una misma ubicación. En la actualidad cuenta con dos ubicaciones WeLive y espera abrir más en un futuro. Adicionalmente, The We Company continúa buscando formas de extender su misión más allá de la vivienda. Por ejemplo, Meetup es una oferta de autoservicio que conecta personas que comparten los mismos intereses, buscan organizar eventos, desean aprender nuevas cosas o que simplemente quieren hacer más de lo que les gusta. En promedio se organizan más de 12,000 eventos diarios a través de Meetup. The We Company también espera expandir sus nacientes programas de salud y bienestar para ampliar su misión dentro de los espacios de trabajo y vida.

(b) Grow: The We Company considera que el aprendizaje es un proceso de toda la vida y cree que la educación no debe limitarse a opciones tradicionales. WeGrow es una escuela primaria independiente enfocada en apoyar el desarrollo de la mente, cuerpo y espíritu de los niños, a través de un plan de estudios unificado. The We Company abrió la primera unidad de WeGrow en Nueva York en 2018 y espera expandir sus programas educativos y de aprendizaje para ampliar el alcance de la misión de grow.
B. Mercado de The We Company.
Según The We Company, la compañía monetiza su plataforma de diversas maneras, incluyendo la venta de membresías, el suministro de productos y servicios de valor añadido a sus miembros y la extensión la plataforma global más allá del trabajo. Según la Forma S–1, la compañía celebra contratos de membresía multianuales sobre diversas soluciones de espacio a lo largo de su plataforma global: el plazo de compromiso promedio de los contratos de membresía se ha duplicado de aproximadamente 8 meses, al 1 de diciembre de 2017, a más de 15 meses, al 1 de junio de 2019. En términos de The We Company esto crea una reserva de ingresos comprometidos, que espera genere mayores ingresos recurrentes y flujos de efectivo, así como una mayor visibilidad de ingresos. Al 30 de junio de 2019, The We Company tenía una reserva de ingresos comprometidos por $4 mil millones de dólares, aproximadamente 8 veces mayor a los $500 millones de dólares que se tenía al 31 de diciembre de 2017.
De acuerdo con la Forma S–1, The We Company se esfuerza por operar su negocio de manera que cada nueva ubicación sume progresivamente al desempeño financiero de largo plazo de la compañía. Una vez realizada la inversión inicial, cada ubicación adicional no solamente adiciona miembros e ingresos al estado de ingresos de la compañía, sino que se hace rentable una vez que alcanza el punto de equilibrio. Según se transita a lo largo de las diferentes fases del ciclo de vida de cada ubicación, el flujo de efectivo pasa de ser negativo (egresos) durante las fases de búsqueda y construcción — cuando la compañía invierte para escalar la cartera de ubicaciones — a generar ingresos durante las fases de ocupación y gestión — cuando la compañía busca monetizar su plataforma.

Mercado Objetivo
Según The We Company, personas y ubicaciones acuden a la compañía para resolver sus necesidades de espacios de trabajo, por el valor de su solución consolidada — espacio, comunidad, servicios y tecnología — y la escala de su plataforma global. Así, la compañía tiene la capacidad de agregar la demanda y asignar a una persona u organización el espacio correcto, en el momento oportuna, al precio adecuado. Fungiendo como este receptor de demanda, la compañía puede decidir dónde y qué tan rápido crecer.

De acuerdo con The We Company, en las 111 ciudades en las que opera, al 1 de junio de 2019, estima que existen aproximadamente 149 millones de miembros potenciales. En los Estados Unidos de América, la compañía define a los miembros potenciales en función del número de mesas de trabajo con base en la información de las Estadísticas de los Negocios en los Estados Unidos de América (Statistics of U.S. Businesses) encuestadas por el U.S. Census Bureau. Para el caso de ciudades fuera de los Estados Unidos de América, la compañía considera a cualquier persona en determinadas ocupaciones definidas por la Organización Internacional del Trabajo — incluyendo gerentes, profesionistas, técnicos y profesionistas asociados y trabajadores de apoyo — como un miembro potencial, pues The We Company asume que estas personas necesitan espacios de trabajo en los que tengan acceso a un escritorio y otros servicios. The We Company considera lo anterior como su mercado objetivo por la amplia variedad de profesiones e industrias entre sus miembros, la amplia gama de soluciones de la compañía disponibles para personas y organizaciones de diferentes tipos y su historial en el desarrollo de nuevas soluciones en respuesta a las necesidades de sus miembros.
The We Company espera expandirse agresivamente en las ciudades en las que actualmente tiene presencia, así como en hasta 169 ciudades adicionales. La compañía evalúa la expansión en nuevas ciudades en función de múltiples criterios, principalmente la valoración de la demanda potencial de miembros y del valor estratégico de contar con una determinada ciudad en su portafolio de ubicaciones. Con base en información de Demographia y de la OCDE, The We Company ha identificado que su oportunidad de mercado abarca 280 ciudades objetivo con una población potencial de miembros de aproximadamente 255 millones de personas en total.
Al aplicar su promedio de ingresos por membresía de WeWork, durante un periodo de 6 meses finalizado el 30 de junio de 2019, a la población potencial de miembros de 149 millones de personas en las 111 ciudades en las que opera, The We Company estima que una oportunidad de mercado objetivo de $945 mil millones de dólares ($945 billion). Consideran la población potencial de miembros totales de aproximadamente 255 millones de personas en las 280 ciudades objetivo, The We Company estima una oportunidad de mercado objetivo de $1.6 billones de dólares ($1.6 trillion).
En términos de la Forma S–1, The We Company es capaz de entregar una experiencia Premium a sus miembros, a precios inferiores en relación con las alternativas tradicionales. Información de CBRE Group y Cushman & Wakefield señalan que empleadores a lo largo de 155 ciudades globales, para las que existe información disponible y en las que la compañía tiene presencia o ubicaciones previstas, gastan un promedio ponderado de aproximadamente $11,700 dólares en costos de ocupación por empleado por año. Al aplicar ese costo promedio de ocupación por empleado a la población potencial de miembros de 149 millones de personas en las 111 ciudades en las que opera, The We Company estima una oportunidad total de $1.7 billones de dólares ($1.7 trillion). Pese a que el ingreso promedio de membresía WeWork ha disminuido, y podría continuar disminuyendo en caso de expansión en mercados de menores precios, entre los 255 millones de miembros potenciales en las 280 ciudades objetivo, The We Company estima una oportunidad total de $3.0 billones de dólares ($3.0 trillion).

The We Company estima que estas oportunidades de mercado reflejan las cantidades que los empleadores están dispuestos a gastar y presentan una oportunidad para capturar un porcentaje mayor de los gastos a través de sus soluciones adicionales y sus ofertas de productos y servicios. The We Company se considera capaz de capturar una porción de estos gastos por empleado debido a su poderosa marca y a que estima contar con la ventaja significativa del first-mover — como pionero en el modelo de espacio como servicio. La compañía considera que su posición de liderazgo en ese mercado, que se beneficiará de las tendencias que permiten la reinvención del trabajo, le genera una sólida pista para el crecimiento continuo. En base a los cálculos de The We Company, la compañía ha materializado aproximadamente un 0.2% de la oportunidad total en sus 280 ciudades objetivo, e incluso en sus 10 mercados más grandes tiene en la actualidad una penetración del 0.6% únicamente.
En la medida en que la compañía ha escalado su negocio, la comunidad de membresías ha crecido de, en una mayor parte, freelancers, startups y pequeños negocios a empresas globales. The We Company estima que 38%, o 98 millones de personas, de la población objetiva vendrá de empresas.
En la medida en que su modelo de negocios evolucione — según su plataforma física crezca y la base de membresías se expanda — The We Company espera usar los mismos principios de consolidación de demanda para continuar ofreciendo un creciente portafolio de productos y servicios para atender las necesidades de sus clientes. La compañía estima que estos productos y servicios serán el motor de un mayor crecimiento en los márgenes de ganancias, incrementando sus oportunidades de negocio.
C. Conceptos Financieros Relevantes de la Operación.
Ganancias (Revenues)
Las ganancias de membresías consisten principalmente de las cuotas que pagan los miembros, las que se reconocen mensualmente, de manera proporcional, a lo largo de la vigencia de la membresía y según se proporcionan los accesos a los espacios de oficina. Todos los créditos mensuales de servicios que no hayan sido usados expiran a final de mes (no se acumulan).
Las ganancias por servicios consisten principalmente de: (a) cobros adicionales a los miembros por servicios que hayan recibido, en exceso de los créditos mensuales incluidos en las ganancias de membresías; (b) comisiones devengadas por diversos servicios y beneficios proporcionados a los miembros, y © ingreso por comisión de administración por los servicios proporcionados a ubicaciones no consolidadas en la India. Las ganancias por servicios se reconocen mensualmente según se prestan.
Otras ganancias incluyen: (a) los ingresos generados por patrocinios y ventas de boletos en eventos de la marca WeWork y se reconocen cuando tiene lugar el evento respectivo; (b) honorarios de administración y asesoría devengados; © honorarios de diseño devengados, y (d) ganancias generadas de diversas ofertas de We Company.
WeWork reconoce las ganancias cuando se cumplen con las siguientes condiciones: (1) existe evidencia razonable de un acuerdo; (2) los servicios han sido proporcionados; (3) el cobro de las comisiones (cuotas, honorarios) está razonablemente asegurado, y (4) el monto de las comisiones a ser pagadas se encuentra fijo o susceptible de determinarse.

Arrendamientos (Leases) y Pasivos Diferidos de Arrendamientos (Deferred Rent Liabilities)
WeWork arrienda propiedades para sus espacios de trabajo colaborativos y otras ubicaciones. Al momento de la celebración del respectivo arrendamiento, la administración determina si se trata de un arrendamiento operativo o financiero. En los arrendamientos operativos, WeWork reconoce el gasto de renta asociado sobre la base de línea recta durante la vigencia del arrendamiento respectivo, empezando en la fecha de la posesión inicial (generalmente cuando la compañía toma posesión de la propiedad y comienza a realizar las mejoras para su uso).

Muchos de los contratos de arrendamientos de WeWork incluyen disposiciones sobre periodos de gracia en el pago de rentas, incrementos progresivos en las rentas, descuentos o reembolsos por mejoras del arrendatario, comisiones por la negociación de los arrendamientos y/o rentas contingentes.
WeWork utiliza recursos en la realización de mejoras a los inmuebles arrendados, así como para ejecutar ciertas construcciones y mejoras a esas ubicaciones. Generalmente, los arrendadores reembolsan a WeWork una parte de los costos incurridos en las mejoras de los inmuebles (tenant improvement allowance). WeWork también recibe una comisión de corredor por negociar ciertos arrendamientos.
Todos los gastos de rentas incurridos antes de que se abra la ubicación o instalación de espacios de trabajo se registran como gastos de preapertura de la instalación en el respectivo estado de operación. Una vez que la instalación abre para sus miembros, el gasto de renta se incluye en los gastos de operación de la instalación respectiva en los estados de operación.
La mayoría de los arrendamientos, adicionalmente a los pagos mínimos de renta, requieren el pago de impuestos inmobiliarios, seguros y ciertos costos de mantenimiento de áreas comunes. Estas cantidades también se incluyen en gastos de operación y gastos preapertura de la instalación en los estados de operaciones con base en el estatus de la respectiva ubicación de espacios de oficina.
Los costos por adquisición de arrendamientos se capitalizan como costos diferidos de adquisición de arrendamiento en los balances generales. Estas cantidades son amortizadas en base de línea recta durante la vigencia del arrendamiento como un aumento en el gasto de depreciación y amortización en los estados de operaciones.
Gastos de Operación de Instalaciones (Location Operating Expenses)
Los gastos de operación de las instalaciones de WeWork son reconocidos al momento de ser incurridos y únicamente se relacionan a las instalaciones abiertas para las operaciones de los miembros. Los principales componentes de los gastos de operación de las instalaciones son el gasto de rentas, costos de mantenimiento (incluyendo lo porción de impuestos inmobiliarios y relacionados y cargos de mantenimiento de áreas comunes), gastos de personal y relacionados, gastos de compensación en acciones, costos de operación de construcciones (tales como servicios básicos — luz, agua — mantenimiento y limpieza), costos de seguros, gastos de oficina (teléfono, internet y costo de impresiones), gastos de seguridad, comisiones de procesamiento de tarjetas de crédito, alimentos y otros consumibles y otros costos de operar las instalaciones de espacios de oficina.
Los costos de las compensaciones laborales incluidos en los gastos de operación de las instalaciones se refieren a los salarios, bonos y beneficios relacionados con los equipos que gestionan las instalaciones diariamente, incluyendo los equipos de relaciones con miembros, ventas de nuevas membresías y retención de membresías y de administración de instalaciones, así como los costos de las funciones corporativas que apoyan directamente las operaciones de las instalaciones, tales como costos del personal asociado con las funciones de facturación, cobranza, compras y cuentas por pagar. También se pagan bonos de incentivos de ventas a empleados como compensación al personal responsable de los esfuerzos de ventas y retención de miembros a nivel instalaciones.

D. Resultados Financieros.
The We Company (particularmente WeWork Companies Inc.) ha incurrido en pérdidas en 2016, 2017 y 2018 y en el primer semestre de 2019; la compañía tampoco espera alcanzar utilidades en el futuro próximo.

