梁信军:健康快乐行业将是中产消费中的明珠 2015.11.26

28 November 2015

大家好,非常高兴能够参加投中的年会,我之前也参加过几次,每次在年会上总能碰到很多不太常见的老朋友,我非常开心。刚才投中集团创始人陈颉讲的非常好,我结合复星的投资战略谈几点看法。

其实关于中国唱衰或唱好有很多角度去分析,我在这儿给大家提供另外一个角度,看中国的发展机会,什么行业好,什么行业不好;还有一个角度就是杠杆率,所有的国家和地区都有杠杆率,套用企业的说法就是负债率。

那么一般而言,有三个部分的杠杆率。第一个是主权,就是国家的杠杆率,第二个是公司部门的杠杆率,第三个是家庭部门的杠杆率,如果用杠杆率分析你会得到一些非常有意思的结论,下面我把这个数字跟大家说说。

我们看中国政府的杠杆率,中国政府的债除以GDP的话,2014年官方数字是55%,55%看上去比欧美的90%,还是低很多,日本最高230%,中国看上去不高。但是你仔细考虑两个问题,第一个问题欧元区设立的时候,当时马斯特里赫特条约规定这个红线是60%,很多国家,欧洲到了90%以后,引发主权的债务危机,大家都看到了。所以60%离55%很近,如果考虑整个55%还没有包含养老未来几年的刚性支出,潜在的企业改革当中的一些潜在损失需要国家承担的部分,所以这样加在一起,其实咱们国家的主权就是政府的负债率还是应该会超过55%的,我相信应该会在60%以上的某一个位置。

所有依靠政府支付支持的业务,过去可能很好做,你也觉得很安全,未来会慢慢地会越来越难做,因为政府的支付能力在减弱。大家说,那什么东西是政府支付,你比如像新能源补贴是不是来自于政府?新汽车的补贴是不是来自政府的?这些东西将来会越来越难。

第二个杠杆率是企业的杠杆率,中国企业的杠杆率是全国最高的,我们企业的债务除以GDP,占到GDP的125%,而且还在上升,几乎相当于欧美的两倍左右。因此我们整个中国的企业部门,过去靠企业部门增加投资,推动GDP高速成长,推动整个企业部门自身效益的增长的方式,未来已经变得不可行了,因为这个数字已经非常高了,所以中国的企业部门,未来主要的挑战,是怎么样降低负债率,削减产能,降低杠杆率的问题。大家知道降杠杆,降负债率会有损失,这部分损失一定有人承担的。股东得承担,投资人得承担,借贷的金融机构也得承担。因此在中国的话,跟企业部门关联的生意,我们姑且称之为B2B的生意,跟政府关联的生意是B2G的生意,B2G的生意会越来越更难,B2B的生意现在就很难,而且前景也不好。

第三个是家庭部门,中国家庭部门负债率非常低,只有38%,跟欧美比较,大概相当于欧美50%到60%的规模,所以中国的家庭部门,有非常大的空间提升他的杠杆率,提升他的负债率。

我们需要猜想的是,这些被提高出来的,首先有没有意愿提高,第二如果有意愿提高的话,这些被提高出来的杠杆会花在哪里?

我觉得非常明显的是可以花在两个部分,第一部分是投资,第二部分是消费。中国的未来成长,我们有很多的分类方式,其中有一个非常好的分类方式,就是杠杆率,如果用杠杆率来观察中国的优势产业的话,就非常清晰了。B2F的生意未来会非常好,跟家庭消费,家庭投资有关的生意未来是高增长的,B2G的生意越来越有压力,B2B的生意现在就有很大的压力。

接下来说利息的问题,因为中国政府的负债率现在已经上到一个比较高的程度,而且还在继续升高,所以有理由相信和推断,中国将进入到持续的降息通道,并且会停留在低息的空间当中。这个我觉得肯定不是三年五年的趋势甚至是更长的趋势。

假如这个趋势成立的话,有一些非常有意思的推断。第一个问题,有些高负债率的行业负债成本占整个营运成本非常高的行业,反而是利好的,短期是利好。为什么?因为利息下降。第二个问题,如果利息下降对金融机构的影响。会作用在两端,负债当中的资产端,利息下降负债端的成本下降了资产端的收益也是下降的,所以我们来看下这个金融机构。你把它分析一下,我们可以看看这个久期,就是负债的长度或者资产的时间长度。如果从负债端来看,对银行来说就是存款,保险就是保单。负债端与久期越短的,金融机构越利好。因为久期越短马上可以降利息,你的成本立刻就下来了。倒过来负债端与久期长的金融机构,不能从中收益。看看资产端,资产端越长的金融机构越利好,为什么资产端越好,收益是固定的吗?你的短期降息的情况对资产端收益下降不会体现下来,但是资产端久期比较短,降息就立刻对你发生作用,我们可以把金融机构可以分成四大类。如果负债端久期短,资产端久期长的,可以从降息低息当中收益。最坏是负债端很长,资产端很短的人,那就倒霉了,马上就会有问题,效益利用会下降。大家可以按这个原理你去分析金融机构的估值,一定会有分化。

