Resumen y seguimiento ejercicio 2019 (incluye SPG, BPY, MRL, UNA, CSCO, MMM y XOM)

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Muy buenas y muy feliz año nuevo a todos, espero que este 2020 venga cargado de salud, buenos momentos, interés compuesto y muchos dividendos crecientes!

2019 ha quedado atrás y después de unas merecidas vacaciones en familia, toca hacer un repaso del mes de diciembre y del año completo para ver la evolución de los dividendos cobrados este año, fijar el objetivo para 2020, analizar las operaciones realizadas durante el mes de diciembre y repasar la rentabilidad y la foto actual de la cartera.

Ingresos netos pasivos 2019 y objetivo 2020

Excelente año en lo que a Ingresos Netos Pasivos se refiere (después de retenciones y tipo de cambio), con un incremento de +29,22% respecto a los cobrados en 2018 y por encima del objetivo fijado para este año, así que no podría estar más contento con la evolución de la bola de nieve, donde cada vez se va notando más la magia del interés compuesto.

El objetivo para este 2020 lo vamos a fijar en conseguir un crecimiento de los ingresos netos pasivos de 35% con respecto a los obtenidos en 2019. Inicialmente lo había fijado en 30%, pero tras leer el magnífico resumen de 2019 de mi amigo y compañero de inversión Enrique, donde ponía el ejemplo de la historia «The archer and the moon» como una forma de inspiración para conseguir llegar más lejos con nuestros objetivos, he decidido incrementarlo en 5 puntos porcentuales (que no está nada mal). Objetivo ambicioso, pero no imposible, así que vamos a estirar el objetivo a ver si lo conseguimos. Gracias por el aporte Enrique!

Aquí os dejo la evolución de los dividendos cobrados desde el ejercicio 2008 (año en que comencé a invertir) por si os interesa:

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Como había comentado en mi hilo, después de dar varios tumbos en bolsa, en 2012 decidí centrarme en esta maravillosa estrategia DGI y, tal y como se puede observar en el gráfico, a partir de 2014 la bola de nieve ha empezado a coger fuerza y desde entonces no ha parado de crecer a muy buen ritmo, así que no podría estar más contento con los resultados.

“Understanding both, the power of compound interest and the difficulty of getting it, is the heart and soul of understanding a lot of things” – Charlie Munger

Imaginaros la magia del interés compuesto, que el propio Einstein (quizás el mejor científico de todos los tiempos) lo calificó como la mayor fuerza del universo, que se dice pronto, máxime cuando su famosa fórmula de la equivalencia entre masa y energía (E = mc2) es la base de la energía nuclear y aún así considera que el interés compuesto es la mayor fuerza…

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Rentabilidad de la cartera en 2019

Según mis cálculos, la rentabilidad de mi cartera en 2019 se sitúa en +29,30% (curiosamente casi idéntica al crecimiento de los ingresos netos pasivos) vs un +16,57% del “IBEX Total Return” y un +31,50% del “S&P 500 Total Return” (ambos incluyendo dividendos). Como he comentado en otras ocasiones, lo realmente importante para mí no es batir al mercado, sino ver cómo van creciendo los ingresos netos pasivos mes a mes, así que no me obsesiono con los resultados, pero parece obligado ver como lo estamos haciendo en relación con los índices de referencia y la verdad es que da gusto ver como la cartera ha batido con creces el retorno total del mercado local (IBEXTR) y está ligeramente por debajo del obtenido por el “S&P 500 Total Return” (SPXTR). En 2018 conseguimos batir a ambos índices (que incluyen dividendos), este año nos hemos quedado algo por debajo del índice de referencia americano, pero vamos, que firmaría por obtener estas rentabilidades (que están en territorio de las mejores épocas de Buffett) todos los años.

Después de 11 años en este negocio, soy totalmente consciente que no todos los años serán así de buenos (ni mucho menos) y espero que los más noveles en este maravilloso mundo de la inversión en dividendos no piensen que esto es un camino de rosas…El S&P 500 ha subido casi 375% desde que tocó suelo tras la crisis financiera en marzo de 2009 y según publicó Goldman Sachs en diciembre se cumplieron 10,7 años desde la última corrección de 20% o más en el S&P 500 (aunque la de diciembre de 2018 debió de rozar el 20%), lo que representa el mayor periodo en 120 años, así que tarde o temprano llegarán las caídas y ahí estaremos listos para cargar empresas de la máxima calidad y excelente trato al accionista.

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https://twitter.com/tracyalloway/status/1202414250276184064?s=21

“As the bull market continues, it makes you feel that investing is very easy and safe and that you’re a financial genius” – Ron Chernow (escritor y periodista americano)

Ventas diciembre

Al igual que los últimos meses y como es lo normal en una cartera DGI a largo plazo (salvo casos excepcionales), en diciembre no he realizado ninguna venta.

Compras diciembre

Es curioso como, aún con el mercado en máximos históricos (al menos el americano), siempre existen oportunidades para ampliar o incorporar empresas a precios razonables, gracias a la bipolaridad de nuestro querido Mr. Market, que nos va dado oportunidades en distintas empresas y sectores para ir moldeando nuestra cartera en lo que vemos a mejores precios.

En 2018 pudimos comprar PG, SBUX, GIS, LMT, PEP, KMB, TXN, BX, BIP, BEP, AAPL, DIS y seguro que se me escapa alguna otra a precios que hoy parecen muy lejanos. En 2019 el mercado nos ha dado oportunidad de cargar MO, PM, BATS, BAYN, CS, ALV, VIS, BMY, MMM, ABBV, ENB, XOM, RDSB, BPY, HD, UNA, INTC, WBA, CVS, CSCO, SPG y alguna otra que ahora no me viene a la mente.

Después de este rollo, a donde quería llegar es que hay que tener paciencia que, tarde o temprano, se presentarán buenas oportunidades en las empresas en nuestro radar (ya sea las que llevemos en cartera o las que pretendamos incorporar).

Qué oportunidades nos traerá este 2020?, solo pido que nos deje comprar acciones de la máxima calidad a precios razonables…Por lo pronto, el primer día bursátil de este 2020 (o sea ayer) he comprado un puñado de acciones de PEP, GIS, ENB, VZ, MO y PM. Las primeras 4 me gustan mucho y se estaban quedando rezagadas en mi cartera, así que las iré comprando poco a poco en recortes hasta que vuelvan a la ponderación que les corresponde dada su calidad. En el caso de MO y PM fue la adicción al tabaco (a pesar de que nunca he fumado).

Ahora si, que me enrollo, vamos con las operaciones realizadas en diciembre (ordenadas por importe de inversión) para cerrar este maravilloso año:

  • He incorporado a cartera la empresa Simon Property Group (SPG) en distintas compras @ un precio medio de $148,46.

Los que me conocéis sabéis que me gusta hacer números y bucear en las cuentas anuales de las empresas antes de realizar una compra, pero en esta ocasión tengo que reconocer, sin que sirva de precedente, que he hecho la primera compra en esta empresa (de las 4 realizadas en el mes), basándome en el maravilloso análisis realizado hace poco por mi amigo y compañero de inversión Mannel Perry. Además del análisis de Mannel, también me ha ayudado a tomar la decisión una excelente conversación que tuve con Dividendo Rentable y saber que varios compañeros de inversión con los que comparto la misma filosofía de inversión y a los que tengo en muy alto estima también la llevan y me han hablado muy bien de ella, así que he ejecutado la compra con cierto confort y por supuesto aprovechando las caídas de la empresa en los últimos meses.

Obviamente no recomiendo a nadie realizar compras basándose en análisis ajenos, pero en este caso, además de los motivos expuestos, esta primera entrada (no significativa en mi cartera) sirvió para, una vez incorporada a cartera, obligarme a analizar sus números de cara a las siguientes compras realizadas y al mismo tiempo hacer una comparativa con otro REIT que actualmente veo a buen precio Brookfield Property Partners (BPY), del que también he ampliado un puñado de acciones en los últimos días de diciembre @ $18,09 y, ya que estábamos con los números, he aprovechando para analizar otro REIT (SOCIMI en este caso) que también llevo en cartera y que nos pilla más cerca: Merlín Properties (MRL), que ha salido bastante bien parada, aunque actualmente no está especialmente barata (ha subido +58% desde que acudí a la ampliación de capital para la compra de TESTA en 2015), así que vamos con los números obtenidos:

Ratios de calidad, valoración y relativos al dividendo:

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Tendencia últimos 6 años:

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Tengo que reconocer que los números de SPG me han sorprendido para bien, sabía que era una buena empresa, pero su margen sobre Cash Flow de Operaciones de 67% es envidiable (seguida por MRL con un margen de 41,56%), tiene un ROIC de casi 10% y un Credit Rating de “A” otorgado por la agencia de calificación S&P vs una “BBB” (un escalón por debajo) en Brookfield Property Partners y nuestra Merlín Properties, lo cual hace que los costes de financiación de SPG sean menores que los de la competencia.

