Monter une activité de Corporate Venture Capital (CVC) : le retour d’expérience de MH Innov’

Lorsqu’à l’été 2017, la direction générale du groupe Malakoff Médéric me demande de travailler à la mise en place d’un fonds d’investissement dans les startups, je n’avais encore jamais entendu parler de corporate venture capital. Un an plus tard, MH Innov’ est créé ; et cinq ans plus tard nous accompagnons 25 sociétés, de 5 nationalités, dans de multiples secteurs de l’innovation.
On trouve pléthore de ressources sur le fonctionnement du venture capital (VC) mais nettement moins concernant le corporate venture capital (CVC). Pourtant, cette activité prend de plus en plus d’ampleur aujourd’hui, en France et dans chaque industrie. Pour échanger régulièrement avec mes homologues, je sais qu’au-delà de l’identité et de la stratégie propre à chacun, les CVC sont tous confrontés à un ensemble d’enjeux similaires, autour de leur positionnement, leur organisation ou la mesure de leurs résultats. Sans prétendre avoir la réponse à ces questions, je partage ici quelques retours sur nos premières années d’expérience au sein de MH Innov’ … et quelques conseils que j’aurais aimé trouvé en 2017.

1/ Pourquoi se lancer dans le corporate venture capital ?

D’abord, qu’est-ce que le corporate venture capital ?

Le venture capital est la terminologie anglo-saxonne désignant le capital-risque (aussi appelé capital-innovation). C’est la catégorie la plus risquée du private equity (capital investissement) car elle vise le financement privé d’entreprises ambitieuses avant ou dans les premières années de leur création. Ces investissements sont généralement réalisés par des business angels, aux premiers stades de l’entreprise, puis par des fonds d’investissements spécialisés en venture capital (VC). On parle de corporate ventre capital (CVC) lorsque cette activité est pratiquée directement par de grands groupes industriels. Un des éléments fondamentaux qui distinguent les VC des CVC est leur raison d’être : là où les équipes de management des fonds VC n’ont comme objectif que celui de générer une plus-value financière au bénéfice de leurs clients(ou un équilibre entre finance et impact pour ce qui concerne les fonds VC à impact), les fonds CVC peuvent poursuivre, en complément, des objectifs extra-financiers bien spécifiques, au bénéfice de leur maison mère.

Une activité en pleine expansion

Dans sa dernière étude, Klein Blue Partners recensait près de 50 CVC français actifs avec des capacités d’investissement variant de quelques dizaines de millions d’euros jusqu’au milliard d’euros.

Source : Le Corporate Venture Capital en France — Sept 2021 — Klein Blue

D’après les chiffres de CB Insights, ce marché est actuellement florissant. Au niveau mondial, c’est 221 nouveaux CVC qui se sont créés rien qu’en 2021.
Si l’on regarde leur impact en termes de montants, les CVC ont participé en 2021 à des levées de fonds totalisant 22,2Md€ cumulés, bien au-delà des 8,2Md€ recensés 1 an plus tôt. Rien qu’en France, ce chiffre a dépassé les 2Md€ en 2021, contre moins de 1Md€ en 2020.

Source : State of CVC 2021 Report — CB Insights

Le CVC comme dispositif d’open-innovation

Cet engouement pour le CVC a plusieurs origines. Il s’inscrit, en particulier, dans une tendance plus vaste qui est celle de la multiplication des dispositifs d’open-innovation. On voit, depuis une dizaine d’année, de plus en plus de grands acteurs industriels affirmer leur volonté d’accélérer leur transformation en combinant leur R&D interne à la dynamique d’innovation des startups. Ces ponts avec un écosystème tech de plus en plus mature peuvent, en effet, apporter une capacité nouvelle pour répondre aux nombreux enjeux des grands acteurs historiques :

• Identifier les nouvelles tendances, qualifier et anticiper de nouvelles opportunités et menaces
• Réagir à temps pour maintenir son avance, voire prévenir la montée en puissance de concurrents émergents
• Supporter la nécessaire transformation digitale de ses activités
• Se former à de nouvelles technologies ou méthodes de travail pour gagner en efficacité
• Raccourcir sa R&D et la mise en marché de nouveaux produits et services
• Tester rapidement et à moindre coût de nouvelles opportunités de croissance sur des marchés adjacents

Pour activer cet écosystème, de nombreux dispositifs se sont développés ces dernières années : hackathon, incubation, accélération, venture building, etc. Le CVC est un des éléments de cette boite à outils.

Source : Corporate Venturing: Achieving Profitable Growth Through Startups — IESE Business School & mVenturesBcn

Ces différents dispositifs permettent avant tout à l’industriel de se positionner dans l’écosystème tech en créant un pôle d’attractivité. Ce pôle d’attractivité sert ensuite de passerelle permettant au groupe de faire de la veille et d’améliorer progressivement sa connaissance du marché des startups, et d’autre part aux startups de mieux comprendre comment interagir avec le groupe et profiter de ses ressources. Parmi tous ces dispositifs, le CVC constitue sûrement un des pôles d’attractivité les plus puissants car l’accès au capital est vital pour les startups. Il implique toutefois un niveau d’engagement particulièrement long et élevé de la part de l’industriel qui doit, non seulement y investir des sommes significatives, mais aussi assumer derrière des responsabilités d’actionnaires, ce qui n’en fait donc pas le dispositif d’open innovation le plus abordable.

Les multiples usages possibles d’un CVC

Au-delà de l’open innovation, le CVC est toutefois un outil qui permet de répondre aussi à d’autres pans de la stratégie d’une grande entreprise, en développant d’autres types de synergies avec l’écosystème tech :

Croissance externe — Il peut, par exemple, servir d’antichambre aux activités M&A du groupe. Le fait d’être actionnaire minoritaire d’une structure permet, en effet, d’avoir accès aux coulisses, de sentir la culture de l’entreprise, de suivre au plus près son évolution et d’être le mieux positionné pour procéder à son acquisition, le moment venu.

Business — Il permet éventuellement de booster la croissance d’un marché nécessaire à l’industriel. Cela peut se traduire par le financement d’un nouveau type de fournisseur ou de distributeur accompagnant la croissance du secteur, ou même le financement de tout un nouvel écosystème de clients offrant un débouché aux produits et services du groupe.

Impact ESG — Il peut enfin être un moyen pour l’industriel de contribuer à la réalisation d’une vision transcendant sa propre activité. En investissant, par exemple, dans des startups précurseurs dans la recherche fondamentale, l’écologie ou le progrès social, un CVC peut servir de levier d’impact sociétal pour l’entreprise, contribuant à sa raison d’être.

Le retour sur investissement reste pour autant l’enjeu primordial

Suivant ses intérêts stratégiques, l’industriel peut donc exploiter une activité de CVC à des fins d’innovation, de croissance externe, de croissance organique (via le développement de son écosystème) et/ou d’impact ESG. Ce sont ces finalités qui distinguent le CVC du VC traditionnel. Pour autant, avant de pouvoir espérer les mettre en œuvre, le CVC doit d’abord et avant tout assurer son rôle premier, celui d’investisseur financier (comme le VC). C’est cette vocation financière qui justifie son existence, assure sa pérennité et lui permet de se positionner de manière attractive dans l’écosystème, pour ensuite pouvoir répondre à d’autres fins. Le modèle est puissant mais cette fusée à plusieurs étages n’est pas simple à faire fonctionner.

Heureusement, le capital-risque a connu, ces dernières années une envolée incroyable. Les valorisations des meilleures startups n’ont fait que grimper cette dernière décennie, tirant tout le marché vers le haut. Aussi le modèle du CVC, qui pouvait sembler représenter un engagement disproportionné et un montage démesurément complexe pour répondre uniquement à des enjeux extra-financiers, trouve aujourd’hui une justification immédiate auprès des industriels : en plus de son intérêt stratégique, le modèle permet de gagner de l’argent ou a minima de s’auto-financer (les performances passées ne présagent toutefois pas des performances à venir). Le corporate venture capital bénéficie donc d’un modèle économique propre qui peut en faire un centre de profit, là où les autres dispositifs d’open innovation s’avèrent plus compliqués à rentabiliser.

2/ La construction de MH Innov’

Comme tout outil, il existe de nombreuses façons d’utiliser un dispositif CVC. Son design doit avant tout répondre aux enjeux spécifiques du groupe industriel. En 2017, Malakoff Médéric avait déjà réalisé un ou deux investissements directement depuis son bilan, mais l’enjeu était de passer à la vitesse supérieure en créant une activité CVC pour « accélérer la transformation digitale et data du Groupe, (…) conjuguer rendement financier et recherche de nouveaux relais de croissance ».

Les objectifs du fonds

Première étape : cette ambition s’est d’abord traduite par la définition d’une thèse d’investissement.
Le premier élément à clarifier dans la thèse d’investissement d’un fonds CVC sont les objectifs auxquels il doit répondre. Parmi les 5 dimensions déjà listées ci-dessus, 2 axes ont été clairement prépondérants dans les objectifs initiaux fixés à MH Innov’, et souhaités à parts égales :

• Les synergies, en particulier en termes d’innovation
• Le rendement financier

Comme évoqué précédemment d’autres modèles sont possibles. Par exemple, dans le même secteur, un CVC comme AXA Venture Partners met davantage en avant ses objectifs financiers, tandis qu’un CVC comme MAIF Impact met davantage en avant ses objectifs d’impact. Le choix du juste équilibrage entre ces différents objectifs donne un profil différent à chaque CVC.

Cadrage de la stratégie d’investissement

Le second élément à considérer dans la thèse d’investissement est la stratégie d’investissement et, en particulier, le marché ciblé par le fonds, à la fois en termes de secteur d’activité, de géographie et de maturité des entreprises ciblées.
La stratégie définie pour MH Innov’ était d’investir de façon minoritaire au capital de startups non-cotées à fort potentiel de croissance présentant une innovation technique ou technologique, et avec lesquelles, bien entendu, nous pourrions travailler et innover.
Nous avons ainsi choisi de cibler des entreprises européennes dont les solutions étaient opérées sur le territoire national ou pouvaient l’être à moyen terme, levant en Series A, dans les secteurs de la santé digitale, de la finance, des services aux entreprises et du social.

A la marge, nous nous sommes également autorisés à réaliser quelques investissements en amorçage ou en Série B, de manière opportuniste. Dans le même esprit, nous nous sommes également ouverts à la possibilité de n’intervenir dans un tour de financement qu’en suiveur, en complément d’un autre investisseur leader, l’essentiel pour nous étant avant tout de pouvoir exploiter ce lien capitalistique aux services de nos enjeux d’innovation.

Choix du modèle opérationnel

En parallèle de cette thèse d’investissement, nous avons également élaboré un modèle opérationnel original qui semblait alors adapté aux enjeux de MH Innov’. Là aussi, de nombreux modèles se rencontrent sur le terrain, allant de la création d’équipes dédiées en interne, à la délégation complète chez un VC.

Pour MH Innov’, nous avons opté pour un modèle hybride combinant à la fois une capacité d’investissement en direct géré par une équipe interne, la création d’un fonds dédié chez un VC partenaire et le suivi de prises de participation dans des fonds ouverts de la place. Le tout pour une enveloppe de 155M€.

La mise en place de ce modèle opérationnel hybride permettait de décliner plusieurs volets de notre stratégie d’investissement en tirant parti des forces et faiblesses de chaque format :

• La prise en charge directe d’investissements en interne permettait de mettre à profit notre expertise métier pour identifier les projets les plus porteurs en termes de synergies avec le groupe et de bien répondre aux enjeux d’innovation (et d’impact pour ce qui concerne le secteur d’activité social),
• Les prises de participations dans des fonds ouverts (« fonds de fonds ») permettaient d’élargir notre accès au marché mais aussi de rééquilibrer les ambitions financières face aux équipes internes davantage portées sur l’innovation,
• Enfin, le fonds dédié délégué, qui bénéficiait de la plus grande allocation, permettait de conjuguer en même temps rendement financier et synergies, en confiant la thèse d’investissement du CVC à une équipe de professionnels aguerris du capital risque en étroite collaboration avec les équipes innovation du groupe.

Déclinaison en portefeuilles d’investissement

Ainsi, la stratégie d’investissement de MH Innov’ se déclinait à peu près comme ceci entre les 5 objectifs, les 7 portefeuilles et les 3 modèles opérationnels :

Cette déclinaison de la stratégie à travers plusieurs portefeuilles permettait également de répondre au traditionnel dilemme souvent rencontré par les CVC qui mettent, au même niveau, objectifs de rendement financier et objectifs de synergies. Ici, certains fonds sont plus marqués innovation et d’autres plus marqués finance, clarifiant leurs missions respectives. Ainsi, si l’on reprend les profils types de CVC identifiés par 500 Startups, notre équipe interne, de par ses objectifs et sa culture, se positionnait comme un CVC de type « Explorer », complémentaire à une activité CVC de type « Traditional VC » déléguée à notre partenaire.

Les travaux de mise en œuvre

Une fois ce cadre posé pendant l’automne 2017, 9 mois ont été ensuite nécessaires pour :

• Créer la structure interne
• Sélectionner le partenaire stratégique pour le fonds dédié
• Négocier les termes du partenariat
• Créer effectivement le fonds délégué
• Recruter l’équipe en interne
• Sélectionner et souscrire aux fonds ouverts

Concernant le fonds délégué, notre choix s’est finalement arrêté sur Idinvest Partners, devenu depuis Eurazeo. Idinvest Partners avait de nombreux atouts pour nous accompagner. C’était, d’abord, un des plus importants fonds de venture capital français, avec un excellent track record. Idinvest avait, de plus, déjà l’expérience du pilotage de fonds corporate venture avec le fonds Electranova Capital lancé en 2012 pour EDF, ainsi qu’InnovAllianz lancé en 2016 pour Allianz France.
In fine, le 4 mai 2018, le partenariat avec Idinvest Partners était signé, et le 15 juillet, l’équipe était opérationnelle et les premiers dossiers en cours d’étude.

Etat des lieux

Aujourd’hui, le portefeuille de MH Innov’ compte 25 investissements, dont 10 en direct et 15 via Eurazeo. Si l’on compte les dossiers encore dans les tuyaux, en 4 ans, de mi-2018 à mi-2022, MH Innov’ aura réalisé une trentaine d’investissement, avec une répartition très équilibrée entre les secteurs d’activités (Santé, Finance, Service aux entreprises, Social), d’une part, et les niveaux de maturité (Seed, Series A, Series B), d’autre part.

Profitant de la dynamique globale du marché, le portefeuille affiche de bons résultats financiers (provisoires bien sûr) et comporte déjà 2 belles sorties (Nouveal, Cardiologs), 1 introduction en bourse (Sophia Genetics) et 1 licorne (Wefox).

Au-delà de ces premières success story en termes financiers, les 25 projets du portefeuille ont déjà développé, à date, près d’une centaine de nouveaux produits et services, dont certains aux bénéfices de nos équipes internes (Fasst OAV, Testamento Beneficiary), des entreprises clientes du groupes (HCR Emploi, Activiteam), des assurés Malakoff Humanis (Coach & moi, Allo Alex, Coorganiz, