The DAO 事件から１年 — 熱狂する ICO バブルと、これからの資金調達手法
ちょうど１年前の今日（2016年6月17日）、後に「The DAO 事件」と呼ばれる大きな出来事がありました。The DAO というプロジェクトが当時の価値にして約65億円を盗まれ、結果 Ethereum というブロックチェーンプラットフォームの分裂にまで至りました。暗号通貨／ブロックチェーン業界全体に波紋を広げたため「第２の Mt.Gox 事件」とも呼ばれます。
この記事は、「暗号通貨」や「ブロックチェーン」の概念は知っており、最近「ICO」という言葉をよく聞くけれど、それが何なのかはよく分かっていないという方を対象に、主に資金調達手法の観点から、一体今何が起こっているのかを、なるべく平易にご紹介したいと思います。
Ethereum とは
最近の価格高騰もあり、Ethereum（イーサリアム）という言葉を聞いたことがある方は多いかもしれません。数ある暗号通貨の中で Bitcoin に次ぐ規模のプロジェクトであり、近いうちに Bitcoin の時価総額を超えるとも言われます。ただし Ethereum 自体は Bitcoin のような「通貨」なのではなく、「分散アプリケーション構築プラットフォーム」です。その中で 、Ether (ETH) という内部通貨が使用されています。
Bitcoin がブロックチェーン上に BTC の送金履歴を記録するだけである一方、Ethereum プラットフォームでは、開発者がチェーン上に任意のプログラムを書き込むことができます。ブロックチェーン上に記述されるプログラムは「スマートコントラクト」と呼ばれ、それによって実現される分散アプリケーションは Ðapps と呼ばれます。
DAO とは
DAO とは Decentralized Autonomous Organization の略ですが、日本語では「自律分散型組織」と訳されます。特定の国や特定の管理主体に属さない組織であり、その組織の「ルール」はスマートコントラクトとしてブロックチェーン上に規定されます。
Bitcoin のような仮想通貨が、ブロックチェーン技術を使うことによって特定の国や特定の管理主体に属さない「貨幣」を実現したように、DAO はブロックチェーンを使って自律分散的な「組織」を実現するわけです。
The DAO とは
名称がややこしいですが、The DAO 事件を起こした「The DAO」というのは、上記の DAO という概念の具体的な事例（プロジェクト名）です。ベンチャー投資を行うベンチャーキャピタルの機能を DAO として実現しようという試みであり、「自律分散型投資ファンド」とも呼ばれました。
仕組みとしては、The DAO が発行する独自トークン (DAO Token) を多数の投資家が Ether で購入することでファンドを組成し、そこから個別のプロジェクトに投資していきます。また、保有する DAO Token に応じて、投資先の選定に対する議決権を持てるような設計になっていました。
The DAO 事件とは
2016年に、The DAO は Ethereum プラットフォーム上の DAO として設計されました。2016年5月、The DAO は独自トークンを発行、販売する形で資金調達を始め、短期間で 11,000 以上の投資家から計150億円もの資金を集めました。クラウドファンディングの資金調達額として、史上最高記録を塗り替えるものでした。
しかし 6月17日、The DAO のプログラム（スマートコントラクト）のバグ（脆弱性）を突かれ、集まったファンド資金の３分の１以上を盗み取られるという事件が起こりました。論争の末、これを「無かったこと」にするために Ethereum のブロックチェーンを強制的に分岐（ハードフォーク）するという決定がなされ、Ethereum は Ethereum (ETH) と Ethereum Classic (ETC) に分裂するという事態になりました。
ICO とは
The DAO の DAO Token のように、あるプロジェクトが独自のトークンを発行し、それを販売する形で資金調達をすることを、株式市場における IPO になぞらえて ICO (Initial Coin Offering) と呼びます。
独自通貨としてトークンを発行するプロジェクトが多いため、多くの人から ICO と呼ばれていますが、私は ITO (Initial Token Offering) という言葉を使った方が良いかなと思っています。例えば議決権を表す DAO Token のように、トークンの機能は「通貨」に限られるものではありません。
停滞期を経て ICO バブルへ
