Стратегия — 2016: Еще не глобальная рецессия, но уже начало “медвежьего” рынка

ФИНАНСОВЫЕ РЫНКИ: БАЗОВЫЕ ПРЕДПОСЫЛКИ ДЛЯ СНИЖЕНИЯ

МАКРОЭКОНОМИЧЕСКИЕ ТРЕНДЫ

Замедление роста экономики США во втором полугодии, тогда как в первом, наоборот, ещё возможно ускорение за счет теплой зимы, хорошего рынка труда и роста кредитования. «Успеть, пока ставки не выросли», как всегда бывает на первой стадии роста ставок ФРС — все стремятся взять ипотеку и автокредит под еще низкий %. Но прибыли в США за год снизятся.

В пером полугодии возможна «стабилизация роста» китайской экономики (эффект от программ стимулирования, принятых в 2015 г.), но затем темпы роста замедлятся, и год закончится с ростом ВВП ниже 6%, снижением курса юаня и развитием долгового кризиса.

Завершение циклического падения цен на минеральное сырьё и завершение кризиса в странах- экспортёрах сырья («дно» в металлах или уже было, или будет в 1–2 кв.2016 г.)

Начало восстановления роста в странах Еврозоны на отрицательных ставках и QE от ЕЦБ

МИРОВАЯ ПОЛИТИКА

Кульминация конфликта на Ближнем Востоке, включая: распад Ирака, раздел Сирии, «размен» между Ираном и США (уступки за отказ от санкций, расширение иранского экспорта углеводородов), завершение острой фазы кризиса беженцев (укрепление границ).

В США выборы президента (продолжение политики «популизма» под вопросом) и уход ФРС от низких ставок; усиление протекционизма в отношении иностранных товаров

В России («позитив» для экономики): завершение падения нефтяных цен в 1-м полугодии, возвращение А.Кудрина к управлению экономикой и завершение конфликта с Турцией; и «негатив» для экономики: ухудшение инвест. климата в части налоговой политики и административного давления; снижение кредитного рейтинга РФ, проигрыш апелляции в Гааге по $50 млрд.; обострение с Украиной (ДНР/ЛНР и риск новой «газовой войны»).

ИНВЕСТИЦИОННЫЕ ИДЕИ НА 2016: ПОКУПКИ «НА ДНЕ» И «ШОРТ» В США

АКЦИИ — краткосрочное восстановление рынка после обвала в январе и начало «медвежьего» рынка

Торговля S&P-500 в диапазоне 1800–1950: от сокращения «лонг» в первом полугодии — к «шорт» во втором

Продажа РТС на дешевой нефти, слабых финансах и политике. Диапазон 500–900 в 2016г

«Лонг» в Nikkei при курсе иены ниже 118 / 1 USD, в 1-м полугодии, «шорт» в Nikkey при 130 иен / 1 USD

«Лонг» в нефтяных и нефтесервисных компаниях в США и ЕС — при ценах на Brent в USD 25–28 за баррель

«Лонг» в металлургических компаниях с наименьшими издержками с фокусом на медь и алюминий (FCX, KAZ.L, VED.L, AA), спецстали, железную руду — при сокращении предложения и стабилизации спроса в КНР

«Лонг» в бразильских акциях (EWZ ETF, ADRs) при проходе нефтью «дна» и укреплении реала

Шорт в китайских акциях (через ETF (ASHR, CHAD) и торгующиеся на NASDAQ акции)

Тактические трейды (при достижении локальных минимумов/максимумов): «лонг» в США в MU, M, CNX, FSLR , в России -Etalon, Yandex, VIP и «шорт» в Facebook, Amazon, Netflix, Google, VLO и крупных банках США

ВАЛЮТЫ — доллар близок к своему циклическому максимуму

«Шорт» в Евро по 1.11–1.12 с целью 1.05 и далее к паритету

«Лонг» австралийских доллар (AUD) по 0.67 USD за AUD и в японской иене (JPY) по 130 за USD

СЫРЬЕ — растущий спрос и, наконец, падение предложения вернут рынки в баланс

«Лонг» в нефти в диапазоне USD 22–25 с целью выше USD 35

Покупать золото ниже 1000 с целью 1200; купить платиноиды и серебро — после разворота доллара вниз

Купить фьючерсы на основное с/х сырье (фьюч. контракты на кукурузу и пшеницу на 4 кв. 2016 года) — переход Эль-Нинье в Ла-Нинье приведет к засухе и плохому урожаю следующего сезона

ОБЛИГАЦИИ — рост ставок ФРС и переток средств в акции принесут убытки владельцам бондов

«Шорт» в 10-летних гособлигациях США при доходности 1.5 -1.9% с целью 2.70–2.75%

«Шорт» в Евробондах EM (Турция, Россия) с целью возврата котировок на годовые минимумы

РИСКИ ФОНДОВОГО РЫНКА США В 2016г.

Рост прибылей в последние годы сильно отстает от роста котировок, т.е. ралли было на росте Р/Е для индекса S&P-500 к среднему значению 17, что близко к исторически «пиковым» уровням. А по нормализованным прибылям (CAPE) P/E на 2 СКО выше средней.

Показатели «страха и жадности» рынка США — на противоположных экстремумах: VIX («страх») побывал вблизи исторических минимумов, а финансовое плечо спекулянтов («жадность») поставило исторических максимум. И эта дивергенция начала сходится

Инфляционные риски снова возросли, т.к. у дефляции больше нет серьезных союзников:

Снизилась безработица — сейчас уже в районе 5.2%, так что ФРС уже вынужден повышать ставку

Исчезает фактор расширяющегося Китая с заниженным валютным курсом — инфляция, рост зарплат и все еще крепкий юань лишили мир мощного дефляционного фактора

Лаг между ростом цен и спросом на рынке недвижимости в США — цены на вторичном рынке выросли за 4 года на 34% и превысили предкризисный уровня, что уже начало влиять на Owner’s Occupied Rent (40% Core CPI), которая ускорилась до 3% уоу.

Фактор падающей скорости обращения денег — банки не хотели кредитовать экономику, предпочитая играть вокруг QE Депозиты банков достигли в 2014 г. $2.8 трлн. — их уход в экономику ($300 млрд. уже ушло) начнёт разгонять инфляцию по модели Фишера (MV=PY)

Дешевые цены на сырье — оно вряд ли уже сильно подешевеет, т.к. уже начался спад предложения

ФРС продемонстрировало понимание необходимости менять политику, чтобы не увеличивать «пузырь» на рынке активов — начался цикл повышения ставок, и он может оказаться быстрее, чем заложен в рынке.

Политические риски: конфликты Иран — суннитские страны, в Ираке и Сирии далеки от разрешения. Выборы в США могут принести смену вектора развития политики и экономики.

ДЕШЁВЫЙ КРЕДИТ В США БОЛЬШЕ НЕ СТИМУЛИРУЕТ РОСТ «ПЛЕЧА»

Рынок до 2016Г. «жил в долг» на $200млрд. (нижний график), а совокупный объем кредитования покупки акций достигал $500млрд. Сигнал на завершение 7-ми летнего ралли — это, когда при росте рынка началось сокращение плеча, т.е. «умные инвесторы» перекладывают позиции на «физиков». Сейчас мы находимся в стадии формирования такого сигнала — рынок акций пытается вырасти после провала, тогда как плечо сокращается. После поступления четкого сигнала у рынка будет квартала на формирование локального максимума, после чего — затяжной тренд снижения котировок. Поэтому мы ждем глубокого и продолжительного падения во втором полугодии.

Объем заемных средств игроков на бирже Нью-Йорка бьет рекорды

На американском рынке акций исчез «массовый оптимизм»: все больше акций выбывает из числа растущих

Доля акций, торгующихся выше 200-дневной средней на NYSE

Рост американского рынка последние 2.5 года сопровождается снижением числа акций, торгующихся выше своей 200-дневней средней, в данный момент выше 200-дневной средней торгуется только половина акций на NYSE. Похожая ситуация, имевшая место в 2007 г., когда при новых максимумах в индексе более половины бумаг находились в падающем тренде, завершилась коллапсом рынка в 2008 г.

По мнению нобелевского лауреата Р.Шиллера, S&P-500 торгуется значительно дороже своих прибылей (CAPE)

Shiller’s CAPE (Cyclical Adjusted P/E)

Текущие параметры оценки индекса S&P 500 почти на 2 стандартных отклонения превышают средний за 130 лет показатель Cycle Adjusted P/E (CAPE), предложенный нобелевским лауреатом Шиллером. Американские акции стоили дороже только в периоды «пузырей», которые завершились перед крахом рынков в 1929 г. и в конце 1990-х гг.

Заложенная в котировках акций премия за риск стремительно сократилась, уменьшая шансы на рост акций в 2016г.

Модель ФРС по американскому рынку акций (сравнивает доходность S&P-500 (обратный P/E) и доходность долгосрочных облигаций — аналог премии за риск) по-прежнему голосует за акции против бондов, но текущий спрэд уже ниже годовой средней, что раньше приводило к коррекциям рынка

Относительная доходность акций в сравнении с гос. облигациями

ПРЕЗИДЕНТСКИЕ ВЫБОРОВЫ В США — СТРЕСС ДЛЯ ВСЕХ РЫНКОВ

Выборы в США станут крупнейшим политическим событием 2016 года, т.к. впервые за долгое время появляется шанс на полностью республиканскую власть (Президент + Конгресс), которую стереотипно считают более выгодной для бизнеса и финансового рынка. Однако статистика говорит об обратном

ВЫБОРЫ В БРАЗИЛИИ В 2014 Г. УЖЕ «ВЗРЫВАЛИ РЫНОК». ЖДЕМ ПЕРЕЛОМА В ПОЛИТИКЕ В 2016

Прошлогодние выборы в Бразилии прошли по всем правилам «мыльных опер»: была и трагическая смерть кандидата, и чудесное превращение никому не известной Марины Сильва в основную кандидатку на президентский пост, и подковерная борьба. А в финале президентом снова стала Руссефф, что в совокупности с падением цен на нефть обвалило бразильский реал и фондовый рынок Коррупционный скандал в Петробразе усилил нежелание иностранных инвесторов покупать бразильские активы, но и повысил вероятность импичмента Руссефф — так что в 2016 году мы можем увидеть новую серию, а бразильские активы могут стать лидерами роста на ЕМ

ЕВРО: НА ПУТИ К ПАРИТЕТУ С ДОЛЛАРОМ США

ЕЦБ продлил программу QE до марта 2017 г., но не увеличил ее размер — €60 млрд. в месяц ФРС, наконец, подняла ставку в декабре 2015, и мы ждем еще 3 повышения в 2016 (аналог отрицательного QE) => расхождение ДКП двух крупнейших ЦБ усилилось

Текущий курс евро уже дисконтировал большую часть QE от ЕЦБ, и поэтому паритет с евро увидим только на следующем повышении ставки ФРС (мы думаем, что оно будет в марте)

РУБЛЬ: ПЕРЕОЦЕНЕННОСТЬ К НЕФТИ СОХРАНЯЕТСЯ — БЮДЖЕТ ЭТОГО НЕ ВЫДЕРЖИТ В 2016 Г.

Цена барреля нефти Брент поставила в декабре новый минимум в $36 (против $42 в августе), но рубль остался в рамках прошлых минимумов около 72 руб. за доллар. На основании регрессионной модели, при текущих ценах на нефть RUB должен быть 75.

Более того, рублевая цена на нефть опустилась к концу года существенно ниже заложенной в бюджете (2,850 руб/баррель против 3,170). Это не проблема для бюджета 2015г., т.к. средняя за год все равно 3,240, но на 2016г. были заложены 3,165 ($50 нефть, 63.3 доллар). Еще и газ добавит проблем: экспортные цены на минимумах с 2004–2005, а теплая зима в Европе и политические риски могут привести еще и к падению объемов поставок. Ждём 90 руб./1 USD

СЫРЬЕВОЙ РЫНОК: НЕФТЬ ПАДАЕТ, А МЕТАЛЛЫ — УЖЕ «НА ДНЕ»

ДОЛЛАР РАСТЁТ — ЭТО ВСЕГДА ПЛОХО ДЛЯ СЫРЬЯ. Но и фундаментальные факторы спроса и предложения указывают на сохранение падающего тренда в большинстве видов сырья (кроме драгметаллов и части с/х продукции) — в 2015 г. на рынок вышли огромные объемы новых мощностей по его добыче (особенно в железной руде и нефти), которые были заложены на пике сырьевого супер цикла в 2010–11гг, а динамика спроса, в т.ч.из Китая, продолжила разочаровывать.

Нефть снова резко снизилась и покажет новое «дно» около USD 22–25 в 1 квартале. Оно может быть «окончательным» только в случае полной капитуляции сланцевой добычи — это станет понятно весной, когда иссякнут финансовые резервы и истекут хеджи малых и средних компаний. Разрешение на экспорт нефти из США и выход на рынок иранской нефти приведут к выравниванию цен и даже небольшому дисконту Брента к WTI: пока «дно» цен рисуется на уровне $25, а «потолок» — на $45 (только геополитика сможет двинуть выше — следующий график)

Цветные металлы — наиболее здоровая ситуация со спросом (внутренняя отделка домов и электроника), но избыток предложения сокращается медленно. Отдаем предпочтение меди, алюминию, титану и цинку, где наиболее узкий избыток предложения

Драгоценные металлы в процессе достижения дна (см. отдельный слайд), палладий лучший, серебро — худший для инвестиций, но самый волатильный и больше подходит для спекуляций

Сельхозсырье — эффект Эль-Нинье может привести к плохому урожаю следующего года и росту цен летом-осенью (см. отдельный слайд). Но в первом полугодии еще будет сказываться избыток запасов и результаты хорошего урожая текущего сезона

ЦЕНЫ НА НЕФТЬ ЧУВСТВИТЕЛЬНЫ К ГЕОПОЛИТИКЕ

Периоды параболического роста на нефть всегда были следствием геополитических рисков, тогда как крупнейшие ее обвалы всегда были связаны или с ОПЕК, или с глобальными экономическими кризисами

ЗОЛОТО: КОРРЕКЦИЯ ЗАВЕРШАЕТСЯ — СПАСИБО ДОЛЛАРУ США?

Золото скоро может стать хорошим активом для диверсификации рисков за счет:

Реального спроса в Китае и Индии (под «свадебный сезон» и повышение квот на импорт)

Достижения уровня реальных ставок в США уровня 1% с дальнейшей стабилизацией на этом уровне — уйдет давление, на золото со стороны растущих ставок

Сохранение геополитической напряженности во многих регионах мира (Россия/Украина, Таиланд, Ирак, Сирия, Ливия)

Россия может переводить часть международных резервов в золото для нейтрализации риска «отключения» от долларовой валютной системы. Пример Ирана показал, что золото может являться эффективным инструментом расчетов

Объем средств в «золотых» фондах (ETFs) достиг минимума с 2009 года и уже полгода находится на стабильном уровне, т.е. все нервные инвесторы уже вышли, и они же побегут заходить обратно, как только пойдет рост цен выше 1150

Забытые инфляционные риски хоть и не реализуются на горизонте 6–12 месяцев, но их возвращение в орбиту внимания инвесторов сократит реальные процентные ставки (уже само по себе хорошо для золота) и добавят спрос на за золото как inflation hedge

Золоторудники начнут сокращать добычу, т.к. замороженные в 2013–2015 гг. проекты новой добычи не выйдут на рынок и не смогут компенсировать падение добычи и качества руды на старых месторождениях. Время покупать их акции наступит раньше мин. цен на золото.

МЫ РЕКОМЕНДУЕМ УВЕЛИЧИВАТЬ ЗОЛОТА И ЗОЛОТОРУДНЫХ КОМПАНИЙ (GDX) В ПОРТФЕЛЕ ПРИ ПАДЕНИИ ЦЕН НИЖЕ $1000 ПО ЗОЛОТУ (14 ПО СЕРЕБРУ) И $13–14 ПО GDX

Золото: «Печатный станок» ФРС — не главный фактор динамики цен

На графике приведена связь котировок золота с балансами всех основных ЦБ (де-факто, это долларовая скорость печатного станка), реальными ставками в США (по 10-летним защищенным от инфляции UST-bills) и инвестиционным спросом на золотые ETF. Скорость печатного станка не так сильно влияет на котировки золота, как реальные ставки и приток/отток денег в ETF.

На повышении ставок ФРС реальные ставки могут достичь 1%, что скорее всего, станет максимальным уровнем на ближайшие годы. Одновременно будет достигнут минимум по ценам на золото около $1000 за унцию, после чего вернется инвестиционных спрос (ETF) и возобновится процесс роста совокупных активов ЦБ. Золото стабилизируется в диапазоне $1000–1200

СЕЛЬХОЗСЫРЬЕ — ВСЕ НАДЕЖДЫ НА ЭЛЬ-НИНЬО

Влияние эффекта Эль-Ниньо на цены на сельхоз сырье бывает достаточно большим, особенно в следующий сезон урожая. В настоящее время осцилляторы (отрицательные значения на верхнем графике) в зонt очень сильного Эль-Ниньо, после которого цены начинали быстро расти из-за плохого урожая следующего года. Дополнительный позитив — политические риски вокруг Украины и России (обе страны в топ-5 по экспорту кукурузы и пшеницы + риск закрытия Босфора Турцией).

Но хороший урожай этого года и накопленные запасы будут еще давить на цены, а учитывая достаточно высокое контанго в с/х ценах, лучше всего эту стратегию реализовывать через покупку фьючерсов на декабрь следующего года: 60% пшеницы (<$5.0) и 40% кукурузы (<$3.6)

ГОСОБЛИГАЦИИ США: ПОСЛЕДНИЙ «ЗАЩИТНЫЙ АКТИВ» В МИРЕ?

Многолетний тренд на падение ставок длинных гособлигаций закончился с завершением программы QE от ФРС, а ожидания роста базовых ставок в США даже стимулировали сильное падение цен на бонды. Однако история говорит о том, что рост ставки ФРС негативно влияет только за полгода до первого повышения и полгода после. Более того, чем «длиннее» облигации, тем лучше они себя чувствуют во время цикла повышения ставок

Формирование падающего тренда в ценах на UST-10y не мешает им оставаться прекрасным защитным активом, в котором инвесторы ищут спасения от проблем в Еврозоне, «китайского пузыря», падения сырьевых цен и ухудшения динамики прибылей корпораций

Российские еврооблигации: валютное РЕПО ЦБ РФ сдерживает рост доходностей

Рынок российских еврооблигаций остается «замороженным» — значительная часть обращающихся на рынке бумаг по-прежнему находится в залоге у ЦБ РФ в рамках валютного РЕПО ($23.7 млрд на конец дек’15 г.), так что доходность основных выпусков остается не особо привлекательной — более интересна стратегия игры от продажи, в том числе в шорт.

-Ваш Александр Финн

Подписывайтесь на мои социальные сети:

https://twitter.com/ag_finn

http://vk.com/ag_finn

https://www.facebook.com/amosfy

https://www.instagram.com/ag_finn

https://www.linkedin.com/in/agfinn