Por otro lado, los números de BPY hay que ponerlos en perspectiva, ya que aunque parezca que tiene una deuda neta muy elevada (8,35 veces EBITDA), el 95% de su deuda es sin recurso (una característica común de todas las Brookfield), lo que significa que la deuda la garantizan los propios activos y si un proyecto sale mal la matriz únicamente responde con el activo y no tiene que poner garantías adicionales.

Además parece que la métrica Deuda Neta / EBITDA no es la más adecuada para analizar el nivel de endeudamiento de una inmobiliaria/REIT, por tanto, en este caso también he incluido en el cuadro el ratio Loan-to-Value (LTV) que no es otra cosa que dividir la deuda total entre el valor de los activos inmobiliarios. Lo ideal es que el LTV esté por debajo del 60% para que la empresa tenga margen en caso de una crisis inmobiliaria, donde la valoración de los activos suele bajar y por tanto el ratio puede hacer saltar algún «Covenant» o garantía bancaria que suele fijarse en un LTV máximo de 70%-80%, para que el banco se asegure que los activos cubren la deuda con holgura.

En el caso de Merlín, la Deuda Neta / EBITDA es incluso mayor que la de BPY, sin embargo, el Loan-to-Value (LTV) es mejor que el de BPY, lo que demuestra la calidad de sus activos. En el caso de MRL la deuda sin recurso representa un 81,7% sobre el total.

Por último, como me ha hecho ver mi amigo Alb, actualmente BPY se encuentra en un proceso de optimización de activos tras la compra de GGP en 2018 (y el resto de adquisiciones realizadas desde 2014 – ver gráfico abajo), ya que están vendiendo activos no estratégicos y reformando otros, razón por la cual en el cuadro de tendencia de los últimos 6 años vemos que del cierre de diciembre de 2018 a septiembre de 2019 (en solo 9 meses) disminuye el nivel de deuda neta en algo más de $10.000 millones de USD (pasando de $60.523 millones a $50.261 millones), pero también disminuye el importe total de activos (de $122.520 millones a $109.056 millones). Seguramente cuando terminen este proceso de optimización de activos, la rentabilidad de los mismos mejorará considerablemente.

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https://bpy.brookfield.com/~/media/Files/B/Brookfield-BPY-IR-V2/ir-day/2018/investor-day-2018-bpy-f.pdf

En cuanto a los ratios de valoración de las empresas, las conclusiones son dispares, por un lado BPY presenta mejor múltiplo EV/EBITDA (13,47x vs 16,01x de SPG y 22,96x de MRL), mientras que en EV/FFO sale bastante mejor parada SPG con un múltiplo de 15,52 veces vs 35,49 veces de MRL y 36,3 veces de BPY.

MorningStar le otorga 4 estrellas a SPG y un valor razonable de $189 USD (21,6% por encima del valor actual), mientras que según la presentación de resultados de BPY correspondiente al 3T-19, el NAV (Net Asset Value) por acción actual es de $29, casi 38% por encima de la cotización actual (en el caso de MRL el NAV por acción actual de 15,27€ está un 16% por encima de la cotización actual), por tanto, según el transcript de la Conference Call de los resultados de dicho trimestre de BPY, la empresa actualmente está recomprando acciones propias (a pesar de que estas recompras todavía no se ven reflejadas en el número de acciones que ha incrementado en los últimos años):

“ Despite a strong asset performance, BPY shares currently trade at a discount. We therefore continued on the path of repurchasing shares this quarter since we believe it represents an attractive investment opportunity for us. As a result, total purchases for this year now total over $500 million” — Brian William Kingston, Brookfield Property Partners Senior Managing Partner & CEO

Para cerrar el análisis, en la sección del dividendo, las tres arrojan buenos datos, por un lado BPY tiene mejor RPD actual (7,29% vs 5,66% de SPG y 4,07% de MRL), pero presenta un menor crecimiento del mismo en los últimos 5 años, con una tasa de crecimiento anual compuesta (CAGR) de 7,19% vs 12,67% de SPG y 14,02% de MRL (este último está distorsionado porque de 2014-año de su primer dividendo- a 2015 lo incremento algo más de 100%, la última subida ha sido de 9% y la estimada para 2020 es de 4%, así que se está ralentizando el ritmo de subidas en MRL, pero aún así es bueno).

Actualmente tanto BPY, como SPG presentan mejor RPD que su yield medio de los últimos 5 años.

Como conclusión, las tres merecen estar en una cartera DGI diversificada. Todas presentan una tendencia creciente de ingresos y de Funds from Operations (FFO) y sus respectivos dividendos están cubiertos y son sostenibles al calcular el Payout sobre FFO.

Actualmente SPG arroja mejores ratios de calidad de la empresa, pero recordemos el proceso de optimización de activos que está llevando a cabo BPY. Por otro lado, BPY está más diversificada por tipología de activos y geográficamente que SPG que únicamente tiene centros comerciales y outlets (sector que puede ser más vulnerable) en zonas prime de Estados Unidos y muy poca exposición internacional, mientras que BPY cuenta con oficinas prime que aportan aproximadamente 38% de los Funds from Operations (FFO) a septiembre de 2019, retail con un 44% de los FFO y el resto proviene de Limited Partnerships para realizar proyectos inmobiliarios, complejos multifamiliares, hoteles y centros médicos en distintas ciudades como Nueva York, Londres, Dubai, Toronto, Sidney, Los Ángeles, etc. Además quien no querría tener de socio a Brookfield Asset Management (BAM).

Por su parte MRL tiene un buen mix de oficinas (fundamentalmente en zonas prime de Madrid, Barcelona y Lisboa), centros comerciales, naves logísticas, y locales alquilados a BBVA (oficinas bancarias). Tras las adquisiciones de TESTA (en 2015) y la pata patrimonialista de Metrovacesa (en 2016), últimamente se está centrando en el sector logístico (con buenos resultados) y está expandiendo su negocio en Portugal donde ya cuenta con 12 activos de oficinas, de los cuales en 2019 ha adquirido 3 (125M€) y recientemente ha anunciado que saldrá a bolsa en dicho mercado.

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https://www.merlinproperties.com/wp-content/uploads/2019/12/Company-Overview-12_19.pdf
  • He ampliado un buen puñado de acciones de Unilever (UNA) @ 51,96€

Aprovechando las caídas de algo más de un -6% tras el anuncio de su CEO de que las ventas estarán ligeramente por debajo del guidance para 2019 y en la franja baja del rango esperado para 2020 (crecimiento entre 3 y 5%), motivado principalmente por una desaceleración de las ventas en India y en Africa Occidental.

Otra que, al igual que BPY, presenta disparidad en sus múltiplos de valoración. Al precio de compra el EV/EBITDA de UNA se sitúa en un más que razonable 11,29 veces, mientras que el EV/FCF de 29,73x parece elevado (está claro que la calidad hay que pagarla). La RPD actual de 3,16% se encuentra algo por encima de su yield medio de los últimos 5 años que se sitúa en 2,90%.

En el resumen de octubre de este año tengo un análisis completo de la empresa (incluyendo ratios de calidad, valoración y los relativos al dividendo), así como una comparativa con los ratios de valoración de sus principales competidores y comparativa completa con Reckitt Benckiser (RB), por si os interesa.

Al igual que en noviembre, he ampliado otro puñado de acciones de Cisco Systems (CSCO) @ $44,37.

En el resumen de noviembre expongo mi tesis de inversión de esta maravillosa empresa que llevo en cartera desde septiembre de 2013 a un precio medio de $28,47 y que parece que después de la caída de noviembre por la rebaja del guidance, empieza a recuperar parte del terreno perdido.

Al precio de compra cotiza a EV/FCF de 11,98x, un EV/EBITDA de 11,09x y una RPD de 3,16%, superior a su media histórica de 2,75% y creciente desde que empezó a pagar dividendo en 2011, a una tasa media anual compuesta (CAGR) de 16,50% durante los últimos 5 años. MorningStar le otorga 3 estrellas y un valor razonable de $48 USD (7,6% por encima de estas compras navideñas).

  • He ampliado unas cuantas acciones de 3M (MMM) @ $168,50

Otra de las acciones en las que he ampliado fuerte en 2019 (acompañándola en las caídas), tanto es así que ya se encuentra en mi top-10 y no tengo ningún problema en tenerla en la parte alta de la tabla, todo lo contrario.

En octubre publiqué un análisis completo de esta maravillosa empresa incluyendo ratios relativos a la calidad de la empresa, su valoración y los relativos al dividendo.

Al precio de compra estamos pagando unos múltiplos de EV/FCF y EV/EBITDA de 22,33x y 12,49x, respectivamente. MorningStar le otorga 3 estrellas y un valor razonable de $176 USD (4,26% por encima del precio al que hemos comprado).

  • Por último he comprado unas pocas acciones de Exxon Mobil (XOM) @ precio medio de $68,70.

Aprovechando que este gigante de la energía continúa cotizando a niveles no vistos desde 2010 y ofrece una RPD muy superior a su media de los últimos 24 años (2,72%). Al precio de compra cotiza a EV/FCF y EV/EBITDA de 20,22x y 7,59x, respectivamente. MorningStar le otorga 4 estrellas y un valor razonable de $85 USD (19% por encima de esta compra).