The DAO 事件は、多くの失望をもたらしました。The DAO という１プロジェクトの失敗（バグ）が Ethereum プラットフォーム全体に影響を及ぼしてしまった点。また、非中央集権的な仕組みであるはずが、半ば自分たちの都合によってハードフォーク（ブロックチェーンの分岐）が強行されてしまった点。
とはいえ The DAO 事件では、Ethereum 自体に欠陥があった訳ではなく、DAO（自律分散型組織）というアイデアに欠陥があった訳でもありません。しばらくの停滞期間はありましたが、今ではむしろバブルの様相を呈しています。現在の Ether (ETH) の価格は、The DAO 事件での暴落前から比べても 10倍以上になっており、何か ICO があるとなれば、詐欺のようなプロジェクトに対しても資金が集まっているのが現状です。
中でも、Bancor というプロジェクトの ICO がつい先日ありましたが、このプロジェクトは１年前の The DAO を超える熱狂ぶりとなり、The DAO が28日かけて調達した150億円を、たった3時間で調達し、クラウドファンディング調達額の歴史を更に塗り替えることになりました。
バブルを越えた先は
現状の ICO 市場では、調達額を上回る価値はとても生み出せないような話に対しても多額の資金が集まってしまっているという点で、遠からず崩壊するバブル局面にあると感じています。特に、新規の「コイン」（独自通貨）としてのトークン乱立は、早い段階で収束していくと思われます。
私はその後、トークンの機能は、通貨 (Currency) から、そのプロジェクトの所有権 (Ownership) を表すものにシフトしていくものと考えています。株式会社がその所有権を表す株式を発行して資金を集めるように、DAO として新規プロジェクトを立ち上げ、その所有権（議決権）を表すトークンを発行して資金調達 (ICO) をする形です。
ICO で始めるこれからの DAO スタートアップ
DAO と ICO の仕組みを使うことで、新規プロジェクトを株式会社として始めるよりも、資金調達をより自由に行うことができます。起業家が DAO をゼロから立ち上げてもいいですし、既存の企業が新規プロジェクトを DAO として開始することもできると思います。
逆を言えば、玉石混交の DAO スタートアップが生まれることになるので、投資側から見れば、アーリーステージのベンチャー投資と同じようにリスクの高いものになります。既存の VC のように目利きをする役割も必要になり、新しくエコシステムが生まれていくのではないでしょうか。
既存の枠組みとの繋ぎ込み
今のところ DAO や ICO に対して法規制は進んでおらず、多くのことを自由にできる状態にあります。しかし、DAO & ICO でのプロジェクト立ち上げがメインストリームになるには、既存の枠組みとの繋ぎ込みも必要になってくると思います。
例えば、どこかのタイミングで DAO を株式会社化する必要が出たときに、DAO のトークンを株式に転換できる権利を含んだ “Convertible Token” のような仕組みも必要そうです。株式のような証券との転換可能となれば、既存の法規制の対象になるはずなので、今後うまい法整備が実現できると良いなと思っています。
追記（2017年8月10日）
この記事を書いてから２ヶ月ほどの間にも、ICO 関連の話題は事欠きませんでした。
まず、初期ステージのスタートアップにおいて、ICO による資金調達総額が、VC による調達額を既に上回っていることが話題になりました。実際私も、「VC からではなく ICO での資金調達を考えている」という話を周りから聞くことが多くなってきています。
そうした中、SEC（米国証券取引委員会）から、The DAO のトークンは有価証券に該当するとの発表がありました。全てのトークンが有価証券に当たる訳ではないですが、証券の特徴を持つトークンは、発行体が通常の会社だろうが自律分散型組織だろうが規制にかかるという見解です。
そしてついに日本にも、ICO ブームの流れがやってきました。日本のテックビューロ社が COMSA という ICO プラットフォームを発表し、VC が直接トークンを購入するという新しい時代がやってきています。今後、株式の持つ機能の中で有価証券に当たらない部分をトークン化していくことで、「株式のアンバンドル化」が進んでいくのかもしれません。
しかし心配なことも多々あります。出資者にプロジェクトの所有権を与えない現状のスキームだと、これまでグローバルな ICO で起きてきたように、詐欺プロジェクトが横行する可能性があると感じています。有価証券に該当することを避けるために内在的価値のないもののトークン化が進み、それに対して過度な資金が集まってしまうことは、いずれ弾けるバブルを生み出してしまうように思うのです。
現状に警鐘を鳴らしつつ、The DAO のようなトークンも新しい枠組みで活用できるような未来に期待をしています。