Por tanto, The We Company requiere de financiamientos, tanto de capital como de deuda. Sus requerimientos financieros dependen de muchos factores, incluyendo el número de instalaciones nuevas por operar, la tasa neta de retención de membresías, las necesidades de gasto (monto y periodicidad) para sostener el desarrollo de la plataforma de negocios, su capacidad de reducir los gastos de capital, el crecimiento de las ventas y las operaciones de marketing.
The We Company, en cada una de sus instalaciones, busca crear atractivos espacios de trabajo para sus miembros. La creación o desarrollo de los espacios de trabajo normalmente implica varios meses de obras y trabajos, a partir de que la compañía toma posesión del inmueble rentado y hasta que abre. Durante ese periodo The We Company incurre en sustanciales costos iniciales sin poder reconocer ganancia alguna del espacio de que se trate. Sin embargo, en la medida en que sus miembros (particularmente los corporativos) requieran soluciones particulares en los espacios de trabajo, The We Company celebra contratos de membresía multianuales para compensar los costos iniciales incurridos en el desarrollo de esas instalaciones. Asimismo, The We Company espera financiar costos iniciales de desarrollo buscando asegurar reconocimientos de mejoras en el inmueble por parte de los arrendadores, enfocándose en contratos de administración u otros partnerships en los que el arrendador paga total o parcialmente los costos de obra, así como obteniendo otros financiamientos.
Según The We Company, los gastos de capital asociados con el desarrollo de los espacios de trabajo seguirán siendo uno de los principales costos en su negocio (incluyendo, por su puesto, los incrementos en los presupuestos, por aumento de costos de materiales y mano de obra, así como los retrasos en la ejecución de los trabajos).
E. Rentas: Largo Plazo y Costo Fijo.
1. Los Egresos No Necesariamente Empatan los Ingresos
Tal vez uno de los riesgos más significativos de la operación de The We Company radica en la naturaleza de largo plazo y costo fijo de los contratos de arrendamiento que celebra con sus arrendadores.
Actualmente, The We Company renta una mayoría significativa de sus ubicaciones (instalaciones) mediante contratos de arrendamiento a largo plazo, los que — salvo pocas excepciones — no prevén cláusulas de terminación anticipada. Así, las obligaciones de pago a los arrendadores (pasivos) se extienden por periodos significativamente superiores a los plazos de los contratos de membresías con los miembros (activos), los que se pueden terminar con aviso de anticipación de 1 mes. Los contratos de renta que, en general, celebra The We Company incluyen pagos mensuales que no están vinculados a la utilización de un determinado espacio o a un número de miembros y contienen obligaciones de pago de rentas mínimas.
Así, cuando miembros de WeWork en una ubicación determinada terminan sus contratos de membresía y la compañía no puede reemplazarlos, el costo de las rentas puede superar los ingresos por pagos de membresías. Por otro lado, al celebrar contratos de arrendamiento a largo plazo, con rentas fijas, en un escenario de caída en las rentas inmobiliarias, The We Company puede no estar en capacidad de reducir sus pagos de rentas mensuales a precios equivalentes a los que se vería obligado a cobrar en sus contratos de membresía; lo que también puede resultar en que sus gastos superen sus ingresos. En cualquiera de esos casos, The We Company no tiene el derecho de reducir sus rentas mensuales o de terminar los arrendamientos, de acuerdo con los términos de los respectivos contratos.
En caso de que The We Company se enfrente a una prolongada caida de ingresos en una determinada ubicación, los resultados de operación de ese espacio se verían afectados negativamente hasta que termine el arrendamiento o éste pueda ser cedido o se pueda sub-arrendar a un tercero. En todo caso, la capacidad de ceder o sub-arrendar puede estar limitada por cláusulas del contrato de arrendamiento que prohíban la cesión o el sub-arrendamiento sin el previo consentimiento del arrendador. Los esfuerzos por ceder o sub-arrendar pueden implicar costos adicionales asociados con la búsqueda y negociación con terceros interesados (inclusive, en algunos casos pudieran requerirse pagos de incentivos a esos terceros).
2. Vehículos Especiales para Contratos de Renta
En la mayoría de los casos, los contratos de arrendamiento son celebrados por entidades de propósito específico constituidas, directa o indirectamente, por The We Company. Así, son esas entidades de propósito específico las obligadas al amparo de sus respectivos contratos de arrendamiento; el cumplimiento de esos contratos depende de la capacidad financiera de las respectivas entidades de propósito específico. Por tanto, el negocio, la reputación y la condición y resultados financieros de The We Company dependen del cumplimiento de las obligaciones contractuales de las entidades de propósito específico.
En algunos casos, se prevé la existencia de ciertas garantías corporativas limitadas (limited parent guarantees). The We Company puede, cuando lo considere necesario, directa o indirectamente, fondear el pago de las rentas de las entidades de propósito específico, más allá de los términos de las garantías corporativas; por tanto, las dificultades financieras de las entidades de propósito específico, pueden afectar la liquidez de The We Company. En otros casos, The We Company, directa o indirectamente, proporciona respaldo crediticio a las entidades de propósito específico, en la forma de cartas de crédito, depósitos de garantía de efectivo y fianzas de cumplimiento. En caso de incumplimiento de las entidades de propósito específico, los arrendadores pueden ejercer las cartas de crédito o demandar el pago de las fianzas de cumplimiento, lo que afectará la situación financiera y/o liquidez de The We Company.
Al 30 de junio de 2019, las obligaciones futuras (no descontadas) de pagos mínimos del costo de los contratos de arrendamientos celebrados ascendían a la cantidad de $47.2 mil millones de dólares. A esa misma fecha y en relación con esos contratos de arrendamiento: (i) existían garantías corporativas por $4.5 mil millones de dólares; (ii) cartas de crédito por $1.1 mil millones de dólares; (iii) depósitos de garantía de efectivo por $268.3 millones de dólares, y (iv) fianzas de cumplimiento por $183.9 millones de dólares.
F. Entidades Operativas Relevantes.
WeWork cuenta con 5 “variable interest entities (VIEs)”, en las que se considera principal beneficiario (primary benficiary): Creator Fund; WeWork Waller Creek; ChinaCo; JapanCo, y PacificCo. Por ser el principal beneficiario de esas VIEs, WeWork las debe consolidar en sus estados financieros. Se considera principal beneficiario a quien tiene: (i) el poder de dirigir las actividades de la VIE con mayor impacto en su desempeño económico, y (ii) la obligación de asumir las pérdidas o recibir los beneficios que pudieran ser relevantes para la VIE.
1. Creator Fund
Creado en 2018, es el fondo de capital de riesgo que realiza las inversiones en los ganadores de los “WeWork’s Creator Awards”, así como las que resultan de la estrategia de capital de riesgo del grupo. Una subsidiaria propiedad de WeWork es el socio administrador (managing partners) del Creator Fund. Una subsidiaria de WeWork es el managing member del Creator Fund.
Durante 2018, el Creator Fund compró por $12.1 millones de dólares ciertas inversiones que habían sido conservadas por WeWork por cuenta del fondo.
Al 31 de diciembre de 2018, el Creator Fund recibió contribuciones por la cantidad de $44.7 millones de dólares, equivalente a un interés igual al 99.99% de su capital, por parte de SoftBank Group Capital Limited. SoftBank Group Capital Limited comprometió $180 millones de dólares para fondear esas inversiones. Al 30 de junio de 2019, SoftBank Group Capital Limited había fondeado $50.7 millones de dólares.
En marzo de 2019, SoftBank Group Capital Limited convino reembolsar a WeWork hasta $80 millones de dólares por sus servicios de suscripción y producción de los “Creator Awards” entre septiembre de 2017 y enero 2021. SoftBank Group Capital Limited ya pagó $20 millones de dólares en 2017 y $40 millones de dólares en 2019 por los “Creator Awards” celebrados del 1 de septiembre de 2017 al 31 de marzo de 2019. The We Company espera recibir el pago de los restantes $20 millones de dólares en enero de 2020.
2. WeWork Waller Creek
En 2018, WeWork constituyó una entidad de joint venture consolidada y propiedad al 50%, denominada WeWork Waller Creek, para facilitar una inversión una inversión en un joint venture no consolidado, denominado Waller Creek, que a su vez compró un terreno en Texas. WeWork es el managing member de WeWork Waller Creek, propietario del 5% de Waller Creek. Al 31 de diciembre de 2018, WeWork y otros inversionistas en WeWork Waller Creek habían fondeado cada uno $3.3 millones de dólares para la compra del terreno.
3. ChinaCo, JapanCo y PacificCo
Con miras a facilitar su expansión en Asia, WeWork constituyó varios joint ventures, asociaciones estratégicas y entidades similares para alcanzar un crecimiento eficiente desde el punto de vista de capital. WeWork entonces opera en China, Japón y la región del pacífico a través de varios joint ventures identificados como “ChinaCo”, “JapanCo” y “PacifciCo”, respectivamente. En esas entidades, WeWork, además de su participación en el capital, tiene derecho a cierta compensación por concederles ciertos derechos de propiedad intelectual y marcas y por prestarles ciertos servicios.
En 2018, ChinaCo, vendió a inversionistas $500 millones de dólares en acciones preferentes Serie B a un precio de $18.319 dólares por título y con una preferencia de amortización de $18.319 dólares por título. En 2017, ChinaCo vendió a inversionistas $500 millones de dólares en acciones preferentes Serie A a un precio de $10.00 dólares por título y con una preferencia de amortización de $10.00 dólares por título. En términos del contrato de accionistas de ChinaCo, mientras los inversionistas permanezcan como accionistas de ChinoCo, ChinaCo será el operador exclusivo de los negocios de WeWork en el territorio de la “Gran China” (China, Hong Kong, Taiwan y Macao).
Al quinto aniversario de lo que suceda más tarde entre (i) la fecha de cierre incial de las acciones preferentes Serie B de ChinaCo y (ii) la fecha de un financiamiento por el que ChinaCo reciba por lo menos $50 millones de dólares, WeWork podrá comprar, a valor razonables, las acciones de ChinaCo — pudiendo pagar en efectivo, en acciones de WeWork o una combinación de ambas. Por otro lado, durante un año contado a partir del citado quinto aniversario, el inversionista líder en el financiamiento de acciones preferentes Serie B de ChinaCo (es decir, SoftBank), tendrá el derecho de elegir que ChinaCo finalice un evento de liquidez (a opción de WeWork, una oferta pública inicial de ChinaCo, la venta de ChinaCo, la venta de las acciones preferentes Serie B de ChinaCo por sus tenedores o la comprar de WeWork o de ChinaCo de esas acciones preferentes Serie B). Ese inversionista líder únicamente puede ejercitar ese derecho al evento de liquidez siempre que conserve toda su tenencia de acciones preferentes Serie B en ChinaCo.
Entidades de SoftBank y de Hony han invertido o comprometido invertir aproximadamente $650 millones de dólares y $150 millones de dólares, respectivamente, en ChinaCo. Particularmente, en abril de 2017, ChinaCo celebró un contrato con entidades de Hony por el que se le otorgaron a estas últimas hasta 10,000,000 de acciones ordinarias Clase A de ChinaCo en consideración a los servicios proporcionados por John Zhao (Consejero de WeWork y de ChinaCo y CEO de Hony). Las acciones se van liberando en un plazo de 5 años a partir de la firma del contrato, siempre que siga proporcionado ciertos servicios.
En 2017, JapanCo celebró un contrato para la venta de una participación en ella del 50% a combio de una contribución de $500 millones de dólares pagaderos en cierto plazo. En 2017 JapanCo recibió $200 millones de dólares y $300 millones de dólares en 2018. Según el contrato, JaponCo tiene derecho a recibir $100 millones adicionales en 2019 y otra cantidad igual en 2020. Siempre que los inversionistas permanezcan como accionistas en JapanCo, esta entidad será el operador exclusivo del negocio de espacios de oficina compartida bajo la marca WeWork en Japón. A partir del 13 de julio de 2024 o antes en caso de algún incumplimiento en las contribuciones, WeWork tiene derecho a comprar, a valor razonable, todos las participaciones en JapanCo de los inversionistas — el pago se puede hacer en efectivo, en acciones de WeWork o en una combinación de ambas.
En 2017, PacificCo igualmente celebró con un inversionista (SoftBank) un contrato para la venta de $500 millones de dólares en acciones preferentes Serie A–1, a un precio de $10 dólares por acción y una preferencia de liquidación de $10 dólares por acción. En atención a ese contrato, PacificCo recibió contribuciones, al cierre de la operación y en 2018, por un monto total de $300 millones de dólares. En 2019 y 2020 deberá recibir $100 millones de dólares (en cada año). Mientras los inversionistas mantengan su participación en PacificCo, esta entidad será el operador exclusivo del negocio de WeWork en ciertos mercados del continente asiático , incluyendo Singapur, Corea, Malasia, Tailandia, Vietnam e Indonesia (pero excluyendo China y Japón). A partir del 30 de octubre de 2024, WeWork tiene derecho a comprar, a valor razonable, todos las acciones en PacificCo de los inversionistas — el pago se puede hacer en efectivo, en acciones de WeWork o en una combinación de ambas.
De lo anterior resulta que entidades de SoftBank han invertido o comprometido invertir aproximadamente $500 millones de dólares en JapanCo y PacificCo.
4. ARK
The We Company lanzó una plataforma inmobiliaria global para adquirir y administrar bienes inmuebles, la que denomina ARK. El objetivo de ARK es llevar a cabo compras de activos inmobiliarios, a través de vehículos de inversión, joint ventures con socios estratégicos, fideicomisos inmobiliarios de adquisición, compañías operativas y otras carteras. The we Company participa en ARK a través de una participación del 80% en la compañía administradora y general partner de ARK — es decir, en ARK Investment Group Master GP LP (ARK Master GP) y ARK Capital Advisors, LLC (ARK Manager). Las decisiones de negocio y operativas de ARK (incluyendo las decisiones de adquisición administración y disposición de activos) son tomadas por la alta dirección de ARK Manager. Por virtud de esa participación del 80%, The We Company tiene derecho a la correspondiente participación en los honorarios de administración y comisiones de incentivo que devenguen ARK Master GP y ARK Manager — ambas entidades consolidan en los estados financieros consolidados de The We Company.
ARK Master GP es titular de un interés indirecto de general partnership en cada vehículo de adquisición inmobiliaria gestionado o patrocinado por ARK. The We Company es dueño de aproximadamente el 80% y Rhône Group L.L.C. y Rhône Capital L.L.C. (Rhône Group) son dueños del 20% restante.
ARK Manager se desempeña como manager de cada uno de los vehículo de adquisición inmobiliaria gestionado o patrocinado por ARK. ARK Manager está dirigido por un comité de administración controlado por The We Company. Ese comité de administración está integrado por hasta 8 miembros, de la siguiente forma: (i) 4 designados por The We Company (con el 51% del poder de voto); (ii) 2 designados por Rhône Group, sujetos a la aprobación de The We Company (uno de los cuales es actualmente Steven Langman, miembros del Consejo de Administración de The We Company) (con el 26% del poder de voto), y (iii) 2 no afiliados a The We Company y a Rhône Group — pero designados por estos 2 (con el 23% del poder de voto). Este comité de administración es responsable de la estrategia y de otros asuntos corporativos relevantes, en términos de los documentos constitutivos.
ARK Manager es el administrador exclusivo de ciertos vehículos de adquisición inmobiliaria afiliados a The We Company. ARK Manager actualmente gestiona 2 vehículos de adquisición inmobiliaria: (i) ARK Master Fund LP, un fondo cerrado constituido en febrero 2019 y cuyo objetivo es adquirir, desarrollar y gestionar inmuebles que estima se beneficiarían con la ocupación de The We Company (se estima que por lo menos el 50% de los activos sean espacios para oficina), y (ii) WeWork Property Investors LP (WPI), un fondo abierto constituido en marzo de 2017 y que se concentra en espacios para oficina en Norteamérica y Europa.
A través de estos fondos, ARK desplega capital para adquirir propiedades, muchas de las cuales se espera sean ocupadas por The We Company. A la fecha, ARK había conseguido compromisaso de capital por $2.9 mil millones de dólares — de esa cantidad, The We Company había comprometido aproximadamente $196 millones de dólares.
En agosto de 2019, se combinaron ARK y WPI para que todas las actividades de adquisición y administración de bienes inmuebles queden en un solo vehículo — propiedad mayoritaria de y que consolida en The We Company.
G. Adquisiciones Relevantes de WeWork.
En septiembre de 2018, WeWork adquirió el 100% del capital social de Teem Technologies, Inc. por $94.2 millones de dólares en efectivo. Esta última compañía se fundó en 2009 y ofrece una solución de gestión de espacios de trabajo como software-as-a-service, la que ofrece servicios d reservación, administración de invitados y herramientas analíticas de espacios en tiempo real.
En abril de 2018, ChinaCo, PacificCo y otra subisidiaria de WeWork (WeWork Australia) compraron el 100% de las acciones de Naked Hub Holdings Ltd., Naked Hub Vietnam Holdings Limited y Naked Hub Autralia Pty Ltd por $480.3 millones de dólares, en efectivo, acciones ordinarias Clase A de ChinaCo y acciones ordinarias Clase A de WeWork. Naked Hub, fundado en 2015, era el brazo de co-working de la compañía resorts de lujo Naked Retreats (con base en Shanghai). A la fecha de la adquisición, Naked Hub contaba con aproximadamente 8,000 miembros en 25 ubicaciones, principalmente en Shanghai, Beijing, Australia, Hong Kong y Vietnam. Con esta compra, WeWork extendió su presencia en Asia.
En marzo de 2018, WeWork completó la adquisición del 100% del capital social de Conductor, Inc., por $113.6 millones de dólares ($15.8 millones de dólares en efectivo y $97.8 millones de dólares en acciones preferentes Serie AP-1). Conductor, Inc., fundado en 2006, es una compañía de software de marketing — ofrece a los miembros de WeWork soluciones de fortalecimiento de marca.
En octubre de 2017, WeWork cerró la adquisición del 100% del capital social de Flatiron School, Inc., por $28 millones de dólares ($15 millones de dólares en efectivo, $4 millones de dólares en acciones ordinarias Clase A de WeWork y $9 millones en acciones preferentes Serie G de la compañía). Flatiron School, Inc. proporciona cursos de desarrollo web y de iOS en la ciudad de Nueva York, así como cursos en línea, capacitaciones corporativas y programas previos a la carrera universitaria. Con esta adquisición WeWork ahora cursos presenciales y en línea para empleados y miembros.
H. Fundadores, Alta Dirección y Consejo de Administración.
1. Cofundadores y Alta Dirección
Adam Neumann (40 años) es co-fundador de WeWork. Es presidente del Consejo de Administración de The We Company y fungió como su CEO hasta el 24 de septiembre de 2019, fecha en la que se vio forzado a renunciar a ese cargo. En una declaración al respecto, Neuman expresó que “no obstante que nuestro negocio nunca había estado más fuerte, en semanas recientes, el escrutinio dirigido sobre mi se ha vuelto una distracción significativa, y he decido que es en el mejor interés de la compañía que deje el cargo de CEO.”

