Girişimciler için seyrelme (dilution) hangi aşamaya kadar anlamlı
Startup dünyasında sahiplik (ownership) anlamı, şirketin herhangi bir hissedarına ait olan yüzdelik dilimleri ifade eder. Bu yazımda kurucular ve ekibin girişimlerin potansiyelini en üst düzeye çıkarmak için ne kadar bir sahipliğe ihtiyaç duyduklarını anlamaya çalışacak, “VC Yatırımı almış bir girişimde kurucuların ne aşamaya kadar seyrelmeleri anlamlı” sorusuna yanıt arayacağız.
Bir girişimin hayata geçiş sürecinde kurucular ve etrafındaki kaynaklar kullanılır. Girişim büyüdükçe farklı aşamalara evrilir, büyüme sürecinde de yatırıma ihtiyaç duyulur. İlk kuruluşta ortaklık yapısı yalnızca kuruculara yönelik iken, alınan her yatırımda kurucuların hissesi seyrelir(dilution).
Örneğin şirket kuruluşunda kurucuların hissesi 100% iken, ilk yatırım turunda $5M post-money değerleme üzerinden $500K yatırım alınması durumunda kurucular 90%’a seyrelir, yatırımcılar ise 10% hisse sahibi olurlar. Bir sonraki tur $15M üzerinden $1,5M’luk yatırım alınması durumunda kurucular 10% daha seyrelir — 81%’e gelirler — toplamda 19% seyrelmiş olurlar.
Peki neden yatırım alınır ya da gerek duyulur sorusunun yanıtı ise aşağıdaki tabloda daha net anlaşılıyor. Her bir aşamada şirketin ihtiyaçları, ekibin büyümesi ve yeni harcama kalemlerinin oluşması yolculuğun doğal parçaları. Yatırım alınması ise şirketin büyümesini ve yolculuğu hızlandırıcı bir kaynağın şirkete kazandırılması olarak düşünülebilir.
Farklı aşamalarda girişimlerin sahiplik yapısının evrilmesine yönelik aşağıdaki grafik de şirketin her yatırım turunda kurucuların hisse sahipliğinin düştüğünü gösteriyor.
Buradaki en önemli nokta ise kurucuların hisse oranları ve seyrelme hızları şirketin büyümesi ile orantılı bir şekilde olması gerektiğidir. Bu yalnızca kurucuların değil, aynı zamanda şirkete ortak olan yatırımcılar için de önemlidir. Çünkü, şirketin tüm paydaşlarının(yatırımcı, kurucu ve opsiyona sahip çalışanlar) çıkarlarını uyumlu hale getirir, kurucuları ve çalışanları yolculuk boyunca şirkette kalmaya ve şirketi daha değerli hale getirmek için üst düzey çaba sarfetmeye teşvik eder.
Kurucuları ve ekibi motive etmenin en ideal yöntemi: Sahiplik
Erken aşamadaki bir yatırım fırsatını değerlendirirken çoğu zaman metrikleri olmayan, finansalları henüz oluşmamış bir işe ve ekibe bakarız. Tüm bu belirsizlikte ise en değerli kriterlerden biri de “Kurucu/Pazar Uyumu” dur. Kurucu ekibin pazardaki fırsatı yakalamak için ne kadar donanımlı olduğu, daha önce o pazarda ve benzer rollerde neler yaptığı önem taşır. Pazarın en uzman kişileri olması gerekmez ama kesinlikle çözülen problemin bir parçası olmaları pozitif etki yaratır. Yatırım yaparken kurucu ekibin bu pazardaki fırsata en iyi şekilde hazırlandığını düşünürüz ve alternatifler arasından özellikle o ekibi seçeriz.
Ekip ne kadar iyi olursa olsun, girişimlerin büyük bir çoğunluğu Seri A aşamasına gelemeden başarısız olur ya da erken exit ederler. Seri Ave sonraki aşamalarda (VC’lerin en büyük getirileri çarpanlarını elde ettikleri aşamalar) ise büyümeyi ve ilerlemeyi sürdürmenin en kritik rolü ekibi bir arada tutmaktır. Çünkü yolculuk bu aşamalara gelirken, fırsatları büyüterek ve yeni iş alanları yaratarak pazardaki en donanımlı yetenekleri ve ekibi de oluşturur.
Deneyimli VC’ler ve yatırımcılar, kendi çıkarlarını ve getiri beklentilerini kurucular/ekip ile uyumlu hale getirir, diğer bir deyişle kendileri kazanabilmeleri(anlamlı bir çarpanla exit edebilmeleri) için kurucular ve ekibin de kazanıyor olması gerektiğini hiç bir zaman unutmaz.