我刚刚讲如果家庭愿意提高杠杆率,中国有能力提高杠杆率,愿意提高杠杆率的话,钱会花在两个部分。第一部分是家庭投资,第二部分是家庭消费。家庭投资的话,如果我们进一步去猜想,中国的家庭会愿意在哪些地方增加投资,那么我觉得答案是非常明显的,第一,中国的家庭会愿意增加海外的资产配置。因为海外的资产配置在中国家庭资源配置当中接近零,他们一定会愿意增加海外的配置,哪怕配置10%也好,配置20%也很好,能够帮助中国家庭做海外配置的金融机构、金融服务将来有高速增长。第二,中国家庭愿意增加在金融资产的配置。今年上半年,出现一些股市的暴跌,我想更正一下,其实从年初到现在中国股市涨了25%,不存在股灾的问题,如果从全年看,包括去年同期看,一个国家股市增长20%、25%还存在什么股灾?如果觉得1年25%涨幅不满意的,我觉得很难找到满意的市场氛围了。但是的确从最高点是有很大的回撤,回撤过程中,有很多人担心中国的家庭会不会受损?我们去看看数字,中国的家庭的资产配置当中,金融资产只占了26%,26%当中配在股票上的大概只有27%,这个26%当中的57%,即便损失30%的话,家庭资产也就损失6%到7%的水平,所以其实是没有什么损失。

这个问题衍生出一个新问题,如果中国的家庭愿意改善家庭资产配置的话,除了愿意增加对海外的资产配置之外,很显然会愿意增加金融资产的配置,把中国家庭跟欧美日比较的话,欧美日的家庭金融资产的占比大概占50%到60%,房地产的占比占20%到30%,中国的家庭是倒了个儿,房地产占60%多,金融资产只占20%,世界是大同的,最好配置是差不多的,所以中国的家庭会有意愿增加金融资产配置。为家庭和金融服务,金融资产配置将增加很多服务,这些将来都是爆炸性增长的行业。

另外,家庭如果增加杠杆率会愿意用在消费方面。所以如果相信中国未来十年的GDP如果在6.5%到7%,或者6%到7%之间,我觉得有非常大的可能性,中国的整个消费市场可以维持在10%到11%左右的增长,那么跟中国的中产家庭消费有关的行业,包含刚才讲的所有的消费行业,跟中产家庭有关的消费行业,以及家庭资产配置,我觉得可能至少有14%、15%,健康快乐是中产消费当中的明珠,应该能到17%、18%以上。中国的健康快乐行业,非常有机会在未来的十年,在每一个细的分支当中都成为世界第一,现在投健康快乐行业是非常好的时机。

大家说什么是健康?我们可以把健康分为大健康,包括制药、医药的批发零售、医疗、养老、器械,此外还包括医疗金融,怎么支持健康支付?怎么有健康的环境?健康的饮食?这些是大的健康概念,包括健康的生活方式,实际上就是快乐生活,怎么能让你快乐?第一是娱乐,第二是旅游,第三是时尚,第四是体育。

投中集团创始人陈颉提到票房的问题,他说很快能看到中国电影票房超过世界。但我认为是,最早今年最晚明年,中国的电影的票房市场会超过美国。现在我们还有两个月,一个半月,我们就能看到中国的票房能不能超过美国。今年超不过,明年就会超过,就是电影票房市场。

从旅游市场出境游看,中国很早就已经是全球第一了,但关键问题是我们每年的增速非常高,每年增速27%销售额,如果是按人头每年增长18%非常高。所以因此我们看到,对日韩旅游,今年比去年同比增长了61%,是不可思议,我们预计很好,我们赚了钱,因为我们在日韩我们投了不少。

关于体育的问题,现在中国的体育产业只有美国,我们只有他的3%左右。但是我觉得在十年内,中国能够追平美国甚至超过他。这个机会要把它抓住。所以,从我们复星来讲,所有围绕人类的健康快乐的生态圈,系统的布局,不是单纯去买机会,能够整合也要参与整合。

现在我们在健康快乐的总投资资产超过600亿,净资产有280多亿人民币,这两个产业占我们利润比的22%,每年增长50%多。我们在全球的投资地图,还是沿着一带一路布局,特别是在欧洲体量还是比较大。总的来说,现在已经投了超过50个项目,111亿美元,投资的模式就像陈颉说的,我们还是中国动力加上全球资源,我们希望买海外资产到中国来发展,能够到中国落地生根,为中国老百姓所用,这是B2F。

下面想讲讲B2B,刚才说B2B比较悲观,压力非常大,中国企业的杠杆率非常高,还要去杠杆,去产能,降低负债率,这个损失还没有结束,这个损失会连带金融机构。金融机构对B2B支持比较大的会有损失。刚才讲债的时候,漏了非常重要的话题,中国降息之后,大家看到今年三季度开始,债出现了井喷,每个月的新发债高达两万亿是非常惊人的。这个债这么发下去的话,我们很快看到两个结果,第一个企业发债的融资挤压了银行的贷款需求,所以银行贷款端会面临压力。第二是,发债的利率显著低于银行的信贷利率,马上会拖累银行的信贷往下走。另外一个问题是,现在大家都知道银行资产也就六七十万亿,你一年可以发24万亿,这个还是猛了一点,但是这个债的问题,垃圾债跟主权债之间差1到2个点,这个非常不公平。有些企业听了不开心,为何我们是垃圾债,我还评AAA呢?你真的是AAA吗?你真的跟国家主权一样吗?我认为不一样。因此我认为,明后年,中国评级会面临非常大的压力,你要重新评,对债的级别进行合理的定价,有一部分债的刚性对付一定会打破。

回到B2B,杠杆率衍生出非常好的生意模式,就是分享经济。凡是有过剩产能、闲置产能、闲置资源的地方都有机会成为分享经济发展的土壤。为什么有滴滴打车、Uber呢?因为有大量被闲置的私车,私车24个小时只开2个小时,22个小时闲着。产能也是一样,产能只要有闲置的,就一定能提高效应。所以我觉得对B2B的生意来说,最性感,最有机会,如何用轻资产的方式运营这种过剩产能的重资产,这个模式是非常值得投资的。

用全球视野来说,有一部分在中国过剩的供应链的产能,在很多国家还是稀缺,特别是中国提出一带一路之后,能看到很多机会。例如,我们看到南亚跟东南亚,整个南亚的人口大概有13、4亿,加上东南亚有20亿的人口,平均岁数只有27、28、29岁,中国39岁,美国37岁。29岁的年龄意味着什么?意味着他们这些国家的劳动力非常充足,所以英语为母语的东南亚或者南亚的国家,很容易把一些英语口语外包服务拿走,不管是金融服务还是互联网服务,非英语系将来一定走中国的老路,大规模发展低成本的制造业,制造业跟外包的这个服务业发展之后,一定会有基础设施的成长,你很快会发现,互联网网线不够粗,这个4G的通话,带宽不够,你都得装地下设施。另外这个制造业一发达,马上发现铁路公路都不行,港口也不行,这些一弄你会发现为什么这些设备要进口?你可以当地生产,中国走的路他们也走一遍。因此看来在中国过剩的产业,在那些国家,一带一路的国家是非常稀缺的,因此有非常大的空间去发展,关键取决于我们的企业家们有没有这样的野心跟胆魄。

B2G我提到政府的问题,政府的能力在减弱,政府的支付能力在变化。我觉得B2G的生意会越来越难。但是这个也有差别,不同政府的信用有差别,有些政府支付能力强,跟这些政府打交道是安全的,有些就会弱一点。在政府的支付清单里面,也是有优先级的,什么样的钱优先付,大家感到最明显的是工资优先付,跟民生有关的社会目标,比如养老、医疗的问题,包括有一部分垃圾清运的问题,肯定优先付,不付整个城市运行不起来。我们考虑B2G的时候,可以想一想究竟哪些是跟政府优先支付目标相关。

还有一块是互联网,中国拥有全世界最大的移动互联网的用户量,这些用户养成了非常好的支付习惯,移动互联网这个产业是中国战略性新兴产业,而且在全球是比较有竞争力的产业,国家企业都应该大力发展。从复星来说,我们去年在这个领域的投资有38亿多,今年怎么也要在50亿人民币以上,我们还要加大力度。我们做几个事情,第一个事情是把整个复星全球的企业系统架构在云端,架构在这个移动互联网上,我跟大家说,我在办公桌上的那个电脑,过去两年当中只开机一次,就在前天开的机。因为我要导一下照片出来。这个两年不开机,一点不影响我的工作。前两天跟有一个朋友说,炒股非要逼着用户用很大的屏幕,这个玩意不人性化,我不看屏幕了,你一定得适应这个,我的手机屏幕,你得研发出一个系统来,支持我们这样的需求。整个复星把所有的员工驱赶上云端,移动互联网用起来之后一个很大的差别,最近有些朋友经常看到,我为丁丁做的广告,这个一分钱没收,主要因为丁丁给我们服务比较好,我觉得一定要有移动互联网。 第二个,我们会把线下的客户通过威逼利诱弄到网上,线下一年就是一趟两趟的交易机会。

有些朋友说,复星你乱七八糟投很多,西班牙的红酒跟火腿、意大利的服装、法国的旅游、日本的食品……这些玩意之间有什么关联性?还有药品还有医疗。大家仔细去想,我们就是针对中产家庭,适应中产家庭不同场景下的消费,要能记住复星这个名字,一定要搞到移动互联网上去,这样才能产生收益。

我们在互联网上,从投资来说看两个大的机会,第一个是有五千万活跃用户以上纯互联网的服务,基本上都能够搀和一点,这个一定不能错过机会。第二个是O2O机会,很多传统企业有非常庞大的用户群,这些用户群很多传统企业现在彻底想转到移动互联网上去,如果有这样的决心我觉得O20的投资成本非常低。

刚才陈颉讲到A股估值的问题,讲的非常含蓄,用了一个对冲。其实,复星在大力发展的就是上市公司+海外PE的模式,这个模式很好。因为A股的上市公司总体的估值是比较高的。我们作为A股的股东,是比较满意的。

第二个我觉得作为投资者来说,我注意到像境外中概股、香港的港股、香港的红筹股非常便宜,如果PE公司加上我们的投资能力,去买便宜的中概股,便宜的H股,便宜的红筹股,再组装到A股其实是多赢,第一个作为投资机构买了海外的项目之后,寻找到国内上市跟退出的机会,对于国内的上市公司来说,相当于多了一个类似于母公司这样不断给他注入利润的渠道,对市值管理是有帮助,这个模式是可以认真地考虑。

当然我也注意到境外的蓝筹股其实还是非常便宜的,境内的蓝筹股很便宜,如果考虑到这么多的中概股、港股、H股都想回来,我相信中国小盘股,30亿到50亿人民币的小盘股也非常有借壳机会的,所以这些公司比较值钱。

整个境外投资,如果现在用境内的眼光去看,境内很多消费者,买一个奢侈品包包两万块钱,到境外你看只有八百块钱。我在碰到过一些土豪,这三个不要,其他整面全要,为什么?太便宜了,八千块钱一个包。其实没必要这样做?为什么?这个八千块在海外是一个白菜价,走到哪儿都能买到,你明天还可以买,同样这个道理,PE的事情一样,不能在国内看惯高的价格,一到海外什么都便宜,闭着眼睛去买,这是非常危险。如果买海外的项目,就像你在国内培养一个技能跟能力一样,脑子里有一定有根弦。你要习得一项技能需要6年。为什么大学本科学四年,硕士学三年有道理,学三年掌握一门技能,我们搞投资也是一样。

复星自己做海外投资印象非常深,这两年复星投资在海外比较猛,其实我们在第一个三年海外投了5亿,第一个5年只投了16亿,5年时间在海外只投了16亿人民币,怎么这么少?因为需要用6年的时间习得这个技能,一旦习得之后,上市公司+海外PE的模式是非常有前途的。

最后一点,企业还是要把自己做的很灵活,不能够在牛市滋润,在熊市就悲催。我们一直有一个观点,低买高卖,怎么做到低买,什么时候有低的价格卖给你,一定是熊市。你做决策是该买该卖的时候就问自己,以你的判断你想买的东西,目前是熊还是牛?你熊就应该买,牛就应该卖,如果再讲有点经济学的术语的话,这个牛市要致力于奖励负债率,增加信心储备,做实净资产。熊市的话要调整资产结构,优化资产结构,买到你想要的那些行业,如果健康快乐你喜欢,你应该趁熊市的时候买健康快乐,而不是牛市的时候去买,这是非常重要的。在过去几年,我们的负债率是持续下降的,总负债率今年只有50.7,去年还有55.9。

复星在投资的逻辑上提了CIPC战略。第一个是,我们的投资面向什么客群?就是中产家庭跟中高净值人群,所有投资只是围绕中产家庭跟中高净值人群的需求,特别是他们的两种需求,一种是生命体验需求,第二是生命保障需求。生命体验需求,现在选定的是健康快乐;生命保障需求,是私人银行、保险这个家庭财富管理,这些我觉得都可以增加支付能力,所以要选定客群。第二如果想作低风险高收益的话,一定找到一个错配的机会,做到又要低风险又要高收益,这样的情况只存在错配的情形下,就是海外低价格的消费资产跟中国高成长的消费市场之间的错配,当中的关键点,你买的这些低价格的消费资产之后,你要实现中国消费市场的高增长;第二个是,欧美日的低利率的环境,融资成本、资金成本跟中国高收益人民币之间的关系,我们现在跟他们差3个百分点,关键怎么让中国的企业收益;第三个错配是中概股、港股和H股真的很便宜,A股估值比较合理,当然还有很多错配,大家都能想到,一如既往,熊市和牛市同样的逻辑,也是希望在这儿跟大家共同多切磋,共同发展,谢谢大家。


Originally published at willzhang.com on November 28, 2015.

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