Rebekah Neumann, esposa de Adam, es co-fundadora de WeWork y fungió como Chief Brand e Impact Officer de la compañía, así como CEO (fundadora) de WeGrow (subsidiaria de The We Company) hasta que también renunció a esos cargos.
Miguel McKelvey es otro de los co-fundadores y funge como el Chief Culture Officer de The We Company (antes se desempeño como Chief Creative Officer).
Con la renuncia de Adam Neumann quedaron como co-CEOs de The We Company, Artie Minson (antes Co-Presidenty CFO) y Sebastian Gunningham (antes Vice Chair y Chief Automation Officer).
2. Consejo de Administración
El Consejo de Administración de The We Company está integrado por: (i) Bruce Dunlevie (62 años), consejero desde julio de 2012, designado por Benchmark; (ii) Ronald Fisher (71 años), consejero desde noviembre de 2017, designado por SoftBank Vision Fund, L.P.; (iii) Lewis Frankfort (73 años), consejero desde julio de 2014; (iv) M. Steven Langman (57 años), consejero desde julio de 2012; (v) Mark Schwartz (65 años), consejero desde marzo de 2017, y (vi) John Zao (56 años), consejero desde julio de 2016, designado por Hony Capital.
A inicios de septiembre de 2019 y toda vez que no había ninguna mujer como miembro del Consejo de Administración de The We Company (ante la crítica del público inversionista), esa compañía anunció que Frances Frei (56 años) se estaría uniendo a ese consejo una vez que se cerrara la oferta pública. Frances es profesora de Technology and Operations Management en Harvard Business School y presta servicios de consultoría en materia de recursos humanos. Previamente fungió como Senior Vice President de Leadership and Strategy en Uber Technologies, Inc.
Asimismo, por el rechazo de inversionistas potenciales a la estructura de su Consejo de Administración, Adam Neumann convino en que, además del nombramiento de Frances Frei, se incorporaría otro integrante al Consejo de Administración dentro del siguiente año, con el compromiso de incrementar la diversidad de genero y etnicidad en ese órgano corporativo.
I. Operaciones con Adam y Rebekah Neumann.
En la primera versión de la Forma S–1, The We Company explicaba que Adam había fungido como CEO y presidente del Consejo de Administración desde su constitución. Que desde el día en que fundó WeWork, Adam ha fijado la visión, dirección estratégica y prioridades de ejecución de la compañía. Según esa Forma S–1, Adam es un líder único que ha probado poder llevar simultáneamente las cachuchas de visionario, operador e innovador y al mismo tiempo florecer como un creador de comunidad y cultura. Por su profundo involucramiento en todos los aspectos del crecimiento de WeWork, las operaciones personales de Adam han evolucionado a lo largo de diversas operaciones y relaciones directas e indirectas con la compañía.
Acerca de Rebekah, la referida forma señala que es una co-fundadora y que se desempeñaba como Chief Brand e Impact Officer, así como CEO de WeGrow — desde la fundación de la compañía, Rebekah había sido la socia de Adam en el pensamiento estratégico y había activamente dado forma a la misión y estrategia de The We Company y su agenda de impacto global, asimismo había sido la principal vocera y promotora líder de la marca We. A Rebekah nunca se la había pagado un salario.
1. Control de Votos.
En la primera versión de la Forma S–1 se explicaba que Adam controla una mayoría del poder de voto de la compañía, como resultado de ser titular de acciones de voto múltiple — derecho a 20 votos por cada acción. Por tanto, Adam podrá controlar el resultado de los asuntos sometidos a su aprobación en asamblea de accionistas, incluyendo la designación de integrantes del Consejo de Administración de The We Company (“Como una compañía dirigida por su fundador, pensamos que esta estructura de votación alinea nuestros intereses en la creación de valor para los accionistas). No obstante lo anterior, Adam se ha comprometido a renunciar al control cuando deje de tener un interés económico significativo en The We Company y su tenencia accionaria equivalga a menos del 5% de las acciones representativas del capital social de la compañía, momento en el que todas las acciones de voto múltiple se convertirán en acciones de un solo voto.
Por otro lado, según la citada Forma S–1, Adam y Rebekah Neumann se habían comprometido a donar por lo menos $1 mil millones de dólares a causas de caridad al décimo aniversario del cierre del IPO propuesto; de no ser el caso, las acciones de voto múltiple se convertirían en acciones de un solo voto.
Por el gran rechazo o crítica a esta estructura de votos, en la Forma S–1 posterior se señaló que Adam aceptó que sus acciones de voto múltiple: (i) otorguen 10 votos por acción (ya no 20 como en un inicio), y (ii) que disminuyan a 1 solo voto por acción, en caso de que Adam muera o quede incapacitado permanente.
Por otro lado y con respecto al Consejo de Administración de The We Company, Adam acordó que: (i) se mantendría un Consejo de Administración integrado por una mayoría de consejeros independientes; (ii) todos los comités y sub-comités estarían integrados por lo menos por una mayoría de consejeros independientes, y (iii) ningún familiar de Adam formaría parte del Consejo de Administración.
2. Planeación Sucesoria.
Según explica la primera versión de la Forma S–1, en caso de incapacidad permanente o muerte de Adam, durante el periodo de 10 años contados a partir del cierre del IPO propuesto, se formará un comité con el fin exclusivo de designar un nuevo CEO. Ese comité estará integrado por Bruce Dunlevie y Steven Lagman (miembros del Consejo de Administración e integrantes del comité de compensación y nominaciones), siempre que sigan teniendo el carácter de consejeros, y Rebekah Neumann (si no estuvieran Bruce y/o Steven, Rebekah nombrará a los integrantes de este comité de entre los miembros del Consejo de Administración). Si Rebekah no pudiera participar en el comité, lo hará con todas las facultades el albacea que represente la sucesión de Adam y Rebekah. La designación del CEO debe hacerse con la aprobación unánime de este comité de selección. Al tercer aniversario del cierre del IPO, Adam propondrá un plan de sucesión para el periodo que inicie después del décimo aniversario de esa oferta pública.
Ante el gran furor que causó este arreglo, Adam convino que: (i) cualquier CEO que lo reemplace será electo por el Consejo de Administración y no dependerá de ningún comité de sucesión, y (ii) el Consejo de Administración cuenta con la capacidad de remover al CEO.
.3. Venta de Acciones.
En octubre de 2017 fue la última vez que Adam vendió acciones de su propiedad en WeWork, cuando participó en la oferta de compra de SoftBank. Adam no venderá acciones en el IPO y celebró un contrato (lock-up agreement) con los coladores por el que se obliga a no transferir (vender) sus acciones en WeWork durante aproximadamente un año.
Por tanta crítica a sus operaciones, Adam acordó adicionalmente limitar su capacidad de vender acciones representativas del capital social de The We Company, durante el segundo y tercer año siguientes al IPO, a no más del 10% de su tenencia accionaria.
4. Contrato de Empleo.
Adam no tenía un contrato de empleo y, consecuentemente, no percibía salario alguno de WeWork y no tiene derecho a liquidación en caso de dejar de fungir como CEO. En 2018 no devengó salario alguno y en 2017 percibió $1 dólar. Adam no tiene beneficio adicional alguno y optó por tenerla obligación de reembolsar completamente cualquier beneficio que pudiera recibir en atención a su función de CEO.
5. Compensación en Acciones.
Con anterioridad a 2019 y desde la fundación de WeWork, Adam no ha recibido ninguna compensación o beneficio en acciones. El Consejo de Administración decidió conceder a Adam un incentivo significativo para ejecutar el IPO, con base en la premisa de que el valor de la compañía se maximizaría como compañía pública, en lugar de permanecer en manos de inversionistas privados. En el primer semestre de 2019, para incentivar al equipo de alta dirección y otras personas determinadas que han tenido un importante impacto en la organización durante años, el Consejo de Administración otorgó a empleados, incluyendo Adam, opciones de compra de acciones ordinarias representativas del capital social.
Como parte de este paquete de compensación, Adam recibió opciones de compra de un monto total de 42,473,167 acciones. Esta compensación de Adam se va devengando en el tiempo mientras continúe fungiendo como CEO y contempla un periodo de 10 años para que se haya devengado en su totalidad. Una gran parte de esta compensación para Adam, también está vinculada al desempeño de la compañía como emisora, particularmente a un incremento en la capitalización de mercado que se sostenga por un plazo de por lo menos 60 días.
Según la primera Forma S–1, al conectar esa compensación al servicio a la compañía y a la creación de valor a largo plazo, el Consejo de Administración estima que sentó el cimiento de una alineación de incentivos de largo plazo entre Adam y los accionistas. La compensación en acciones consistió en lo siguiente: (i) 9,438,481 opciones que se devengan mensualmente durante un periodo de 5 años a partir de la fecha de otorgamiento; (ii) 9,438,481 opciones que se vinculan al cumplimiento del requisito de desempeño de cerrar el IPO y que se devengan mensualmente durante un periodo de 5 años a partir del cierre del IPO; (iii) 7,078,861 opciones que se vinculan al cumplimiento del requisito de desempeño de alcanzar una capitalización de mercado de $50 mil millones de dólares y devengan mensualmente durante un periodo de 3 años a partir de esa fecha; (iv) 7,078,861 opciones que se vinculan al cumplimiento del requisito de desempeño de alcanzar una capitalización de mercado de $72 mil millones de dólares y devengan mensualmente durante un periodo de 2 años a partir de esa fecha, y (v) 9,438,481 opciones que se vinculan al cumplimiento del requisito de desempeño de alcanzar una capitalización de mercado de $90 mil millones de dólares y devengan mensualmente durante un periodo de 2 años a partir de esa fecha.
En relación con las operaciones de reorganización (estructura “UP-C” — Ver más adelante), se cancelaron esas opciones para Adam y se le proporcionaron intereses en las utilidades (profit interests) de la estructura “UP-C” con las mismas condiciones a las opciones.
Poco después de que se le concedieron las opciones, Adam ejercitó la opción a cambio de la suscripción de un pagaré por $362.1 millones pagadero a la compañía (con una tasa de interés de 2.89% y una fecha de vencimiento de 11 de abril de 2019). En agosto de 2019, Adam pagó el pagaré (incluyendo intereses) mediante la entrega de las acciones recibidas al ejercitar la opción. Después de la liquidación del pagaré, The We Company emitió a Adam intereses en las utilidades equivalentes al número de acciones entregadas en la liquidación del pagaré.
En julio de 2019, WE Holdings LLC (vehículo propiedad y bajo control de los Neumann) asignó derechos residuales relacionados con la familia de marcas registradas “we” a The We Company. En consideración a esta contribución y en lugar del pago en efectivo, The We Company emitió a WE Holdings LLC una participación en el We Company Partnership con un valor razonable de mercado de aproximadamente $5.9 millones de dólares.
Por la gran molestia que causó esta última operación, los Neumann decidieron deshacer la emisión en favor de WE Holdings LLC. de la participación en We Company Partnership, como consideración por la transferencia de la familia de marcas registradas “we”.
6. Donaciones.
En términos de la primera Forma S–1, en relación con el IPO, Rebekah y Adam están destinando recursos adicionales a la ampliación del impacto positivo global de la organización. Este esfuerzo está diseñado para permitir escalar el impacto social y global de la compañía mientras crece. Rebekah y Adam Neumann han comprometido $1 mil millones de dólares para fondear causas de beneficencia. Para cumplir con este beneficio, Rebekah y Adam contribuirán efectivo y acciones a causas de beneficencia en un periodo de 10 años siguientes a la oferta pública. La primera contribución se destinará a la conservación de más de 20 millones de acres de bosque tropical. Para efectos de evidenciar su compromiso y asegurar que éste sea significativo, en el supuesto de que Rebekah y Adam no hayan contribuido por lo menos $1 mil millones de dólares a esas causas al décimo aniversario de cierre del IPO, sus acciones de voto múltiple únicamente darán derecho a 10 votos cada una, en lugar de a los 20 votos originales. Adam ha vendido alguna de sus acciones — la última venta a finales de 2017. A la fecha, Rebekah y Adam han donado a la beneficencia una cantidad equivalente a más del 15% de sus pasadas ventas de acciones en WeWork.
Pese a que sus acciones ya solo cuentan con 10 votos por acción, Rebekah y Adam Neumann siguen comprometidos a llevar a cabo donaciones a causas benéficas por $1 mil millones de dólares en los siguientes 10 años.
7. Operaciones Inmobiliarias.
Según la primera Forma S–1, Adam ha realizado inversiones personales en inmuebles. En un inicio cuando los arrendadores no reconocían los beneficios de WeWork como arrendador, Adam compró 4 edificios para “ayudar a probar que WeWork era un arrendatario viable para los arrendadores.” En diciembre de 2017, Adam amplió su participación en la compra de bienes inmuebles con la adquisición de un interés mayoritario en proyectos de desarrollo en el centro de San Jose, “un primer paso en la persecución de la visión de la compañía para las ciudades del futuro.”
En términos de esa Forma S–1, al hacerse una emisora en el mercado accionario, el Consejo de Administración de The We Company y Adam querían no solamente asegurar la ausencia de conflictos de interés, sino también evitar la apariencia de cualquier conflicto de interés en relación con las inversiones inmobiliarias personales de Adam. Así, la compañía ha creado un mecanismo para una ordenada transición de las propiedades de Adam que le asegure a The We Company un trato favorable en la transferencia de estos activos. Adam se ha comprometido a no adquirir propiedades adicionales para su renta a la compañía.
(a) Propiedades Rentadas a The We Company: La compañía ha celebrado contratos de renta de 4 propiedades comerciales con entidades arrendadoras en las que Adam tiene una participación. Según la compañía, estas rentas, en lo individual y conjuntamente, no son relevantes para sus operaciones y representan únicamente 4 de las 528 ubicaciones que tenía al 1 de junio de 2019. En 3 de esos inmuebles, The We Company celebró el respectivo contrato de arrendamiento, el mismo día en que Adam adquirió su participación en ellos. Durante 2016, 2017 y 2018, The We Company hizo pagos a los arrendadores en esos arrendamientos por $3.1 millones de dólares, $5.6 millones de dólares y $8 millones de dólares, respectivamente (The We Company recibió de esos arrendamientos reembolsos por mejoras de $11.6 millones de dólares). Durante el primer semestre de 2019, los pagos al amparo de esos arrendamientos ascendieron a $4.2 millones de dólares (sin reembolsos por mejoras). Al 30 de junio de 2019, los pagos de renta no descontados al amparo de esos contratos de arrendamiento ascendían a $236.6 millones de dólares (el 0.5% del total de compromisos de rentas de The We Company a esa fecha).
(b) Operaciones Personales Inmobiliarias: The We Company decidió consolidar todas sus inversiones inmobiliarias en ARK. Como parte de esta consolidación, en agosto de 2019, Adam celebró un contrato de administración con ARK, el administrador de los vehículos de compra ARK, conforme al cual ARK Manager administrará exclusivamente los 10 inmuebles comerciales propiedad de Adam, incluyendo las 4 propiedades rentadas a The We Company. Este contrato tiene como propósito conceder a The We Company la capacidad de aprovechar las oportunidades inmobiliarias identificadas por Adam y, al mismo tiempo, eliminar cualquier conflicto de interés entre The We Company y Adam.
En el primer año de vigencia del contrato, ARK Manager cuenta con total capacidad discrecional para tomar decisiones de inversión y administración de las propiedades y ARK cuenta con la opción de comprar las propiedades. El precio de compra sería igual al costo incurrido por Adam (incluyendo el costo de administrar las propiedades) más un costo anual de capital predeterminado. Cualquier compra al amparo de esta opción: (i) estará sujeta a la revisión y aprobación de miembros del Consejo de Administración sin conflicto de interés (excluyendo, por tanto, a Steven Langman y a Adam Neumann); (ii) requerirá el consentimiento de los integrantes del comité de administración de ARK Manager designados por Rhône Group, y (iii) estará sujeto a cualquier procedimiento aplicable a operaciones con partes relacionadas previsto en los documentos corporativos de los vehículos de compra ARK. En todo caso, ARK Manager realizará el correspondiente due diligence antes de ejercer la opción de compra, incluyendo la obtención de avalúos de terceras partes.
Una vez transcurrido el primer año, ARK Manager ya no tendrá permito comprar cualquiera de las citadas propiedades y deberá realizar el respectivo proceso de mercadeo para la compra de cualquier inmueble que no haya comprado al amparo de la opción.
En relación con las 6 propiedades de Adam que The We Company actual no ocupa y respecto de la opción de adquirirlas durante el primer año del contrato de administración, ARK Manager y The We Company pueden determinar que alguna subsidiaria de esta última ocupe alguna de ellas — siempre que ambos acuerden los términos de esa operación. Sin embargo, la mayoría de esas propiedades son proyectos de desarrollo de largo plazo y no se anticipa que estén disponibles para renta durante el periodo de la opción.
Ante la crítica por estas operaciones inmobiliarias Adam decidió: (i) regresar a The We Company cualquier utilidad que reciba de las operaciones inmobiliarias celebradas con esa compañía; (ii) renunciar a cualquier facultad, discreción o autoridad para tomar decisiones de inversión y administración que afecten las propiedades transferidas en administración a ARK Manager, y (iii) abstenerse de realizar operaciones inmobiliarias con The We Company.
8. Préstamos Corporativos y Personales.
(a) Préstamos Corporativos: Como una compañía en manos de inversionistas privados, para asegurar estar alineados con sus inversionistas, WeWork a mantenido captiva una tabla de capitalización y solo ha permitido ventas de acciones organizadas por la propia compañía. En el transcurso de los años, WeWork ha extendido créditos directos a Adam o a sus entidades afiliadas (en adición al crédito de 2019 señalado más adelante). Ninguno de esos créditos está vigente a la fecha de la Forma S–1: (i) en mayo de 2013 y febrero de 2014, se extendieron créditos a WE Holdings LLC por $10.4 millones de dólares (tasa de interés anual de 0.2% y vencimiento el 30 de mayo de 2016) y por $15 millones de dólares (tasa de interés anual de 0.2% y vencimiento el 4 de febrero de 2017), respectivamente. Los créditos estaban garantizados por acciones representativas del capital social de WeWork propiedad de We Holdings LLC y daban derecho a WeWork a comprar esas acciones como liquidación de los créditos. WeWork ejercitó esta opción en mayo de 2016 y compró y retiró un total de 8,398,670 acciones representativas de su capital social como amortización total de los créditos, y (ii) en junio de 2016, WeWork extendió un crédito a Adam por $7 millones de dólares (tasa de interés anual de 0.64% y vencimiento el 14 de junio de 2019). En noviembre de 2017, Adam pago totalmente el crédito en efectivo, incluyendo $0.1 millones de dólares en intereses.
(b) Préstamos Personales: Actualmente Adam cuenta con una línea de crédito de hasta $500 millones de dólares con UBS AG, Stamford Branch, JPMorgan Chase Bank, N.A. y Credit Suisse AG, New York Branch, de los cuales aproximadamente $380 millones de dólares en principal estaban vigentes al 31 de julio de 2019. La línea de crédito está garantizada por un número indeterminado de acciones ordinarias Clase B representativas del Capital Social de The We Company propiedad de Adam. JPMorgan Chase Bank, N.A. ha extendido créditos a Adam por $97.5 millones a través de diversos productos crediticios, incluyendo créditos hipotecarios garantizados por propiedades personales. Ninguno de estos otros productos crediticios están garantizados por una prenda sobre acciones representativas del capital social de The We Company propiedad de Adam.
9. Relaciones Familiares.
Un familiar cercano de Adam organizó 8 eventos relacionados con las ceremonias de Creator Awards en 2018, recibiendo una compensación total de menos de $200,000 dólares. Otro familiar de Adam, desde 2017, ha estado contrato como responsable de la oferta de bienestar (wellness) de la compañía y ha percibido menos de $200,000 anuales como compensación.
II. Estructura Corporativa.
En abril de 2019, The We Company fue constituida, en términos de las leyes del estado de Delaware, Estados Unidos de América, como una subsidiaria directa propiedad de WeWork Companies Inc. En julio de 2019, después de una serie de operaciones de reorganización The We Company se convirtió en la compañía tenedora de la totalidad de las subsidiarias directas e indirectas previamente contraladas por WeWork Companies Inc. Antes de las operaciones de reorganización, The We Company no había realizado operación alguna, excepto por aquellas relativas a su constitución.
Las operaciones de reorganización se realizaron porque se pensó que la estructura de compañía controladora permitiría realinear las líneas de negocio existentes y futuras en diferentes subsidiarias hermanas. Según la compañía, esta estructura permite separar la oferta de espacio como servicio de WeWork del resto de los negocios y mantener separados otros negocios en los que pudieran crecer. La compañía estima que la estructura de compañía controladora puede reducir el riesgo de que los pasivos, de cualquiera de sus negocios, incluyendo deudas u otras obligaciones, pudieran atribuirse a o restringir las operaciones de cualquier otro de sus negocios. Igualmente piensa que la reorganización facilitaría la expansión al dotar una estructura más flexible para la adquisición de otros negocios o la celebración de asociaciones o colaboración, mientras se mantiene separado las operaciones de espacio como servicio de WeWork.
En términos generales y desde un punto de vista de régimen fiscal en los Estados Unidos de América, la reorganización dio lugar a una organización corporativa similar a la conocida como estructura “UP-C”. En una estructura “UP-C”, una limited liability Company u otra forma de partnership (LLC) lleva a cabo una oferta pública a través de un corporation de reciente creación, que se estructura como compañía tenedora propietaria de un interés en la LLC. Así, en general, los dueños de una compañía operadora, organizada como un partnership para efectos fiscales de los Estados Unidos de América, constituyen un corporation, con acciones clase A y clase B representativas de su capital social, que se convierte en el socio operador (managing partner) de la compañía operadora existente. El corporation de nueva creación ofrece en un IPO al público inversionista acciones clase A. Las acciones clase B son emitidas a los dueños registrados de la compañía operadora. Después del IPO, el corporation queda efectivamente como una compañía controladora y tendrá como su subsidiaria a la compañía operadora (LLC) y a sus subsidiarias. Los activos relevantes y el negocio en operación se mantendrán a nivel de la LLC o inferior.
Sin embargo, a diferencia de muchas de las estructuras UP-C, en el caso de The We Company, ningún tenedor de un interés en las utilidades u otro del partership resultante tiene derecho a un pago de “impuesto por cobrar (tax receivable)” u otro pago similar por parte de The We Company, en relación con atributos impositivos que pudieran haberse devengado por el intercambio de intereses en las utilidades u otros intereses por efectivo o por acciones del capital social de The We Company.

De todo lo anterior resulta que The We Company es una compañía controladora (de las subsidiarias que operan el negocio y que son propietarias de los activos) y que no es propietaria de activos relevantes distintos al interés de general partner indirecto e intereses de limited partners indirectos en We Company Partnership. Integrantes del equipo de alta administración también recibieron intereses de limited partner en We Company Partnership como parte de un programa de compensación.
Como resultado del control del interés de general partner de We Company Partnership, The We Company controla las actividades y las decisiones de We Company Partnership. Por tanto, The We Company es responsable de todas las decisiones operacionales y administrativas de We Company Partnership y de la administración diaria de los negocios de ese partnership. En tal virtud, The We Company no cuenta con una capacidad independiente de generar ingresos. The We Company debe instruir a sus subsidiarias (incluyendo el We Company Partnership) a realizar distribuciones suficientes para cubrir los impuestos aplicables, otros gastos y los dividendos, en su caso, que decrete The We Company. Es importante señalar que los financiamientos existentes establecen ciertas restricciones a las distribuciones de WeWork Companies LLC y pueden limitar entonces la capacidad de The We Company de pagar dividendos. Financiamientos futuros pueden igualmente incluir ese tipo de restricciones.
Cada tenedor de intereses de partnership en We Company Partnership (distintos a subsidiarias directas e indirectas de The We Company — es decir, ciertos miembros de la alta dirección de The We Company) cuenta con 1 acción ordinaria Clase C del capital social de The We Company por cada interés de partnership. Cada acción ordinaria Clase C cuenta con 10 votos y no tiene derechos económicos. Sujeto a los términos del contrato de partnership, los tenedores de intereses de partnership (que no sean subsidiarias directas o indirectas de The We Company) tienen derecho a intercambiar esos intereses por acciones ordinarias Clase B del capital social de The We Company o por efectivo. En todo caso, los intereses de partnership en We Company Partnership están sujetos a ciertas restricciones en materia de transferencias e intercambios.
En el momento en que una acción ordinaria Clase A o Clase B representativa del capital social de The We Company es emitida, amortizada, adquirida, cancelada o terminada por The We Company, un interés de partnership propiedad indirecta de The We Company será emitida o cancelada, según corresponda, por We Company Partnership, de manera que el número de intereses de partnership en We Company Partnership propiedad indirecta de The We Company sea, en todo momento, igual al número de acciones ordinarias Clase A y Clase B representativas del capital social de The We Company en circulación.
En términos del contrato de partnership, excepto por las distribuciones fiscales, The We Company cuenta con la capacidad de determinar, fecha y monto, de las distribuciones ordinarias a los tenedores de intereses de partnership en We Company Partnership. En general, esas distribuciones se hacen a prorrata entre los tenedores de los intereses en proporción a sus respectivas tenencias.
III. Capital y Deuda.
A. SoftBank.
Desde el 1 de enero de 2017, SoftBank Group Corp. (SoftBank), SoftBank Vision Fund L.P. (SoftBank Vision Fund) y/o ciertas afiliadas, han invertido o se han comprometido invertir en WeWork y sus subsidiarias por aproximadamente $10.65 mil millones de dólares.
En adición a los $1.7 mil millones de dólares invertidos por SBWW Investment Limited (una afiliada de SoftBank Vision Fund) en acciones preferentes Serie G de WeWork, las entidades SoftBank han invertido o se han comprometido invertir, según lo siguiente:
(a) $1.65 mil millones de dólares en los joint ventures regionales de WeWork: (a) $400 millones de dólares a cambio de una participación, sin control, en ChinaCo en 2017; (b) $500 millones de dólares a cambio de una participación, sin control, en JapanCo en 2017; © $500 millones de dólares a cambio de una participación, sin control, en PacificCo en 2017, y (d) $250 millones de dólares a cambio de una participación, sin control, en ChinaCo en 2018;
(b) $1.3 mil millones de dólares en una oferta de compra en 2017;
© $1 mil millones de dólares en el Convertible Note;
(d) $2.5 mil millones en el Warrant 2018;
(e) $1 mil millones de dólares en una oferta de compra en 2019, y
(f) $1.5 mil millones en el Warrant 2019.
1. Convertible Notes y Warrants
Convertible Note
En julio de 2018, WeWork celebró un contrato de emisión de nota convertible (convertible promissory note — Convertible Note) con SoftBank Group Corp. por un monto total comprometido de $1,000 millones de dólares. Una afiliada de SoftBank es accionista con representación en el consejo de administración de WeWork. El 31 de agosto de 2018, WeWork ejerció en su totalidad el monto comprometido de la nota convertible de $1,000 millones de dólares y sus intereses empezaron a devengarse el 1 de septiembre de 2018 a una tasa de 2.80%, capitalizable semestralmente, y pagaderos al vencimiento.
El Convertible Note vence el 12 de febrero de 2024, a menos que sea convertido antes. Excepto que sea convertida o pagada en relación con un IPO Calificado (según se explica más adelante) o con la venta de WeWork, todo el principal no amortizado y los intereses devengados al amparo de la nota convertible serán convertidos en acciones preferentes de WeWork al momento de un financiamiento en acciones preferentes que proporcione a WeWork recursos brutos de por lo menos $2,000 millones de dólares (incluyendo el valor del Convertible Note). Las obligaciones al amparo de la nota convertibles están subordinadas a las obligaciones de pago al amparo de las facilidades crediticias antes referidas.
El Convertible Note al incluir un periodo de gracia para el pago de intereses y una tasa de interés por debajo de la tasa de mercado efectiva para financiamientos similares, generó el reconocimiento de un descuento de $170 millones de dólares en su valor razonable en la fecha de emisión. Toda vez que el descuento fue proporcionado por una parte relacionada y accionista, el mismo fue considerado una contribución de capital y reconocido en la partida de “additional paid in capital” (prima por suscripción de acciones) en el balance general de WeWork al 31 de diciembre de 2018.
Warrant 2018
El 1 de noviembre de 2018, WeWork y SBWW Investment Limited (afiliada de SoftBank y de un accionista con representación en el consejo de administración de WeWork) celebraron un contrato de warrant, por virtud del cual WeWork acordó la emisión futura de acciones de su capital social (Warrant 2018) en consideración a 2 pagos, por parte de SBWW, de $1.5 mil millones cada uno, el 15 de enero y el 15 de abril de 2019. En los términos del Warrant 2018, WeWork cuenta con el derecho de cancelar cualquiera de los 2 pagos en sus respectivas fechas de pago o de diferir los citados pagos. A menos de que haya sido previamente ejercido en razón de un IPO Calificado, un financiamiento en acciones preferentes, la venta de WeWork o algún evento de insolvencia, el derecho de SBWW Cayman de recibir acciones del capital social de WeWork será automáticamente ejercido el 30 de septiembre de 2019 a un precio por acción de $110 dólares. En razón de este contrato, WeWork registró, en el ejercicio fiscal terminado el 31 de diciembre de 2018, una contribución de capital por $69.0 millones de dólares.
Modificaciones a Convertible Note y Warrant 2018 y el Warrant 2019
En enero de 2019, WeWork acordó con SoftBank y con SBWW Investment Limited modificar ciertas disposiciones del Convertible Note y del Warrant 2018, respectivamente. Ahora, el Convertible Note convertirá automáticamente en acciones del capital social de WeWork en la misma fecha que el Warrant 2018 (modificado); asumiendo que no se presente ningún evento de ejercicio antes, el Warrant 2018 será ahora automáticamente ejercido el 31 de diciembre de 2019, a un precio fijo por acción de $110 dólares. Asimismo, el periodo para devengar intereses en el Convertible Note se extendió al 31 de diciembre de 2019. Por otro lado y en relación con el Warrant 2018, el monto del pago de SBWW Investment Limited a realizarse en abril de 2019 se redujo de $1.5 mil millones de dólares a $1 mil millones de dólares.
En enero de 2019, WeWork retiró el primer tramo del Warrant 2018 y recibió recursos en efectivo de SBWW Investment Limited por $1.5 mil millones de dólares. En abril de 2019, WeWork retiró el segundo tramo del Warrant 2018 y recibió $1 mil millones de dólares. El 15 de julio de 2019, el Convertible Note fue convertido en 9,090,909 acciones preferentes Serie G-1 y el Warrant 2018 fue ejercitado por 22,727,273 acciones preferentes Serie G-1.
En enero de 2019, WeWork y SBWW Investment Limited celebraron otro contrato de warrant, por virtud del cual WeWork convino en emitir acciones de su capital social en consideración al pago, el 3 de abril de 2020, de $1.5 mil millones de dólares por parte de SBWW Investment Limited (Warrant 2019). El derecho de SBWW Cayman a recibir las acciones del capital social de WeWork será automáticamente ejercido el 3 de abril de 2020 a un precio por acción de $110 dólares.
Asimismo, en términos del Warrant 2019, SBWW Investment Limited acordó lanzar una oferta de compra de hasta $1 mil millones de dólares en instrumentos de capital en circulación (incluyendo opciones devengadas, warrants susceptibles de ejercitar y notas convertibles). En abril de 2019 se cerró la oferta de compra y SBWW Investment Limited compró la totalidad de los $1 mil millones de dólares en instrumentos de capital.
2. Ofertas de Compra
Con respecto al financiamiento de WeWork, a través de la emisión de acciones preferentes Serie G, SBWW Investment Limited lanzó en 2017 una oferta de compra de hasta $1.3 mil millones de dólares en acciones de instrumentos de capital en circulación (incluyendo acciones subyacentes de opciones devengadas, warrants y notas convertibles susceptibles de ejercitarse). La oferta de compra expiró el 25 de octubre de 2017 y después de la liquidación, SBWW Investment Limited compró 30,839,754 acciones del capital social de WeWork por un precio de aproximadamente $1.3 mil millones de dólares.
Adicionalmente, en relación con el Warrant 2019, SBWW Investment Limited lanzón en 2019 una oferta para comprar hasta $1 mil millones de dólares en acciones de instrumentos de capital en circulación (incluyendo acciones subyacentes de opciones devengadas, warrants y notas convertibles susceptibles de ejercitarse). La oferta de compra expiró el 11 de abril de 2019 y después de la liquidación, SBWW Investment Limited compró 18,518,518 acciones del capital social de WeWork por un precio de aproximadamente $1 mil millones de dólares.
Una vez que se cierre el IPO pretendido, todas las acciones preferentes adquiridas por las entidades de SoftBank en esas ofertas públicas, se convertirán a acciones ordinarias Clase A representativas del capital social de The We Company.
B. Acciones Preferentes.
Como muchas otras startups, en su momento WeWork levantó capital mediante la emisión de acciones preferentes. Así, a WeWork tiene en circulación las siguientes series de acciones preferentes convertibles, cada una con un valor nominal de $0.001 por acción: (i) Serie A; (ii) Serie B; (iii) Serie C; (iv) Serie D-1; (v) Serie D-2; (vi) Serie E; (vii) Serie F; (viii) Serie G; (viii) Adquisición, y (ix) Junior.
En caso de cerrarse el IPO, todas las acciones preferentes convertirían a acciones ordinarias Clase A de The We Company.

1. Características de las Acciones Preferentes
Las acciones preferentes cuentan con los siguientes derechos y preferencias:
(a) Conversión: Son convertibles, a elección del tenedor, en cualquier momento y sin el pago de consideración adicional, en el número de acciones ordinarias Clase A que resulte de dividir el precio original de emisión de la serie de que se trate entre el precio de conversión de esa serie vigente en la fecha de conversión. Al cierre de 2018, todas las acciones preferentes (incluyendo las de adquisición) eran convertibles en acciones ordinarias Clase A en una base de 1 a 1, mientras que las acciones preferentes Junior eran convertibles en acciones ordinarias Clase B en una base de 1 a 1.
En caso de: (i) el cierre de la venta de acciones ordinarias Clase A del capital social al público inversionista, a través de una oferta pública inicial que resulte en por lo menos $250 millones de dólares en recursos obtenidos por WeWork (IPO Calificado), o (ii) tenga lugar un determinado evento, específicamente aprobado o consentido por al menos la mayoría de las acciones preferentes en circulación (votando como una misma clase), todas las acciones preferentes se convertirán automáticamente en acciones ordinarias Clase A, a la tasa de conversión vigente en ese momento. Para efectos de esa conversión, cada acción preferente Junior convertirá al correspondiente número de acciones ordinarias Clase B (precio original de la acción preferente Junior dividido entre el precio por acción del IPO Calificado).
(b) Amortización: Las acciones preferentes no son susceptibles de amortización a elección de cualquier de sus tenedores (excepto en ciertas circunstancias).
© Votación: Los tenedores de acciones preferentes tienen el derecho de 1 voto por cada acción ordinaria Clase A a la que pueden convertirse. Excepto en ciertos casos, los tenedores de acciones ordinarias Clase A, Clase B y acciones preferentes, votan conjuntamente como una sola clase, como en base convertidas a acciones ordinarias, en todos los asuntos en los que los tenedores de acciones ordinarias Clase A, Clase B y acciones preferentes tienen derecho a votar.
En algunos casos en los que un número determinado de acciones preferentes se encuentre en circulación, WeWork debe contar con el consentimiento de al menos una mayoría o dos terceras partes de las acciones preferentes en circulación (votando como una clase separada en base como convertidas a acciones ordinarias), para llevar a cabo ciertas acciones.
Los tenedores de acciones preferentes Serie A y Serie F, exclusivamente y como una clase separada, cada uno tienen derecho a elegir (remover) 1 miembro del Consejo de Administración de WeWork; los tenedores de las acciones ordinarias Clase B, exclusivamente y como una clase separada, tienen derecho a designar (remover) 5 consejeros, y los tenedores de acciones preferentes Serie G, exclusivamente y como una clase separada, cuentan con el derecho a designar (remover) 2 integrantes del citado consejo.
(d) Dividendos: Los dividendos de las acciones preferentes no son acumulativos y son pagaderos, en caso de ser declarados por el Consejo de Administración de WeWork, previa y preferentemente a cualquier pago de dividendos de otra serie o clase de acciones representativas del capital social de la compañía. Una vez pagados los dividendos a los tenedores de las acciones preferentes, cualesquier dividendos adicionales serán declarados y pagados proporcionalmente entre los tenedores de las acciones ordinarias y las acciones preferentes (en una base como convertida en acciones ordinarias). Las acciones preferentes Junior no tienen derecho a recibir dividendos.
(e) Anti-dilución: La razón de conversión de las acciones preferentes se ajusta en un base amplia de promedio ponderado, en el caso de una emisión por debajo del precio aplicable de las acciones preferentes.
(f) Liquidación: En el supuesto de una voluntaria o involuntaria liquidación o disolución de WeWork o de ciertas fusiones, consolidaciones o ventas de activos: (i) primero, los tenedores de las acciones preferentes (Series A a G) en circulación tendrán derecho a ser pagados, pari passu, con los activos de la compañía, antes de cualquier pago a las acciones preferentes Junior, acciones preferentes de Adquisición y acciones ordinarias, un monto por acción igual al mayor de: (1) el precio original de la respectiva acción preferente, o (2) el monto por acción que correspondería en caso de haber sido convertidas en acciones ordinarias; (ii) segundo, después del pago del monto preferente a los tenedores de acciones preferentes (Series A a G), los tenedores de las acciones preferentes de Adquisición y Junio, tienen derecho a ser pagados de los activos de la compañía, antes de cualquier pago a tenedores de acciones ordinarios, un monto por acción igual al mayor de: (1) el precio original de la respectiva acción preferente (de Adquisición o Junior), o (2) el monto por acción que correspondería en caso de haber sido convertidas en acciones ordinarias; (iii) tercero, después del pago del monto preferente a los tenedores de acciones preferentes (Series A a G) y a los tenedores de las acciones preferentes de Adquisición y Junior, los activos remanentes serán distribuidos entre los tenedores de las acciones ordinarias, en proporción al número de acciones que cada accionista ordinario tenga.
(f) Contrato de Accionistas: En términos del contrato de accionistas, no se permiten transferencias de acciones preferentes, excepto en ciertos casos permitidos. Ciertos inversionistas cuentan con el derecho de preferencia y de co-venta, a prorrata y subordinado al derecho de preferencia de WeWork, en el caso de ciertas transferencias de acciones propiedad de ciertos accionistas.
2. Ciertos Financiamientos con Acciones Preferentes
En 2016, WeWork emitió y vendió un total de 13,759,327 acciones preferentes Serie “F” por un monto aproximado de $690.6 millones de dólares. 10,728,980 de esas acciones preferentes, por aproximadamente $538.5 millones de dólares, se emitieron a partes relacionadas de WeWork, incluyendo a ciertas entidades de J.P. Morgan (298,851 acciones preferentes Serie “F” por aproximadamente $15 millones de dólares), a ciertas entidades de Hony (10,061,312 acciones preferentes Serie “F” por aproximadamente $505 millones de dólares) y ciertas entidades de Fidelity (368,817 acciones preferentes Serie “F” por aproximadamente $18.5 millones de dólares).
En 2017, WeWork emitió y vendió 32,812,199 acciones preferentes Serie G (Financiamiento Serie G), por un monto aproximado de $1.7 mil millones de dólares, a SBWW Investments Limited (afiliada de SOftBank Vision Fund LP.).
En marzo de 2018, el Consejo de Administración de WeWork designó 13,900,000 acciones preferentes autorizadas como Acciones Preferentes de Adquisición (Acquisition Preferred Stock), las que pueden ser divididas y emitidas en cualquier momento en una o más series que al efecto determine ese Consejo de Administración. En 2018, el Consejo de Administración designó 1,600,000 Acciones Preferentes de Adquisición como Acciones Preferentes de Adquisición Serie AP-1 y 40,000 como Acciones Preferentes de Adquisición Serie AP-2. Asimismo, en 2018, WeWork emitió 1,407,796 Acciones Preferentes de Adquisición en relación con las adquisiciones de compañías antes mencionadas.
C. Acciones Ordinarias del Capital Social de WeWork.
El capital social de WeWork está representado por acciones ordinarias Clase A y Clase B. Cada una de las acciones ordinarias Clase B es susceptible de convertirse en cualquier momento, a opción de su titular, en acciones ordinarias Clase A. Igualmente, las acciones ordinarias Clase B convierten automáticamente en acciones ordinarias Clase A en caso de transferencia (excepto por ciertas transferencias autorizadas).
Los tenedores de acciones ordinarias Clase A tienen derecho a 1 voto por acción, mientras que los titulares de acciones ordinarias Clase A tienen 10 votos por acción. Los tenedores de acciones ordinarias Clase B, exclusivamente y como una clase separada, cuentan con el derecho de elegir 5 miembros del Consejo de Administración de WeWork.
Las acciones ordinarias Clase A y Clase B cuentan con iguales derechos (mismo trato) con respecto al pago de dividendos en efectivos y a la participación en la distribución de recursos en caso de liquidación o disolución de WeWork.
D. Deuda.
1. Senior Notes y Credit Agreement
Senior Notes
En abril de 2018, WeWork realizó una emisión de obligaciones quirografarias (unsecured senior notes) por $702 millones de dólares, con vencimiento el 1 de mayo de 2025 y una tasa de interés de 7.875%, mediante una oferta privada de conformidad con la Regla 144A (Rule 144A) y la Regulación S (Regulation S) al amparo del Securities Act. Los intereses al amparo de los senior notes se empezaron a devengar el 30 de abril de 2018 y son pagaderos semestralmente el 1 de mayo y 1 de noviembre de cada año. Los senior notes pueden amortizarse anticipadamente, total o parcialmente, con el pago de cierta prima.
En el supuesto de que tengan lugar ciertos eventos de cambio de control, se le podría requerir a WeWork la recompra de los senior notes a 101% del valor nominal, más intereses devengados y no pagados a la fecha de la recompra. Asimismo, los senior notes incluyen obligaciones restrictivas que limitan la capacidad de WeWork de conceder garantías, celebrar ciertas operaciones con afiliadas y consolidarse o fusionarse o transferir o disponer de una parte sustancial de sus activos, todo sujeto a ciertas excepciones.
Los senior notes: (a) cuentan la misma preferencia o prelación de pago con cualquier pasivo senior presente o futuro de WeWork; (b) su pago es preferente respecto de cualquier pasivo o deuda subordinada, y © están subordinados a toda deuda garantizada de WeWork en la medida del valor de la garantía respectiva.
Igualmente, los senior notes están incondicionalmente garantizados por todas las subsidiarias de WeWork que garantizan obligaciones en facilidades crediticias u otros pasivos de WeWork — es decir, por las subsidiarias que garantizan el Credit Agreement.
Credit Agreement
Adicionalmente, en noviembre de 2015, WeWork negoció modificaciones a la facilidad crediticia (contrato de crédito o credit agreement) con la que contaba, con miras a tener acceso a créditos revolventes y cartas de crédito hasta por $650 millones de dólares, sujeto a la observancia de ciertas obligaciones financieras. El credit agreement ha sido modificado en diversas ocasiones (en 2016, 2017 y 2018) para cambiar ciertas obligaciones, incluyendo algunas de índole financiera.
En noviembre de 2017 WeWork accedió a una nueva facilidad crediticia, mediante la celebración de un letter of credit reimbursment agreement, que proporciona $500 millones de dólares adicionales en forma de cartas de crédito standby.
Los créditos revolventes y las cartas de crédito al amparo del credit agreement y letter of credit reimbursment agreement vencen en noviembre de 2020. Esos contratos incluyen usuales declaraciones, obligaciones (incluyendo de índole financiero) y eventos de incumplimiento de WeWork que pueden dar lugar a la aceleración del pago. Las obligaciones de pago de esos contratos están garantizados por WeWork y ciertas de sus subsidiarias de los Estados Unidos de América, así como por una garantía sobre sustancialmente todos los activos de WeWork y los de sus subsidiarias garantes — incluyendo sobre las acciones de subsidiarias directas de WeWork y de sus subsidiarias garantes.
2. Financiamientos Futuros y Ciertas Consideraciones Relevantes
The We Company, simultáneamente al cierre del IPO, espera celebrar una nueva facilidad crediticia senior con colateral (senior secured credit facility — 2019 Credit Facility) para obtener un financiamiento senior colateralizado de hasta $6 mil millones de dólares, en forma de: (a) una facilidad de crédito para carta de crédito a 3 años (three-year letter of credit reimbursement facility — 2019 Letter of Credit Facility) por $2 mil millones de dólares, y (b) una facilidad de préstamo a plazo de disposición diferida (delayed draw term loan facility — Delayed Draw Term Facility) por un monto de principal de hasta $4 mil millones de dólares. Sujeto al cumplimiento de las obligaciones previstas en los contratos de crédito existentes, según apliquen, y de ciertas condiciones, el Delayed Draw Term Facility estará disponible de la fecha de cierre del 2019 Credit Facility hasta el 30 de junio de 2022. Sin embargo: (1) antes de la entrega de los estados financieros del trimestre que termine el 30 de junio de 2020, únicamente estarán disponibles $1 mil millones de dólares del Delayed Draw Term Facility; (2) con la entrega de esos estados financieros trimestrales, The We Company tendrá acceso a $1.5 mil millones de dólares adicionales, y (3) con la entrega de los estados financieros del año finalizado el 31 de diciembre de 2020, la compañía tendrá acceso a los restantes $1.5 mil millones de dólares.
El 2019 Credit Agreement incluirá obligaciones de hacer y no hacer para The We Company, las que implicarán importantes limitaciones operativas y financieras, incluyendo restricciones en la capacidad de incurrir en nuevos endeudamientos (incluyendo obligaciones colateralizadas), otorgar garantías, celebrar fusiones o consolidaciones, disponer activos, pagar dividendos, realizar adquisiciones y llevar a cabo inversiones y préstamos. El 2019 Credit Agreement también obligará a The We Company a cumplir con ciertas obligaciones financieras relativas a margen mínimo de contribución, liquidez y flujos de efectivo neto, así como a depositar efectivo como colateral por un monto equivalente al valor nominal de la respectiva carta de crédito emitida al amparo de la facilidad.
Los recursos que se obtengan del IPO y de los financiamientos futuros son muy importantes para The We Company considerando que, al 30 de junio de 2019, tiene obligaciones de pago mínimo de costos de arrendamientos por $47.2 mil millones de dólares. Si The We Company no estuviera en posibilidad de cumplir con sus obligaciones de pago al amparo de sus contratos de arrendamiento, pudiera verse obligado a dejar los inmuebles o pagar daños compensatorios o consecuenciales al arrendador. La naturaleza de largo plazo y costo fijo de los contratos de arrendamiento limitan la flexibilidad operativa de The We Company y puede afectar su liquidez y resultados de operación.
III. La Oferta.
Por virtud del IPO, The We Company estaría ofreciendo al público inversionista en los Estados Unidos de América un determinado número de acciones ordinarias Clase A representativas de su capital social (class A common stock) a un precio determinado — así como la opción de los intermediarios colocadores para comprar un número determinado de acciones Clase A adicionales. Las acciones ordinarias Clase A estarían listadas en Nasdaq con la clave de cotización “WE”.