En el mismo link del análisis de 3M, tengo un análisis algo menos detallado de XOM, por si os interesa.

Cartera (Top-50)

Tras estos cambios, el Top 50 de mi cartera a valoración actual (que representa un 80,04% sobre el importe total de valores), queda como sigue:

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Me congratulo de ver que mis dos primeras posiciones han sido las dos mejores acciones del Dow en 2019, Apple y Microsoft, con una revalorización en el año de +86% y +55%, respectivamente.

La distribución por sectores y super-sectores (siguiendo la categorización de Morningstar), queda como sigue:

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Recordemos que llevo una buena parte de mi cartera en el sector seguros (11,30%) y, por tanto, parece que el super-sector cíclico tiene un peso mayor al usualmente recomendado en los libros de inversión, pero realmente considero que el sector seguros debería estar clasificado entre el super-sector defensivo y el cíclico, especialmente las aseguradoras de Property & Casualty (P&C), ya que muchas veces existe la obligación legal de contratar el seguro de daños o de responsabilidad civil y a los usuarios no nos queda otra alternativa que contratarlo (cosa que no ocurre con los de vida que son más cíclicos), así que no me quita el sueño esta sobreponderación, sino que le pregunten a Buffett cómo utilizó el «float» de su brazo asegurador GEICO para conseguir potenciar el interés compuesto (tal y como lo describe en su carta a accionistas de BRK de 2016):

“One reason we were attracted to the P&C business was its financial characteristics: P&C insurers receive premiums upfront and pay claims later. In extreme cases, such as claims arising from exposure to asbestos, payments can stretch over many decades. This collect-now, pay-later model leaves P&C companies holding large sums — money we call “float” — that will eventually go to others. Meanwhile, insurers get to invest this float for their own benefit. Though individual policies and claims come and go, the amount of float an insurer holds usually remains fairly stable in relation to premium volume. Consequently, as our business grows, so does our float…”

De momento no me ha ido mal con las aseguradoras y reaseguradoras P&C que llevo (todas ellas en beneficio, salvo una que saldrá de cartera en 2020, ya que después de un par de años en cartera se ha quedado rezagada en relación con el resto de aseguradoras en cartera y mejor rotarla):

  • W.R. Berkley (+100,24%)
  • MunichRe (+70,78%)
  • Allianz (+68,28%)
  • Lancashire Holdings (+47,69%)
  • AXA (+41,55%)
  • The Travelers Co (+22,04%)
  • Axis Capital (+17,71%)
  • Fairfax Financial Holdings (-4,30%)

Y las 2 de aseguradoras de vida que llevo tampoco van mal:

  • Aflac (+75,39%)
  • Aviva (+13,16%)

Incrementos de dividendo anunciados

Excelente mes en lo que a incrementos de dividendo se refiere, con 6 empresas en cartera anunciando subidas en la retribución: (1) la biofarmacéutica Bristol Myers Squibb (BMY) con una impresionante subida de 9,8% (incremento que me ha sorprendido gratamente, ya que tras la adquisición de CELG, esperaba una subida más moderada); (2) la empresa de pipelines Enbridge (ENB) que casualmente lo ha incrementado en el mismo porcentaje que BMY (9,8%); (3) el gigante de las telecomunicaciones y contenidos AT&T (T) con un incremento de 2%, en línea con lo esperado; (4) la utility americana Dominion Energy (D) con una subida de 2,5%, (5) Enagás (ENG) con un incremento de 4,58%; y (6) la aseguradora con sede en Bermudas Axis Capital (AXS) con un incremento de 2,5%.

Todos estos incrementos (salvo el de ENG), tendrán efecto a partir de este 2020 y, por tanto no los he contabilizado en los casi 500€ recibidos en 2019 provenientes única y exclusivamente de incrementos de dividendo de empresas en cartera y lo mejor de todo es que esas subidas han sido sin hacer absolutamente nada (únicamente ver crecer la bola de nieve). Como diría mi Tocayo (Sísifo en las redes sociales):

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Despedida

Bueno, hasta aquí dejamos esta primera entrada de 2020. Lo dicho, muy feliz año a todos y que este 2020 nos acerque la independencia financiera un poco más…

Un saludo a todos y que la bola de nieve siga rodando!

Twitter: @EloySnowball

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Inversor DGI (dividend growth Investing) en búsqueda de la IF, apasionado de los mercados y de todo lo que pasa en el mundo...aprendiendo de los errores

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