Kurucuların ve ekibin ödüllendirme mekanizmasının anlamlı bir şekilde kurulması ve motivasyonun üst düzey tutulması en önemli noktalardan biri haline gelir. Anlamlı ödüllendirme mekanizması “Fırsat Maliyeti” nin kurucular için “Beklenen Değer — Getiri” den düşük olması gerektiğine işaret eder.
Peki bu denge nasıl sağlanmalıdır?
Örneğin bir kurucunun çok başarılı bir startup a liderlik ettiğini ve şirketin değerini $50M değerlemeye yükselttiğinde sahiplik oranının 4% ve yıllık maaşının da $120bin olduğunu varsayalım. Bu durumda mevcut “Beklenen Değer — Getiri” $2M olur. Bu durumda kendisine yıllık $600K maaş ödemeye hazır köklü bir şirketten liderlik pozisyonu önerilirse ne olur? Ya da tamamı kendine ait olacak ve 2–3 yıl içerisinde $20M değerlemeye kolayca ulaşabilecek yeni bir iş kurmak isterse? Bu gibi durumlarda fırsat maliyeti, öz sermayesinin beklenen değerinden daha yüksek olabilir ve kurucuların/ekibin motivasyonunu farklı yönlere yönlendirebilir.
Exit öncesi ideal sahiplik oranları ne olmalı?
Girişimlerde yatırım turları genellikle sermaye artışı ya da hisseye dönüşebilen borç yöntemleri ile yapılır ve her yatırım alındığında yeni yatırımcıların ve sermayenin girmesiyle mevcut sahiplik oranları değişir.
Bir kurucu ekibin büyük miktarda bir yatırım alması durumunda şirketin değerinin de büyük olması beklenir ki seyrelme oranı olabildiğince düşük tutulsun. Aksi durumda ihtiyaç duyulan para, alınan yatırım ve şirket değeri üçgenindeki uyumsuzluk şirkete zarar verebilir. Çoğu zaman girişimlere yapılan ihtiyaç duyulmayan paranın erken aşamada ve düşük değerlemede alınmaması önerisinin nedeni budur.
Güçlü ve yüksek bir değerlemeyle yatırım almak başarılsa bile, yatırımcılarının seyreltmeyi önleme hakkına (anti-dilution) dikkat etmeleri gerekir. Piyasalardaki gerilemeler, yeni rakipler fundrasing stratejisini negatif etkileyebilir ve daha düşük değerlemeden yatırım almaya zorlayabilir. [Klarna’nın 85%’lik değer kaybında olduğu gibi]
Bu gibi durumlarda ortak bir karar ile, şirketin menfaatleri doğrultusunda yalnızca kuruculardan değil, diğer paydaşlardan da seyrelme olması olağandır, ama sözleşmelerde yer alan anti-dilution maddeleri çoğu zaman yalnızca girişimcinin seyrelmesine yol açabilir.
Bu da uzun bir yolculuk için motivasyon kaybına neden olabilir.
Burada ortalama oranları daha iyi anlamak adına Sammy Abdullah tarafından hazırlanan listeyi incelemek bize fikir verecektir.
Halka açık şirketlerin IPO aşamasındaki kurucu sahiplik oranları incelendiğinde çok farklı sonuçları görebiliriz. Genel olarak kurucuların ortalama sahiplik oranı 15% iken, VC’lerin sahipliği kurucuların 3–4 katı kadardır.
İlk günden Exit’i düşünerek hareket edin
Şirket değeri büyüdükçe sahiplik oranınızın azalması doğal. $1M’lık bir şirketin 100%’üne sahip olmaktansa $100M’lık bir şirketin 20%’sine sahip olmak her zaman daha iyidir :)
İlk gün itibariyle exit i düşünerek hareket etmekte fayda var. Bu şirket hangi değerlemeye gelecek ve siz o değerlemede ne kadarlık bir sahiplik oranında olacaksınız? Bunu her zaman düşünmeniz ve tüm yolculuk boyunca yatırım, değerleme planlarını da buna göre optimize etmeniz gerekecek, ya da tam tersi — yolculuğa göre beklentilerinizi optimize edeceksiniz.
Yine de yolculuğun erken aşamalarında olabildiğince geç [pazar validasyonu tamamlanmış, büyüme trendi yakalanmış] ve küçük tutarlarda yatırım almayı unutmayın. İlerleyen turlarda daha fazla yatırım, daha fazla seyrelme sizi bekliyor olacak.
kaynaklar