Según The We Company, los objetivos principales del IPO eran aumentar su capitalización y flexibilidad financiera, crear un mercado público para sus acciones ordinarias Clase A y permitirle el acceso a los mercados públicos de acciones. Asimismo, la compañía pretendía usar los recursos obtenidos para propósitos corporativos generales, incluyendo capital de trabajo, gastos de operación y gastos de capital.
Después de que tuviera lugar el IPO, The We Company tendría en circulación acciones ordinarias Clase A, Clase B y Clase C, representativas de su capital social. Los tenedores de intereses de partnership en We Company Partnership serían titulares de 1 acción ordinaria Clase C por cada interés de partnership. Las acciones ordinarias Clase C no conceden derechos económicos. The We Company no estimaba pagar dividendos en el futuro cercano.
Cada acción ordinaria Clase A da derecho a 1 voto. Cada acción ordinaria Clase B y Clase C conceden derecho a 10 votos por acción. Los tenedores de las acciones ordinarias Clase A, Clase B y Clase C votan conjuntamente como una sola clase en todos los asuntos presentados a resolución en asambleas de accionistas, excepto en ciertos casos y según lo requiera la ley. Así, después del IPO, Adam Neumann hubiera tenido la capacidad de control un porcentaje relevante del poder de voto y hubiera tenido la capacidad de controlar el resultado de los asuntos sometidos a la asamblea para su aprobación, incluyendo la designación de los integrantes del Consejo de Administración de The We Company.
Las acciones ordinarias Clase B son convertibles a acciones ordinarias Clase A, en una base 1 a 1, a elección de su propietario (p.e., Adam Neumann). Asimismo, las acciones ordinarias Clase B se convertirán automáticamente a acciones ordinarias Clase A: (i) en caso de su transmisión, excepto por ciertas transmisiones permitidas; (ii) en el evento de que el número total de acciones de voto múltiple en circulación propiedad de Adam Neumann equivalga a menos del 5% del número total de acciones ordinarias Clase A, Clase B y Clase C representativas del capital social de The We Company, y (iii) en caso de muerte o incapacidad total de Adam Neumann.
Segunda Parte: Cada Uno con su Cuento.
I. Why WeWork Won’t.
Nori Gerardo Lietz, profesora de Real Estate Private Equity y Venture Capital and Private Equity y Sean Bracken, research associate en Harvard Business School, elaboraron el ensayo denominado “Why WeWork Won’t”, en el que analizaron la información financiera presentada por WeWork (o We Company) en el prospecto (Forma S-1) y examinaron los hechos frente a todo el entusiasmo alrededor de la compañía que afirma que está redefiniendo la operación convencional de los espacios de oficina.
A. Antecedentes
Los autores inician afirmando que hay que dar crédito a quien crédito merece. En un periodo muy corto de 9 años, WeWork se convirtió en la compañía más grande, en términos de capitalización de mercado privado, que proporciona espacios de co-working para emprendedores, empresas pequeñas a medianas (small to médium size enterprises — SMEs) y soluciones globales de bienes inmuebles para alguna de las compañías Fortune 500 más grandes (Corporativo). WeWork denomina estos SMEs y Enterprises como miembros (members) y cada silla arrendada como una membresía (membership).
Los fundadores de la compañía, Adam Neumann, su esposa Rebekah y Miguel McKelvey, concibieron un nuevo modelo de negocios de “espacio como servicio (space as service)” — buscaron revolucionar la forma en las compañías y las personas usan el espacio físico, proporcionándoles un ambiente de trabajo propicio que ofrece un lugar para conectar con otros y tener una experiencia mejorada.
Neumann revolucionó la forma en que los arrendadores ven a los arrendatarios. En el pasado, los arrendadores negociaban arrendamientos a 10 años con el arrendador y los volvían a ver al año 9 para negociar la renovación. Neumann reconoció que se debía considerar a los arrendadores como clientes a los que WeWork proporciona un servicio a la medida. No obstante que este modelo es más caro para operar, WeWork considera que ese costo incremental se cubre suficientes con el incremento en rentas recibidas de acumular el espacio que gestiona.
El concepto básico de los fundadores era crear espacios de trabajo en los que la gente estuviera muy cerca una de otra. Esta proximidad, junto con otras comodidades ofrecidas, crea un ambiente físico que debería promover un sentido de comunidad. Al igual que muchas compañías tecnológicas, Neumann quería que el ambiente físico promoviera la colaboración y la creatividad.
Así, WeWork ofrece un paquete de servicios a la medida que lo distingue de los productos tradicionales de oficina. Parte de la genialidad de Neumann fue que atendió la demanda insatisfecha de los SMEs. Reconoció que los SMEs necesitaban términos de arrendamientos más flexibles respecto a su duración, así como ciertos servicios corporativos. Los espacios de WeWork están “cool” y tienen una sensación “hip” tecnológica semejante a los espacios de las incubadoras.
Los SMEs y los Corporativos están dispuestos a pagar por la flexibilidad y el ambiente; los SMEs se pueden expandir o contraer, casi en tiempo real sin necesidad de quedar amarrado en rentas de largo plazo de 3 a 10 años. Si bien los Corporativos generalmente arriendan por plazos más largos, generalmente dentro del rango de 3 años, igualmente valoran la flexibilidad. A cambio de esa flexibilidad y lo atractivo de los paquetes de servicios que ofrece WeWork, los arrendatarios aceptan una mayor densidad en los espacios. Esta mayor densidad equivale a una mayor renta consolidada total por el espacio, en comparación con la renta cobrada por el dueño del edificio al amparo de la renta master.
El crecimiento WeWork ha sido explosivo según diversas métricas. Su apetito por el crecimiento es rapaz. Sin embargo, simultáneamente al significativo crecimiento en las ganancias (revenues), también crecieron sus pérdidas. En 2018, mientras que las ganancias anuales crecieron 105% para llegar a $1.82 mil millones dólares, sus pérdidas también crecieron proporcionalmente en un 107% para llegar ese mismo año a $1.82 mil millones dólares.
B. El Modelo de Negocios de WeWork
Fundamentalmente, WeWork realiza un “arbitraje de rentas”, al celebrar contratos de renta de largo plazo, generalmente a 15 años, a un determinado precio (renta) y subarrendar el espacio a miembros (SMEs y Corporativos) a plazos más cortos (menor duración). No obstante que el costo por escrito es menor para los miembros (subarrendamientos), los ingresos agregados en rentas que recibe WeWork es superior por la densidad que alcanza.
Este tipo de negocio, obviamente, genera una disparidad en las duraciones (rentas en comparación con los subarrendamientos), que le genera a WeWork, o al vehículo de propósito específico que celebra el arrendamiento con el dueño del inmueble, una exposición de riesgo a las fluctuaciones de mercado en el caso de una caída en la actividad económica. La duración de corto plazo de los subarrendamientos deja a WeWork expuesto al riesgo de que los subarrendatarios abandonen el espacio con poco aviso de anticipación, quedando WeWork responsable de las obligaciones de pago al amparo del contrato de arrendamiento con el propietario del inmueble. Obviamente, también están expuesto al riesgo de crédito (contraparte) de los SMEs. Mucho ya se ha escrito sobre los riesgos derivados de la desigualdad de duraciones.
WeWork tiene obligaciones no descontadas por rentas a largo plazo por $47 mil millones de dólares. Este es el total de rentas de muy largo plazo. La cifra más relevante son las obligaciones pago de rentas en el corto plazo. En 2020, sus arrendamientos y otras obligaciones circulantes ascienden a un total de $2.3 mil millones de dólares, las que pueden aumentar dependiendo de cuántos nuevos arrendamientos ejecuten.
WeWork no piensa que una contracción económica perjudique su negocio. Por el contrario. WeWork sostiene que en la medida en los negocios se contraigan, estos últimos acogerán el modelo de negocios de WeWork, que ofrece a los SMEs y a los Corporativos mayor flexibilidad y menor estructura de costos durante una recesión. Solamente el tiempo dirá si WeWork está en lo correcto, pero, según Nori y Sean (autores), vale la pena señalar que su principal competidor, Regus (actualmente IWG), llegó a la quiebra durante la Gran Recesión.
Otra ventaja significativa del modelo de negocios de WeWork consiste en el hecho que, no obstante que los subarrendatarios están arremolinados en espacios más chicos, WeWork paga menores costos totales por sus espacios. El menor costo de renta para el subarrendador es uno de los motores más importantes del modelo de negocios de WeWork.
El aspecto negativo del modelo de negocios de WeWork es que es muy caro. El costo de proporcionar esos servicios es significativamente mayor a los incurridos en el formato tradicional de rentas de oficina. También está el alto de costo de las mejoras a los espacios de oficina para lograr la imagen “WeWork”. Las estimaciones de la industria indican que la renta total para WeWork y otros espacios similares de co-working debe ubicarse en el rango de dos veces el precio de mercado de todo el espacio subarrendado, para cubrir los mayores costos de operación y el espacio no económico de las áreas comunitarias.
Entonces, ¿hace sentido el modelo de negocios de WeWork? Pese a que la compañía nunca ha generado utilidades, Neumann señala a Amazon y los años que le tomó para alcanzar la rentabilidad.
Neumann ha rechazado las métricas convencionales, tales como EBITDA, márgenes de EBITDA y otras métricas GAAP. WeWork acuñó inicialmente la métrica denominada “Community Adjusted EBITDA”, la que fue bateada por la comunidad financiera. El concepto fue abandonado en la Forma S–1 y sustituido por uno nuevo denominado “Contribution Margin” (ver más adelante).
WeWork se concentra en diferentes métricas para seguir su desempeño. La primera métrica importante es la nueva “membresía” (escritorio rentado). Este concepto es equivalente al de “visitas (eyeballs)” o “clicks” que usan las compañías tecnológicas — mientras más visitas se reciban, mayor la probabilidad de una venta.
Neumann afirma que el modelo de WeWork es “ligero de activos (assets light)”, pues la compañía presta un servicio — más similar a UBER o Airbnb — y que el paquete de servicios que ofrece fijará el estándar de la industria. Con el crecimiento en membresías, WeWork estima que alcanzará una escala importante y la dominancia global en el sector de los espacios de co-working. Neumann piensa que la marca se convertirá en la opción base de las corporaciones globales que requieren espacios en múltiples ubicaciones y que aumentará el valor de los inmuebles que ocupa WeWork. Según los autores, siendo justos, existen pocos dueños de oficinas globales que proporcionen un “único punto de venta (one stop shooping)” para multinacionales con necesidades de espacios alrededor del mundo.
A diferencia de UBER y de Airbnb, WeWork si tiene muchos activos; sus arrendamientos son activos — $15 mil millones de dólares — y sus obligaciones de pago de rentas son pasivos — $18 mil millones de dólares. Estos se compensan. Más importante aún, WeWork tiene $7 mil millones de dólares en mobiliario y equipos — escritorios, sillas, fotocopiadoras, equipo de cafetería, etc. Esta es una partida muy importante de los estados financieros de la compañía.
A diferencia de UBER y de Airbnb, WeWork tiene en nómina miles de empleados que proporcionan numerosos servicios. Tiene empleados en cada ubicación y en las oficinas corporativas. Estos empleados representan un gasto representativo, el que no se encuentra normalmente en las compañías tecnológicas.
C. Contribution Margin y EBITDA
En la Forma S–1 se señala que WeWork es una “compañía emergente (emerging company)” al amparo del JOBS Act que permite a los startups aplicar estándares diferentes (en otras palabras inferiores) en materia de divulgación de información financiera en IPOs. Así, en la Forma S–1, WeWork declaró: “Como tal, pretendemos sacar ventaja de ciertas excepciones a diversas obligaciones de requerimientos de información aplicables a otras emisoras, incluyendo inferiores obligaciones de divulgación relacionadas con la entrega de información financiera seleccionada y acuerdos de compensación a ejecutivos”.
En ningún lugar del prospecto se encontrará una cifra de EBITDA o margen de EBITDA ajustado a GAAP. En lugar de esto, WeWork presenta una nueva métrica que denomina “Contribution Margin”. Este concepto es usado para medir la rentabilidad de la compañía y el desempeño operativo de sus ubicaciones. Esa métrica presenta una foto parcial de las unidades económicas de WeWork que puede resultar engañosa.
Para calcular el “Contribution Margin”, WeWork contrasta los gastos de operación de la ubicación (Location Operating Expenses — los costos de operar las ubicaciones) contra las ganancias recibidas de ubicaciones abiertas en operación. El gasto más importante de WeWork es el costo del arrendamiento de la ubicación específica. GAAP requiere que las compañías amorticen el costo del arrendamiento a largo plazo, sobre una base de línea recta durante el término del arrendamiento. Las concesiones iniciales en los arrendamientos, recibidas en forma de periodo de gracia para el pago de rentas (rentas gratis) o de reembolso de rentas por mejoras, también se deben amortizar sobre una base de línea recta durante el término del arrendamiento.
En la presentación del “Contribution Margin”, WeWork retira el impacto de las rentas gratis y de otras concesiones iniciales, en lugar de amortizarlo. Presumiblemente la razón de esto es hacer que el “Contribution Margin” refleje los menores costos corrientes iniciales, asociados con las concesiones de los dueños relacionadas a cuando ocurren. Esta práctica tiene el efecto de reducir los gastos corrientes de WeWork a la fecha del 30 de junio de 2019, toda vez que muchos arrendamientos nuevos fueron celebrados el año pasado. Lo que WeWork no explica adecuadamente es el efecto de lo que ocurrirá una vez que se termine el impacto del periodo de gracia, normalmente después de 1 año. El gasto de renta en base de efectivo será mayor una vez de las concesiones terminen a las descritas en los cálculos según GAAP. De manera que el “Contribution Margin” disminuirá después de que se acabe la concesión y el gasto de renta regrese al precio del contrato.
D. Gastos Generales y Administrativos y el Contribution Margin
WeWork no incluye el impacto de sus gastos corporativos generales y administrativos en su “Contribution Margin” neto, el que de conforme a GAAP se incluye al calcular EBITDA. De acuerdo con los autores, éste es posiblemente la omisión más preocupante. WeWork si segmenta los costos asociados con el personal en sus ubicaciones (propiedades en operación) y los incluye en la partida de Gastos de Operación de la Ubicación (Location Operating Expenses). Al retirar las concesiones, los gastos corporativos generales y administrativos y ciertas reservas para equipos, WeWork muestra un “Contribution Margin” positivo de 25%.
Claramente, se necesita gente para que opere la compañía, además de las ubicaciones, y los costos reportados fueron significativos. Los gastos corporativos generales y administrativos aumentaron a una tasa superior a la del crecimiento de las ganancias. Al 30 de junio de 2019, los gastos corporativos generales y administrativos crecieron un 151% en los 12 meses previos (comparado con la cifra previa al 30 de junio de 2018). En el mismo periodo las ganancias crecieron 101%. Los autores del ensayo explican que, si bien muchas de esas personas participaron en actividades de expansión de WeWork, la compañía debió asignar una porción de esos gastos administrativos a la operación de las ubicaciones, para hacer del “Contribution Margin” una métrica significativa.
En el “Contribution Margin”, WeWork tampoco releja el impacto de los costos de mantenimiento y reemplazo de equipo o mobiliario. El “Contribution Margin” de WeWork no incluye depreciación y amortización. Los operadores de hoteles saben que los costos de mantenimiento de muebles y equipos es considerable (actividad comparable). WeWork identifica a los costos de mantenimiento de las ubicaciones como un factor de riesgo, pero no los cuantifica. Esos operadores incluyen los costos de mantenimiento y reemplazo de equipo o mobiliario como gastos de operación, no como partidas de capital. Los costos de muebles y equipos de WeWork son equivalentes a los de un cuarto de hotel y los sofás y sillas en el lounge en el lounge son similares a los de los lobbies de los hoteles. Según los autores, estos conceptos deberían considerarse como gastos de operación. Estos son gastos en efectivo muy reales que deben pagarse de manera corriente y que, por tanto, deberían incidir en el “Contribution Margin” (al igual que los gastos generales y administrativos).
Por otro lado, WeWork excluye la depreciación, amortización y gastos de capital del cálculo del “Contribution Margin”. De acuerdo con los autores, no se puede excluir los gastos de capital y la depreciación relacionada y después incluir la amortización de sus reembolsos en el “Contribution Margin”. La realidad es que la métrica de “Contribution Margin”, como la define WeWork, tiene una utilidad marginal para determinar si la compañía, en comparación con la ubicación específica, será rentable. El impacto de incluir los gastos corporativos generales y administrativos, así como las reservas para costos de mantenimiento y reemplazo de equipo o mobiliario, resulta en un “Contribution Margin” distinto al presentado por WeWork.
Los autores explican que si WeWork quiere presentar una imagen representativa de sus unidades económicas, debería asignar una porción de los gastos corporativos generales y administrativos a las ubicaciones en operación, de manera que los inversionistas puedan entender mejor los márgenes de sus ubicaciones maduras. WeWork además necesita reflejar los costos de mantener las ubicaciones. WeWork conoce esas cifras y las debió haber incluido para reflejar una foto financiera más realista. El resultado neto sería un margen negativo para las ubicaciones en operación.
E. Periodos de Gracia Concedidos por WeWork
WeWork no da información sobre los periodos de gracia en el pago de las rentas que concede, especialmente, a sus miembros Corporativos. WeWork señala el impresionante crecimiento de su segmento de miembros Corporativos, los que al 30 de junio de 2019 representan el 40% del total. Las concesiones iniciales que WeWork debe estar otorgando, pues son comunes en los mercados en los que operan, pueden tener un impacto relevante en su posición en efectivo en el corto plazo.
Todo lo que WeWork explica es: “También esperamos el uso descuentos para impulsar la ocupación inicial y los compromisos de largo plazo, el que esperamos tenga un impacto significativo en nuestro desempeño financiero.”
Es decepcionante que WeWork discuta el impacto positivo en el “Contribution Margin” de las concesiones en renta que recibe de los dueños de los inmuebles, sin discutir el correspondiente impacto negativo de las concesiones en renta que WeWork tiene que otorgar en sus operaciones. Sabemos que, al 30 de junio de 2019, WeWork recibió de los propietarios de inmuebles concesiones equivalentes al 15% de las ganancias generadas ($198 millones de dólares en concesiones). ¿Estarán en el mismo rango las concesiones en renta que extiende WeWork?
F. Requerimientos de Capital y Ventas de Acciones de Neumann
De acuerdo con los autores, de la información financiera presentada por WeWork en la Forma S–1, es imposible estimar las futuras necesidades de efectivo de la compañía.
Según el Wall Street Journal, se reportó que Neumann vendió o contrató un crédito por aproximadamente $700 millones de dólares con base en su tenencia a mediados de julio de 2019. El financiamiento se describió en la Forma S–1, pero no dio información sobre las ventas de acciones. Ese prospecto indica que un consorcio de bancos concedió a Neumann una línea de crédito de hasta $500 millones de dólares garantizados por sus acciones Serie B. Al 31 de julio de 2019, $380 millones de dólares estaban vigentes (outstanding).
De acuerdo con los autores, por todas las razones obvias, grandes ventas de acciones de los fundadores antes de un IPO no son bien vistas. La razón por la que el Consejo de Administración de WeWork permitió que esto sucediera, es un completo misterio, sabiendo que esto se vería muy mal.
G. La Participación de SoftBank
El capital inicial de WeWork fue fondeado por fondos tradicionales de capital de riesgo hasta que Masayoshi Son de SoftBank y Vision Fund descubrió WeWork. Masayoshi encontró en Neumann un alma gemela. Masayoshi le pidió a Neumann que sus planes de por si grandiosos los hiciera 10 veces más grande al plan original — Neumann no estaba siendo “suficientemente loco”.
Los compromisos iniciales de WeWork vinieron de Vision Fund. Sin embargo, en diciembre de 2018, las cosas cambiaron. Se reportó ampliamente que el compromiso de Masayoshi de $16 mil millones de dólares para adquirir una participación mayoritaria en la compañía se redujo a $2 mil millones de dólares. De los $2 mil millones de dólares, $1 mil millones de dólares se usaron para comprar a accionistas existentes y empleados a una valuación de $20 mil millones de dólares y los $1 mil millones de dólares restantes se invirtieron en WeWork a una valuación reportada de $47 mil millones de dólares. Ni en esa fecha ni en la Forma S–1 se explicó cómo fue posible tener dos valuaciones tan distintas. La reducción en la inversión comprometida precipitó la necesidad de nuevos recursos y capital a través de un IPO.
H. ¿Cómo de debe valuar WeWork?
Según los autores, Neumann quería que se viera a WeWork como una compañía tecnológica. De hecho, en la Forma S–1 la palabra “tecnología (technology)” se usó en más de 100 ocasiones. ¿Cuáles son los atributos de una compañía tecnológica? En una compañía tecnológica muchas veces se aprecian: un mercado grande escalable, una plataforma tecnológica escalable, crecimiento a costo de utilidades, un modelo de negocio ligero de activos, algún aspecto tecnológico utilizado de manera innovadora en sus operaciones, la atención de algún segmento de mercado desatendido con un novedoso modelo de negocios y valuaciones no fundamentadas en la multiplicación del EBITDA convencional por múltiplos comparables.
Para determinar lo que es WeWork, se debe revisar lo que hace frente a lo que dice hacer:
· Principalmente, WeWork subarrienda espacios de oficina a SMEs (60 a 90 días) y a Corporativos (2 a 3 años).
· WeWork remodela los espacios para adoptar su imagen (marca).
· WeWork gestiona los espacios de oficina y proporciona servicios estandarizados (WiFi, fotocopiadoras, salas de junta, etc), así como actividades o eventos de comunidad.
· WeWork también diseña y construye espacios para miembros Corporativos que se adapten a su marca.
Según los autores, pese a todo el florido lenguaje sobre su comunidad, WeWork, en esencia, es una compañía de administración de inmuebles, no una compañía tecnológica. Proporciona servicios inmobiliarios a sus usuarios. Por tanto, WeWork no es distinto a las compañías operadoras de hoteles o a IWG (antes Regus). Esas compañías son competidoras de WeWork y están bien cubiertas y analizadas por Wall Street.
Las acciones de las compañías de servicios inmobiliarios se negocian a múltiplos y márgenes muy diferentes a las de las compañías tecnológicas — sus múltiplos y márgenes son muy inferiores. Sin embargo, el nivel de servicio de WeWork es muy superior al de los tradicionales administradores de oficinas.
De acuerdo con los autores: (i) sin importar como se compare con otros proveedores de servicios inmobiliarios, parece muy poco probable que WeWork alcance una valuación cercana a la que SoftBank acordó en diciembre de 2018, y (ii) WeWork no puede ser considerada una compañía tecnológica en función a los servicios que en realidad presta. WeWork debería ser considerado un proveedor premier de servicios de espacio de co-working, similar a una compañía hotelera high end como las marcas Four Seasons o St. Regis. En el espacio de co-working existirá una gama de otras alternativas menos sofisticadas a precios menores. Si bien puede ser una compañía rentable, está en un sector de negocios muy diferente al de las compañías tecnológicas — con precios muy diferentes. Los autores señalan que en el mejor de los casos WeWork debe valorarse como una compañía hotelera.
I. Impacto en el Negocio de Administración de Oficinas
WeWork ha cambiado permanentemente todo el sector de negocios de oficina y ha fijado un nivel alto para quienes quieran operar en el espacio del co-working. Claro que los miembros adoran la flexibilidad de las rentas a corto plazo, el paquete de servicios, el ambiente de comunidad y los menores costos. Parece que los miembros están más que dispuestos a pagar por los paquetes de servicios.
La pregunta sería si WeWork va a monopolizar este sector. La verdad es que en este sector no hay barreras de entrada y el número de competidores sería igual al número de propietarios de edificios de oficina. Teóricamente, los grandes dueños de oficinas están desarrollando sus propias alternativas en respuesta a la entrada de WeWork al sector. Así, la falta de barreras de entrada y el gran número de posibles competidores juegan en contra de WeWork. Sin embargo, la compañía cuenta con la marca y la ventaja del primero en su tipo.
J. Conclusión
De acuerdo con los autores, WeWork está sangrando efectivo a una velocidad alarmante, pese a su crecimiento explosivo en términos de nuevos miembros. Resulta significativo el hecho que el nuevo contrato de crédito que WeWork celebró con un consorcio de prestamistas está condicionado a tener un IPO exitoso que levante $3 mil millones de dólares. Si no el IPO no se logra y el contrato de crédito no se cierra, WeWork estará en problemas si es que SoftBank no inyecta capital adicional. SoftBank podría no querer proceder con el IPO pues tendría que dar un valor de mercado a su tenencia y a la del Vision Fund en WeWork. Esto puede complicarles el proceso de levantar un nuevo fondo.
Neumann ha afirmado que WeWork puede alcanzar rápidamente la rentabilidad, si reduce sus planes de expansión. Esto no es del todo claro. De dónde obtendrán los recursos necesarios para construir el espacio que está próximo a operar.
Por último, para los autores, es muy preocupante que WeWork se haya valido de estándares de divulgación inferiores, permitidos por el JOBS Act — si el prospecto en verdad cumple con lo dispuesto en el JOBS Act, hay en verdad no está funcionando. El hecho de poder usar esa divulgación inferior, no es razón suficiente para que WeWork lo hiciera. La divulgación de información críptica, incompleta y opaca es equivalente a información engañosa. De toda la narrativa de WeWork sobre los “valores de la comunidad”, uno pensaría que la compañía optaría por la divulgación de información más completa, tal como el cálculo de EBITDA de acuerdo con GAAP, para beneficio de sus más “reciente miembros”, el público inversionista.
II. Ben Thompson: El IPO de WeWork.
A. Ben
Ben Thompson es la pluma detrás de Stratechery, un blog de análisis sobre aspectos de estrategia y negocios en tecnología y medios, así como del impacto de la tecnología en la sociedad. Stratechery ofrece artículos semanales gratuitos y 3 actualizaciones diarias a la semana exclusivamente para suscriptores. Según The New York Times, Stratechery es una de las fuentes más interesantes sobre cualquier tema. Cuenta con suscriptores en más de 85 países, incluyendo ejecutivos en el sector tecnológico y en otros impactados por la tecnología, expertos en capital de riesgo e inversionistas, al igual que miles de otros interesados en comprender cómo y por qué el Internet lo está cambiando todo.
Ben vive de Stratechery — su trabajo de tiempo completo desde 2014, aunque empezó a escribirlo desde 2013 — y reside en Taipei. Trabajó previamente en Apple, Microsoft y Automatic, concentrándose en temas de estrategia, desarrollo de relaciones y marketing para Apple University, Windows y WordPress.com. Estudió la carrera en la Universidad de Wisconsin y obtuvo un MBA de Kellogg School of Management con una concentración en estrategia y marketing, así como un Master of Engineering Management de McCormick School of Enginnering con una especialidad en human-centered design.
B. Stratechery: The WeWork IPO.
En su artículo titulado “The WeWork IPO”, de fecha 20 de agosto de 2019, Ben explicó que el IPO de WeWork había generado mucha discusión con razón: era un documento definido por la audacia, en términos de la visión de la compañía y por la flagrante indiferencia hacia las normas de gobierno corporativo por parte de sus líderes. Además de, por supuesto, las masivas pérdidas no obstantes las enormes cantidades de capital levantado. Ben sospechaba que todos estos temas estaban relacionados.
El Ejemplo de AWS
Ben usó el ejemplo de AWS para explicar la propuesta de negocio de WeWork. Sugirió imaginar que estábamos en 2006 y que presentábamos a inversionistas un atrevido plan de negocios: ¡hardware informático! No importaba que IBM había vendido su negocio de PC a Lenovo y que aparentemente los servidores estaban en ruta de comoditización. El negocio no parecía muy prometedor. Pero en 2006 Amazon lanzó Amazon Web Services, un negocio de hardware informático que apalancó la comoditizacion de hardware en un negocio con márgenes de operación de alrededor del 30%. Resultó que tener una compañía que gestione ese hardware para terceros tenía ciertas ventajas importantes que justificaban esos márgenes: (a) las compañías de nueva creación tenían acceso instantáneo a estantes completos de servidores casi gratis, pues los pagos se hacen en función del uso (que para compañías nuevas es cero); (b) las compañías en crecimiento no necesitan obtener fondeo o emplear mucho tiempo en mucha preparación para crecimiento futuro, pueden pagar por capacidad adicional según la van requiriendo, y © las compañías podían concentrarse en sus competencias básicas mientras contrato proveedores de servicios en red. En esos tres casos, los servidores pasaron de implicar una inversión de capital a constituir un costo variable; ahora los beneficios resultan en menor parte de ahorros (dólares y centavos) y mayor parte de una superior flexibilidad y opcionalidad. En la actualidad los servicios de AWS van mucho más allá de computación básica y almacenamiento, ofreciendo también capacidades que no implican servidores (lo que, paradójicamente, requiere la propiedad de un enorme número de servidores siempre disponibles) que resultan posibles por la escala de AWS.
El Caso Optimista de WeWork
Según Ben, AWS equivale, en términos generales, al caso optimista de WeWork. Hay que considerar la frase “costo fijo”. No obstante que no hay nada más fijo que los inmuebles, la oferta de WeWork transforma los bienes inmuebles en costos variables para todo tipo de compañías, cuyos beneficios se asemejan a la de las nubes públicas: (a) compañías nuevas pueden tener acceso instantáneo a espacios de oficina bien establecidos y pagar únicamente uno o dos escritos y posteriormente crecer según se necesite; (b) compañías en crecimiento no necesitan gastar tiempo en la construcción de instalaciones meses o años antes del crecimiento futuro y solo pagan por espacio adicional según lo van requiriendo, y © compañías establecidas no necesitan tener una competencia en bienes inmuebles alrededor del mundo, y pueden de hecho expandirse a nuevos territorios con menos riesgos que los que tenían que asumir anteriormente.
Para Ben no hay duda que AWS, por ejemplo, paga menos por su infraestructura que lo pagarían sus clientes por una propia. Por un lado, AWS puede repercutir el costo de los data centers alrededor del mundo a un enorme número de clientes; por el otro, AWS puede negociar con proveedores de hardware o simplemente diseñar y fabricar sus propios componentes. WeWork podría alcanzar ganancias similares, en esa medida. En una determinada ubicación, espacio común, por efectos de ser compartido por todos los miembros de WeWork, la compañía puede construir mucho más de lo que podría levantar un solo miembro por su cuenta. Similarmente, la red de ubicaciones de WeWork alrededor del mucho proporciona opciones para todos los miembros. Adicionalmente, WeWork ha desarrollado una especialización en la utilización eficiente de espacios de oficina; no obstante que algo de ello consiste simplemente en amontonar más gente en un espacio determinado, la apertura anual de ubicaciones de tres dígitos implica que la compañía por definición está aprendiendo y experimentando — más rápido que cualquier otro — en lo que funciona para espacios de oficina y todo esto antes de la prometida aplicación de sensores y de técnicas de machine learning. Y entonces existe la pregunta de si WeWork es o puede convertirse en una jugada inmobiliaria a escala: lo equivalente a “sin necesidad de servidores” en lo que se refiere a espacios de oficina — una capacidad particular de atender todas las necesidades de espacio de oficinas de todos.
Pérdidas y Ambiciones de WeWork
Para Ben, considerando esa visión, las pérdidas masivas de WeWork son, por lo menos en teoría, justificables. El crear una compañía que absorba todos los costos fijos para ofrecer un servicio de costo variable a otras compañías implica masivas cantidades de inversiones iniciales. Al igual que Amazon necesitó primero construir data centers y comprar servidores antes de poder vender almacenamiento y computación, WeWork necesita construir espacios de oficina antes poder vender escritorios y salones de conferencia. En otras palabras, sería extraño que WeWork no estuviera perdiendo mucho dinero, particularmente considerando su tasa de crecimiento.


Más de 300 ubicaciones — más de la mitad — están en la fase de desarrollo que implica pérdida de dinero, lo que ayuda a explicar la razón por la que los gastos de WeWork son casi el doble de sus ingresos; si WeWork dejara de abrir ubicaciones, sería razonable esperar que esa diferencia se achique rápidamente. En todo caso, parece difícil que WeWork disminuya el ritmo de apertura de ubicaciones, considerando su presunto mercado objetivo.

WeWork afirma que casi cada escritorio alrededor del mundo es su mercado, lo que por definición implica ir más allá de una compañía inmobiliaria. Usando esta amplia definición de mercado objetivo, WeWork señala que ha realizado únicamente un 0.2% de su oportunidad global total y 0.6% de su oportunidad en sus 10 ciudades más grandes.
Según Ben, se puede dudar que compañías existentes entreguen la administración de sus oficinas a WeWork, lo que reduciría el tamaño de la oportunidad; pero por el otro lado, grandes compañías ahora representan el 40% de los ingresos de WeWork (y creciendo) y WeWork no tiene competencia significativa.
La (Ausencia) de Competencia de WeWork
Este tema de la competencia es importante y una de las razones más convincentes para ser optimista sobre la oportunidad de WeWork. El competidor obvio se llama IWG, con 3,306 ubicaciones y 445,000 estaciones de trabajo al final de 2018. WeWork, en comparación, cuenta 528 ubicaciones y 604,000 estaciones de trabajo al 30 de junio de 2019. Esta comparación no es perfecta y solo hace énfasis en que estas 2 compañías son muy diferentes: en 2017, cuando WeWork tenía 150,000 estaciones de trabajo e IWG contaba con 414,000, la valuación de WeWork era de 5 veces la de IWG (la que llegó a ser 13 veces mayor). WeWork está mucho más concentrada que IWG (menor número de ubicaciones con más estaciones de trabajo) y estaba creciendo exponencialmente más rápido; consecuentemente y sin ser sorpresivo, IWG genera dinero (£154 millones el año pasado). IWG, para bien o para mal, está limitado por los ingresos que genera; por el otro lado, WeWork se entiende mejor como un claro beneficiario de un mundo de aparente capital ilimitado.
A la fecha del blog, para Ben resultaba difícil ver a IWG compitiendo en el largo plazo o, francamente, a cualquiera: ¿quién iba a fondear a un competidor de WeWork en lugar de simplemente meterle más dinero a WeWork?
Capital y Recesiones
Esta pregunta del capital es posiblemente la más importante que enfrenta WeWork: desde la creación de la compañía, los críticos se han preguntado que pasará en una recesión. Es una cosa celebrar arrendamientos a rentas bajas y rentar espacios de oficina a tasas altas cuando la economía está creciendo; ¿qué pasa cuando la economía se contrae y los contratos a largo plazo no se van a ningún lado mientras que los clientes de WeWork si pueden irse? Esta es una preocupación razonable y posiblemente la razón más importante de ser escépticos de WeWork en el corto plazo. WeWork se defiende argumentando que: (a) primero, en una economía en contracción una mayor flexibilidad y costos menores (en relación con los espacios de oficina tradicionales) pueden atraer más clientes nuevos; (b) segundo, su creciente base de clientes corporativos ha duplicado sus compromisos de renta a 15 meses con un ingreso comprometido de $4 mil millones de dólares — todavía un plazo muy corto en comparación con los contratos de arrendamiento de WeWork, como arrendatario, a 15 años — y © tercero, una recesión — siempre que la compañía cuente con suficiente capital — le permitiría acelerar su crecimiento mientras disminuyen sus costos de renta y construcción. La compañía tiene otra ventaja, aunque desagradable, en caso de recesión: su opaca estructura corporativa. No obstante que existen muchos inconvenientes de que The We Company sea un conjunto de entidades, una gran ventaja es que a los arrendadores les resultará difícil hacer valer (ejecutar) los arrendamientos que WeWork abandone. De acuerdo con el Financial Times: existen límites a lo que los arrendadores pueden hacer para hacer valer los compromisos de renta. La compañía al igual que otras en el sector, crean vehículos de propósito específico para sus rentas, lo que significa que los arrendadores no tienen un recurso directo contra la compañía controladora si éstas incumplen los pagos de rentas. Para atender estas preocupaciones, WeWork ha garantizado una porción de sus pagos de renta, aunque pequeña en comparación con las obligaciones totales. Alrededor de $4.5 mil millones de dólares en pagos de rentas están respaldados por garantías corporativas y $1.1 mil millones por garantías bancarias (según información pre-IPO).
Gobierno Corporativo
Según Ben, hay muchas cosas atractivas sobre la oportunidad de WeWork. Si, una valuación de $47 mil millones de dólares parece muy alta, particularmente considerando que la compañía está en camino de generar únicamente alrededor de $440 millones en ingresos brutos este año y el enorme riesgo de recesión. Al mismo tiempo, este es un negocio real que genera beneficios a compañías de todos tamaños y esos beneficios solo crecen cuando la naturaleza del trabajo cambia para favorecer más trabajo en oficina y más trabajo remoto. Y no tiene una verdadera competencia.
El problema consiste en que, si bien la industria tecnológica en general es difícilmente un modelo de buen gobierno corporativo, WeWork lleva lo absurdo a un nivel totalmente diferente. Por ejemplo: WeWork pagó a su propio CEO, Adam Neumann, $5.9 millones por la marca registrada “We” cuando la compañía se reorganizó a principios de año.
La reorganización creó una limited liability company (LLC) para conservar los activos; los inversionistas, sin embargo, comprarán acciones de una corporación que será propietaria de una porción del LLC, mientras que otra LLC será propietaria del resto, reduciendo la carga fiscal.
Previamente, WeWork otorgó préstamos a Neumann para comprar propiedades que WeWork posteriormente rentó.
WeWork ha contratado a diversos familiares de Neumann y la esposa de éste será uno de los 3 miembros de un comité encargado de nombrar al sustituto de Neumann si muere o cae en incapacidad permanente durante la siguiente década.
Neumann tiene 3 tipos diferentes de acciones que le garantizan una mayoría de poder de voto.
Neumann ya reportó que convirtió a efectivo $700 millones de dólares de su tenencia accionaria, a través de ventas y créditos.
Todo esto en conjunto, muestra un ejecutivo completamente falto de responsabilidad saqueando una compañía que está corriendo lo más rápido que puede de pérdidas masivas, que bien pueden ser fatales cuando sea que la siguiente recesión pegue.
Exceso de Capital
Ben señala que el caso optimista y pesimista de WeWork tienen mucho en común: ambas son la conclusión lógica de efectivamente capital ilimitado. El caso optimista es que WeWork ha aprovechado la oportunidad presentada por el capital de ejecutar una jugada creíble para ser la oficina de elección de compañías alrededor del mundo, efectivamente intermediando y comoditizando a los arrendadores tradicionales. Es algo muy audaz y por ello libre de competencia. El caso pesimista, sin embargo, es que el capital ilimitado ha resultado en una completa falta de rendición de cuentas y una predecible letanía de abusos, tanto en términos de toma de riesgos corporativos como de extracción de rentas personales. Posiblemente la verdadera pregunta sea, entonces, ¿qué ha generado el exceso que capital que ha ayudado al negocio de WeWork y ha lastimado su gobierno corporativo? ¿Será simplemente el actual ciclo económico? lo que significa que una recesión no solamente presionará las finanzas de WeWork, sino que también cerrará el grifo de capital. O ¿ha habido un cambio fundamental en la economía global, en la que un creciente impacto de la tecnología, con su modelo de negocio de capital intensivo que lanza grandes cantidades de efectivo, genera más y más producción global? En resumen, hay un argumento para señalar que WeWork es tanto un síntoma de que el software se está comiendo el mundo, como una causa de lo mismo, lo que significaría que la compañía todavía tendría acceso al capital necesario incluso en una recesión. Los inversionistas simplemente tendrían que aceptar el hecho de que no incidirían de manera alguna en como se usaría el capital y que, más allá de la altísima valuación y las preocupaciones reales sobre las disparidades de duración en una recesión, esa es una muy buena razón para mantenerse alejados.
III. Scott Galloway: WeWork.
A. Scott
Scott Galloway es profesor de marketing en la Stern School of Business de NYU, donde imparte las clases de Brand Strategy y Digital Marketing a los alumnos del segundo año del MBA. Es autor del Digital IQ Index ®, una clasificación global sobre la competencia digital de marcas de prestigio. En 2012, fue reconocido como “One of the World’s 50 Best Business School Professors” (Poets & Quants). Ha sido fundador de diversas compañías, incluyendo L2 (una firma de inteligencia de negocios para marcas de prestigio; Red Envelope (una firma de e-commerce), y Prophet (una consultora de estrategia global para marcas). Ha sido integrante de los consejos de administración de Eddie Bauer (Nasdaq: EBHI), The New York Times Company (NYSE: NYT), Gateway Computer, y Berkeley’s Haas School of Business. Cuenta con un BA deUCLA y un MBA from UC Berkeley.
Scott es autor de los libros: (i) The Four: The Hidden DNA of Amazon, Apple, Facebook, and Google. New York: Portfolio/Penguin (2017), y (ii) The Algebra of Happiness: Notes on the Pursuit of Success, Love, and Meaning. New York: Portfolio/Penguin (2019).
Scott también escribe análisis en su blog “No Mercy/No Malice”.
B. WeWTF
El 16 de agosto de 2019, Scott publicó un blog titulado “WeWTF” sobre, en ese entonces, el pretendido IPO de WeWork y la información incluida en la Forma S–1.
Scott explicó que en mercados efervescentes, es fácil llegar a acuerdos alucinatorios, con inversionistas y el mercado, de que una compañía está creando valor. También es sencillo tapizar los defectos de la compañía con el tranquilizante de los mercados optimistas: el capital barato. Según Scott, WeWork ha dado un nuevo significado al verbo “tapizar”.
Culto
El prospecto de WeWork contiene una dedicatoria (no es broma): “Dedicamos esto al poder de We — superior a cualquiera de nosotros, pero dentro de cada uno de nosotros.” Scott está seguro de que Jim Jones tenía playeras con esa inspiradora misiva impresa. Hablando de idolatría, “Adam” (como en Neumann) aparece mencionado 169 veces, en comparación con el promedio de 25 menciones de fundadores/CEO en otros prospectos de unicornios. El CEO de Uber, Dara Khosrowshahi, aparece mencionado 29 veces en el prospecto de su compañía.

La misión de “We” es “elevar la consciencia del mundo”. Puede ser, pero, según Scott, es claro que la misión del prospecto es disminuir nuestra consciencia antes del “sh*tshow” que es “The Story of Us:We.”
Nomenclatura
Scott explica, encuentra el sector más sexy, y si no tienes el conocimiento, IP, genio, capital, código, destrezas, capital humano o idea alguna, entonces tan solo toma prestadas las palabras. Las compañías SAAS operan a un cierto múltiplo de ingresos (yay), en comparación con las compañías inmobiliarias (real estate), que se negocian a un determinado múltiplo de EBITDA (boo). Así, We no es una compañía inmobiliaria que renta escritorios, es una firma de “Espacio como Servicio (Space as a Service)”. Lo sé, usa la palabra “tecnología” una y otra vez, pese a tener poco R&D y computadoras y demás, y voilà … somos Salesforce.
En WeWTF, no eres un huésped, eres un miembro. La palabra miembro da más una idea de “ganancia recurrente”. Así, Scott planeó ser un miembro cierta noche del Marriott de Boston, donde obtendría a su vez una membresía para el TD Center para poder ver a un canadiense de 21 años (Shawn Mendes) con su hijo de 8 años — también un miembro de Marriott y del TD Center, por lo menos la noche del concierto.
Métricas Inventadas
De acuerdo con Scott, ¿si los principios de contabilidad te hacen ver mal? No hay problema en WeWTF. We ha comenzado reportando “Community-based EBITDA”, rentabilidad antes de BITDA, pero también está quitando gastos, incluyendo inmobiliarios, que comprenden el grueso de los costos necesarios para prestar el servicio. Una descripción más honesta de la métrica sería “EBEE, Earnings Before Everything Else”. Scott sugiere algunas métricas para dar información sobre We:
· EBG, Earnings Before Gluten
· EBBG, Earnings Before the Big Dawg (tennis balls, pig’s ears, etc.)
· EBEPW, Earnings Before Equal Pay for Women
Red Flags
Scott explica que su ahijada le informó que está saliendo con un promotor de antros, un red flag (bandera roja). Algunas veces, red flags se casan, Biebs y Hailey Baldwin — ¿qué puede salir mal? Ahora, imagínense red flags del tamaño de Kansas. Abróchense el cinturón:
– Adam Neumann vendió $700 millones en acciones. Como fundador, he vendido acciones en ofertas secundarias para ganar cierta liquidez y diversificación. Ok, lo entiende Scott. Pero ¿3/4 de mil millones de dólares? Según Scott, esto es un red flag de 700 millones que deletrea las siguientes palabras en un campo de americano al medio tiempo: “Sácame de estas acciones, pero tú deberías comprar algunas (get me the hell out of this stock, but YOU should buy some)”.


– Los márgenes brutos son un proxy bastante decente de qué tan bueno o malo es un negocio. Y, según Scott, éste es un negocio malo (en sus palabras: sh**ty business).

– Varios familiares de Adam que trabajan en la compañía “ganan menos de $200,000”.
– El cuadro de la estructura de propiedad es semejante a un jeroglífico en una cueva acerca de la supervivencia de las especies: cosechar los cultivos cuando el sol está en lo alto del horizonte, no traspasen las colinas, tribus hostiles viven ahí, y … no compren esta acción. La estructura de gobierno de WeWTF hace ver a las compañías chinas como americanas, antes del big tech.

– La sección de partes relacionadas de este prospecto se lee como la administración de Trump. Adam es dueño de 10 edificios, varios que rentó a WeWTF a una atractiva utilidad. Adam también era propietario de la marca registrada “We”, que la compañía decidió comprar y pagar al fundador/CEO $5.9 millones por los derechos. Los derechos a un nombre casi idéntico al nombre de la compañía en la que es el fundador/CEO y accionista mayoritario. En palabras de Scott. “YOU. CAN’T. MAKE. THIS. SH*T. UP.”
– Desigualdad en las duraciones. El fundador de Kohlberg Capital, Jim Kohlberg, le enseñó a Scott que las compañías quiebran por “desigualdad en las duraciones.” Se trata de levantar dinero corto (clientes que pueden dejar de comprar tu producto pronto/mañana) e invertir dinero largo (arrendamientos a 10 años). WeWTF es un negocio especialmente riesgoso en el camino a una recesión, cuando no se tiene mucha capacidad de hacer variable los costos y la disminución del ingreso es ilimitada. WeWTF tiene $47 mil millones de dólares en obligaciones de largo plazo (arrendamientos) y generará $3 mil millones en ingresos este año. ¿Qué puede salir mal?
Existen otros negocios como este (bienes raíces, Hertz), y son buenos negocios. Negocios que operan a, no sé, 0.5 a 2 veces ingresos. Sin embargo, WeWTF manifiesta que no está en el mismo vecindario, o incluso planeta. Entonces, hablemos de valuación.
Demente. Verdaderamente loco. Ok, asumamos que WeWTF tiene algo, mejor que IWG o Hertz. ¿Pero esta compañía está negociándose a 26 veces sus ganancias, más que Amazon, que opera 4 veces sus ganancias? Parece no haber efectos de escala, pues las pérdidas han mantenido el ritmo de crecimiento de las ganancias. Existe poco poder de fijación de precios, pues la compañía todavía es un lunar en el elefante de los inmuebles comerciales. No hay propiedad intelectual defendible, no hay tecnología, no hay una ventaja competitiva regulatoria, no hay efectos de red y no hay efecto de “flywheel” (los negocios complementarios son estúpidos, solo estúpidos).
Según Scott, la valuación de $47 mil millones de dólares de la última ronda es una ilusión. SoftBank invirtió a esta valuación con una “preferencia”, lo que significa que su dinero es el primero en salir, limitando su riesgo de pérdida. Los inocentones, idiotas, audiencia de CNBC, los grandes norteamericanos y gente tratando de sentir joven de nuevo que compran en la primera negociación — o después — no tienen una protección similar contra el riesgo de pérdida. De manera similar al DJIA, las valuaciones de las últimas rondas de financiamientos son métricas dañinas para crear la ilusión de prosperidad. Los banqueros (JPM y Goldman) están en posición de registrar $122 millones de dólares en comisiones lanzando heces a inversionistas al menudeo que visitan el zoológico de los unicornios. Un analista que recomiende esta acción arriba de una valuación de $10 mil millones de dólares está mintiendo, es un estúpido o ambos.
La esposa de Adam es prima de Gwyneth Paltrow, lo que significa que Adam está a dos grados de Goop, un asalto a la humanidad.
La señora Neumann generó toda una controversia cuando acudió a CNBC y dijo: “Una importante parte de ser mujer es ayudar a los hombres [como Adam] a manifestar su llamado en la vida.”
Scott dijo: Ok, bien … lo que sea que les funcione a ti y Adam. Pero no es papel de los inversionistas al menudeo ayudar a Adam a realizar su llamado — debería sentirse bastante manifestado con $700 millones de dólares. El papel tapiz es atractivo y está cool, pero se está empezando a arrugar y la sustancia detrás de la chapa de madera apesta. En verdad, apesta.
C. WeWTF, Part Deux
El 20 de septiembre de 2019, Scott publicó un segundo blog sobre WeWork, titulado “WeWTF, Part Deux”
Scott empieza su blog con la siguiente frase: “So, the mother of all party crashers took a dump in the We IPO punch bowl. The crasher? Math.” La autopsia mostrará que el retiro del IPO fue muerte por S–1.
Este fue el caso de inmunidades actuando después del requisito de divulgación del SEC. Después de que la teoría del más tonto (greater fool) se estrelló en la pared, We necesitará capital adicional de los mercados privados, los que ya no están borrachos. La compañía se verá obligada a vender acciones/deuda a un precio substancialmente menor al anticipado. Un precio inimaginable hace tan solo 30 días. We pasó de unicornio a distressed asset en 30 días. We perdió más valor que lo han perdido los 3 mayores perdedores del S&P 500, en conjunto, el último año: Macy’s, Nektar Therapeutics y Kraft Heinz.
En calidad de distressed asset, el plan de juego es lo suficientemente claro:
· Traer una nueva administración. Lo que trajo a We a este punto, no puede llevarlo a donde necesita ir. Cada capa que cae de la cebolla W apesta más y más. Los medios han puesto su atención en los Neumann, como si se hubieran prendido las luces en una fiesta llena de cocaina que terminó muy tarde. Todos y todo de repente se ven mal, hasta asustan.
· La firma necesita un empujón para llegar a un punto de equilibrio pronto. El nuevo CEO debería venir de un REIT, idealmente de un REIT de bienes raíces comerciales o de servicios de hospitalidad. Scott vota por Adam Markman, CFO de Equity Commonwealth (la firma de Sam Zell).
· Desprenderse/cerrar todos los negocios no básicos. WeGrow y WeLive son proyectos de vanidad. Una inversión de $13 millones de dólares en una compañía que ha piscinas de olas para consentir la pasión de Adam por el surf. ¿De verdad? ¿De verdad?
· Levantar dinero después de una conversación entre adultos con SoftBank (La regaste, confiaste en nosotros. ¿Quieres participar en la siguiente ronda o diluirte?)
· Concentrarse en crecer los márgenes vs. crecimiento. Tenemos un producto diferenciado en el mercado y requerimos el pago de un premio por ello.
· Liquidar a todos los empleados no directamente relacionados con la administración del negocio básico. Hay que volver a fijar el precio a las opciones de los empleados restantes, toda vez que las opciones actuales ahora no valen nada y la mayoría de los ejecutivos empezarán a buscar empleos en otros lados. Los más talentosos (los que tienen más opciones) serán los primeros en irse si no les dan valor sustancial.
· 3–5 nuevos consejeros independientes. Los consejos de administración tienen sus propias dinámicas, no obstante las cualidades de las personas. Los integrantes de este consejo tienen una experiencia/CVs formidables. Scott no puede entender qué pasó aquí. ¿Quién es el presidente del comité de auditoría y fue el que distribuía el MDMA antes de cada sesión? Este es un consejo que aprobó la adquisición por $13 millones de dólares de una compañía de piscinas de olas. ¿Lo aprobó en verdad? Los consejeros permitieron un esquema de información piramidal y consintieron a Adam, a cambio de poder establecer un suficiente ritmo de valuación, a través de 9 rondas, para llevar sus acciones a una salida en los mercados públicos.
· Se llegó a señalar que SoftBank estuvo considerando apuntalar el IPO con la compra de acciones por $750 millones de dólares al precio de la oferta. Si ese era en verdad el caso, Scott se preguntaba por qué SoftBank no mejor invertía miles de millones de dólares a una valuación actualmente mucho menor (80% menos) o es qué únicamente buscaban inflar y botar (pump and dump). Scott ya en ese entonces avisaba que el IPO no iba ocurrir: las líneas entre visión, bullsh*t, y fraude son muy delgadas. No puedo entender lo que está pasando aquí. Algo está mal. Algo apesta. Algo … simplemente no tiene sentido.
Empieza a oler a actividades ilícitas en We. Las líneas entre visión, bullsh*t, y fraude se cruzaron. Scott expresó: “para estar claros, no soy un periodista, no soy un contador forense. Esto es pura especulación basada en mi experiencia como un CEO, inversionista y consejero. Algo está muy muy mal aquí.” Sin un orden específico:
· La disposición del consejo de administración de vender acciones con un descuento del 75% (después de 7 días) indica que los funcionarios sabían que la compañía necesitaba dinero desesperadamente y que el precio que publicitaron 7 días antes no era una cifra real (ver arriba: actividad ilícita).
Las firmas que sufren de culto a la personalidad parecen especialmente vulnerables a masivos decrementos de valor o fraude. Si necesita elegir un análogo a Adam Neumann (joven, carismático, visionario y con una opinión grandiosa de si mismo y una visión delirante de la función que tiene la compañía en la sociedad), rodeado de tipos dignos/viejos blancos, ¿quién/qué mejor que Elizabeth Holmes/Theranos?

Empieza a oler a actividades ilícitas en We. Las líneas entre visión, bullsh*t, y fraude se cruzaron. Scott expresó: “para estar claros, no soy un periodista, no soy un contador forense. Esto es pura especulación basada en mi experiencia como un CEO, inversionista y consejero. Algo está muy muy mal aquí.” Sin un orden específico:
We, de manera consistente, no se ha acercado a las proyecciones de su pitch deck original y parece que las cifras son más una molestia que una métrica de reporte. Sus utilidades proyectadas: $14 millones de dólares en 2014, $64 millones de dólares en 2015, $237 millones de dólares en 2016, $542 millones de dólares en 2017 y $1 mil millones de dólares en 2018. En 2018 la compañía perdió $1.6 mil millones de dólares. SoftBank ha sido el único inversionista en WeWork a partir de 2016, una jugada novata en el mundo de las inversiones. La falta de validación externa de terceros, puede llevar a fumar la oferta propia (smoking their own supply) y mayor debilidad en materia de gobierno corporativo.
La Lección
Según Scott, hay lecciones que sacar de la historia de We, pero una que ha recibido menos cobertura es la que debe considerar gente joven exitosa. Tú y tu éxito son significativos. Puedes construir seguridad económica para ti y otros y crear grandes cosas. Pero la humildad, y el reconocimiento que nadie es más grande que el mercado, es concepto profundo.
IV. Derek Thompson y Andrew Nusca.
A. Derek Thompson: WeWork and the Great Unicorn Delusion.
Derek Thompson es un escritor en The Atlantic, conductor del podcast Crazy/Genius y autor del libro “Hit Makers: The Science of Popularity in an Age of Distraction”.
El 20 de septiembre de 2019, Derek publicó, en The Atlantic, un artículo titulado “WeWork and the Great Unicorn Delusion”, después de que WeWork anunció que posponía su IPO, una reacción a la importante caída en su valuación de $47 mil millones de dólares a menos de $20 mil millones de dólares.
De acuerdo con Derek, de muchas maneras, las cuatro semanas de caída en picada de la compañía ha sido un espectáculo único en su tipo. Los documentos presentados para el IPO divulgaron un patrón de comportamiento de su fundador y Ceo, Adam Neumann, que cabe en algún lugar en el espectro entre altamente excéntrico y algo propio de Calígula. En un ejemplo escabroso, Neumann insistió que WeWork cambie su nombre a We Company, un nombre que él había registrado como marca, lo que le permitió cobrarle a su propia compañía casi $6 millones de dólares.
Por lo menos en un sentido, WeWork es completamente familiar, incluso emblemático de esta nueva era de unicornios: La compañía está sangrando indecorosas cantidades de dinero. WeWork está en camino a perder mucho más de $1 mil millones de dólares. Al igual que muchos start-ups en consumer-tech, WeWork es popular, está creciendo rápidamente, y profundamente en números rojos.
Si despiertas en un colchón de Casper, usas Lyft para llegar a tu escritorio en WeWork, usas DoorDash para pedir comida a la oficina, regresas en Lyft a casa y pides a Uber Eats que te traiga la cena, habrás estado todo el día interactuando con compañías que conjuntamente perderán casi $13 millones de dólares este año. Muchas de esas compañías nunca han declarado, y tal vez nunca declaren, utilidades.
Sin perjuicio de las razones de tales pérdidas colosales, ahora queda claro que la narrativa que los inversionistas privados oyeron, y quisieron creer, cuando volcaron miles de millones de dólares en esas compañías, se opone a la realidad menos exuberante de la precariedad de estas compañías, descritas en los documentos para el público inversionista.
En el caso de WeWork y Uber, sus valuaciones explotaron gracias a inversionistas privados como SoftBank que compraban pitches extraordinarios — ¡reinventar los espacios de oficina urbanos! ¡reinventar la transportación urbana! Sus valuaciones iniciales estaban basadas en una visión de conquista planetaria total, lo que requeriría colosales inyecciones de capital para comprar bienes inmuebles, o pagar choferes, subsidiar pasajeros y cabildear gobiernos.
Pero ambos unicornios se han encandilado ante la severa luz del escrutinio que implica el cumplimiento de la regulación de la SEC. Lo que los inversionistas privados y los fundadores pudieran caracterizar en conferencias como “una agresiva campaña de expansión global” se lee de manera muy diferente en un simple estado de resultados: pérdidas ridículamente grandes. Desde su IPO, la valuación de Uber ha caído casi en un 50%. La compañía está en ruta de perder más de $8 mil millones de dólares en este año, debido a pagos a empleados de Uber y crecientes pérdidas trimestrales. Y eso era antes de que California pusiera en ley una decisión judicial que podría obligar a la compañía a reclasificar su fuerza de trabajo como empleados de tiempo completo, algo que pudiera transformar su negocio en los Estados Unidos de América.
Para el caso de WeWork, la compañía declara en el prospecto una “oportunidad de mercado objetivo” de $1.6 billones de dólares ($1.6 trillion), con cerca de 300,000 miembros. Pero ese mismo documento muestra masivas pérdidas anuales, ninguna ruta clara a la rentabilidad y una historia de comportamiento del fundador que logra dejar chicho a Silicon Valley.
Lo que los reportes de WeWork y Uber confirman es que muchos start-ups están atrapados entre las unidades económicas asequibles de sus negocios — esto es, el dinero que Uber y WeWork reciben cuando el cliente se sienta en sus coches o escritorios — y las no muy asequibles extravagancias de sus visiones, las que prácticamente requieren que la inyección de capital se mantenga ilimitada y confiable como el suministro de agua.
¿Por qué inversionistas como SoftBank lanzaron toda esta cantidad de dinero en compañías “tech” en retail, bienes inmuebles e infraestructura, cuando ninguna tiene una ruta clara a la rentabilidad? Tal vez Softbank asumió que la simple magia del pensar a largo plazo y el gasto ilimitado eran suficiente para criar a la siguiente generación de Amazons.
Pero una razón más profunda es que se ha cerrado la frontera medios–tecnología, y muchos inversionistas están buscando la siguiente montaña para escalar. En los últimos 2 años, los conocidos como FAANG — Facebook, Apple, Amazon, Netflix y Google — han visto colapsar sus razones precio-utilidad en más de un 60%; las acciones de grandes compañías tecnológicas están ahora siendo negociadas en sus múltiplos históricamente más bajos. Apple y Samsung han alcanzado la meseta en los teléfonos inteligentes, en la medida en que más clientes se quedan por más tiempo sus iPhones viejos. Software se comió los medios y ahora los inversionistas quieren que la tecnología se coma la ciudad — para crear una nueva capa de servicios facilitados por el Internet, a través de los cuales la población crecientemente urbana dormirá, comerá, comprará, se transportará, trabajará y vivirá.
Es una buena visión. Y pese a tod0 el sarcasmo dirigido a compañías como WeWork, la verdad es que han construido extraordinarios negocios con miles de millones de dólares en ingresos anuales y miles, incluso millones, de clientes globales satisfechos. Pero cuando esas compañías acuden al mercado a vender sueños de billones de dólares con pérdidas en los estados de resultados, está bien y es correcto reírse. La solución aquí no es exótica: disminuir las valuaciones, ajustar los márgenes y planes de expansión cuyos costos no parezcan una guerra terrestre en Asia. No una alucinación fondeada por capital de riesgo. Un negocio.
Muchas compañías consumer-tech que se acercan a sus IPOs están vendiendo shows de magia en una feria de ciencias. Los unicornios no están condenados a la fatalidad, pese a que sus viejas valuaciones si lo están. Pero tienen que cambiar sus historias y sus negocios. La magia los hizo. Sólo las matemáticas los pueden salvar.
B. Andrew Nusca: Three Unicorns to Bet On.
Andrew Nusca es el director digital de Fortune Magazine y co-chair de Brainstorm Tech (conferencia tecnológica anual para líderes globales del mundo digital).
El 21 de enero de 2016, Andrew publicó el artículo titulado “Three Unicorns to Bet On”. En ese artículo Andrew identificaba los unicornios que, según el autor, contaban con los fundamentales de negocio necesarios para respaldar su gran publicidad y aquellos contra los que, en su opinión, valía la pena apostar.
A principio de 2016, Andrew incluyó en la lista de unicornios con un futuro adverso (contra los que vale la pena apostar) a WeWork. Al respecto explicó que los inversionistas valuaban a WeWork, un extremadamente ambicioso negocio de su-arrendamiento de oficinas, como una compañía de softwarew. Para que WeWork pueda hacer valer su valuación de $10 mil millones de dólares (en ese entonces), necesita enfrentar la intimidante tarea de escalar como un compañía de software — pero con gente, contratos de arrendamiento a largo plazo y muebles de oficina.
V. Eric S. Rosengren.
El 20 de septiembre de 2019, Eric S. Rosengren, Presidente y CEO del Banco de la Reserva Federal de Boston, participó, con su exposición titulada “Assessing Economic Conditions and Risks to Financial Stability”, en una conferencia sobre mercados de crédito en Stern School of Business de la Universidad de Nueva York. En esa exposición Rosengren expuso algunos comentarios sobre política monetaria y compartió su opinión sobre la acumulación de algunas preocupaciones en materia de estabilidad financiera.
Rosengren explicó que la evolución de modelos de mercado, junto con bajas tasas de interés, están generando un nuevo tipo de potencial riesgo de estabilidad financiera en el sector inmobiliario comercial. Uno de esos modelos de mercado es el desarrollo de espacios de co-working en muchos importantes mercados urbanos de oficinas.

Las compañías de co-working — que celebran contratos de arrendamiento de largo plazo con los dueños de los inmuebles — tienden a subarrendar a corto plazo los espacios a compañías más chicas y menos maduras. Este segmento de la economía tiene muchas posibilidades de quedar expuesto a la contracción económica, lo que puede resultar en un más rápido aumento en el abandono de oficinas. Por tanto, en un escenario de contracción económica, la compañía de co-working quedará expuesta a la pérdida de ingresos en rentas, lo que la pone en riesgo, junto con el dueño del inmueble, en caso de no poder honrar el contrato de arrendamiento de largo plazo.
Una segunda razón de preocupación consiste en que algunas compañías de co-working, para la celebración de los contratos de arrendamiento a largo plazo, pueden usar entidades de propósito especial aisladas para caso de quiebra (bankruptcy-remote special purpose entities — SPEs). En un supuesto de contracción económica, esta estructura puede permitirle a la compañía de co-working escaparse de contratos de arrendamiento que no le resultan rentables, sin que el arrendador tenga recurso contra la compañía controladora — la compañía de co-working. A Rosengren le preocupa que las pérdidas en el sector inmobiliario comercial sean mayores en el siguiente periodo de contracción económica por esta cada vez más popular estructura en el mercado, lo que en última instancia puede hacer más probables las corridas y abandonos por este nuevo modelo de arrendamientos.
Según Rosengren, el hecho de que el modelo de oficinas compartidas depende de arrendamientos de corto plazo con compañías pequeñas, aunado a la potencial ausencia de recursos para el dueño de la propiedad, resultaría problemático en caso de una recesión. Esto también genera el problema de que los créditos bancarios a los dueños de las propiedades en ciudades con una mayor penetración de los modelos de co-working puedan sufrir una mayor incidencia de incumplimientos de pago y mayores pérdidas de las registradas históricamente.
La posibilidad de mayores pérdidas para los dueños de las propiedades resulta no solamente de la responsabilidad limitada derivada de la estructura de SPEs, sino del cambio en la composición de los arrendadores. El dueño de un edificio puede estar dispuesto a asumir este riesgo incremental porque la compañía de co-working muchas veces paga mayores rentas, lo que es particularmente atractivo en un ambiente de tasas de interés bajas. Así, este nuevo modelo de negocios de oficinas genera la posibilidad de una corrida en el sector inmobiliario comercial cuando se combina una disminución en las ganancias (la no renovación de rentas de corto plazo) con un comportamiento de búsqueda de mayores rendimientos (los dueños dispuestos a arrendar a un SPE para obtener mayores rentas). Rosengren explica que verdaderamente se probará este nuevo modelo cuando se presente una recesión.
Tercera Parte: Cronología y Actualización de Eventos en el Cuento.
· 14 de agosto de 2019: WeWork divulga públicamente la Forma S — 1 y revela miles de millones de dólares en pérdidas ($1.6 mil millones de dólares en 2018 y $690 millones de dólares en el primer semestre de 2019). También se revela, entre otros: (i) que se le prestaron millones de dólares a Neumann; (ii) que Neumann hizo efectivo $700 millones de dólares en opciones); (iii) que Neumann cuenta con un tipo de acciones que le dan el control de la compañía (20 votos por acción), y (iv) que no hay ninguna mujer en el Consejo de Administración (7 integrantes).
· 15 de agosto de 2019: Morgan Stanley se retira del IPO.
· 21 de agosto de 2019: Andrew Yang (candidato demócrata a la presidencia) señala que la valuación de WeWork de $47 mil millones de dólares es “totalmente ridícula”.
· 27 de agosto de 2019: Se reporta que altos funcionarios de recursos humanos se habían ido recientemente de WeWork, algunos culpaban a Neumann.
· 4 de septiembre de 2019: WeWork contrata a Frances Frei (en su momento Uber le encomendó arreglar su cultura corporativa tóxica) para gestionar temas de cultura y combatir las acusaciones de discriminación.
· 5 de septiembre de 2019: WeWork consideró reducir en más de un 50% la valuación de su IPO.
· 9 de septiembre de 2019: SoftBank, el mayor accionista, solicita posponer el IPO (por falta de interés de los inversionistas).

· 12 de septiembre de 2019: The Financial Times reporta que WeWork estaba considerando los poderes de Neumann y su esposa Rebekah.
· 13 de septiembre de 2019: El Consejo de Administración de WeWork anuncia cambios en su gobierno corporativo (en la actualización de la Forma S–1), incluyendo: (i) las acciones de Neumann ahora cuentan con solo 10 votos (no 20); (ii) Neumann acuerda devolver lo que ganó en las rentas de edificios a WeWork y por la venta de la marca registrada “We”; (iii) ningún familiar de Neumann formará parte del Consejo de Administración, y (iv) Rebekah ya no forma parte del comité de elección del sucesor del CEO. Se divulga que WeWork estaba considerando reducir la valuación del IPO a $10 mil millones de dólares.
· 16 de septiembre de 2019: WeWork pospone oficialmente el IPO.
· 17 de septiembre de 2019: Los precios de los bonos de WeWork caen abruptamente después del anuncio de que se pospuso el IPO.
· 18 de septiembre de 2019: Un artículo del Wall Street Journal (This Is Not the Way Everybody Behaves. How Adam Neumann’s Over-the-Top Style Built WeWork, por Eliot Brown) expone el comportamiento fiestero (hard-partying behavior — p.e., fumaba marihuana con amigos en viajes de trabajo en jets privados) y peculiar estilo de gestión de Neumann.
· 22 de septiembre de 2019: El Wall Street Journal reporta que miembros del Consejo de Administración de WeWork están considerando remover a Neumann del cargo de CEO.
· 24 de septiembre de 2019: Adam Neumann decide dejar el cargo de CEO de WeWork y se designan CO-CEOs a Artie Minson y Sebastian Gunningham. Posteriormente, Rebekah deja los cargos de Chief Brand and Impact Officer y de CEO en WeGrow.
· 22 de octubre de 2019: El Wall Street Journal reporta que SoftBank Group Corp. acordó tomar una participación mayoritaria en WeWork a una valuación de $8 mil millones de dólares (cantidad mucho menor a la valuación de $47 mil millones de dólares). Se dice que la compañía se iba a quedar sin dinero en noviembre. Para lo anterior, SoftBank pagaría a Adam Neumann aproximadamente $1.7 mil millones de dólares: (i) casi $1 mil millones por sus acciones; (ii) $185 millones de dólares en honorarios por consultoría, y (iii) $500 millones de dólares en una línea de crédito. Se señaló igualmente que Neumann mantendría cierta tenencia accionaria en WeWork y que permanecería en el Consejo de Administración como observador (alguien presente en las sesiones sin derecho de voto).

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Temas seleccionados de manera arbitraria o aleatoria; según aparecen. La idea es ayudar a dormir. “Tengo cosas que contarte, no sé por dónde empezar.”
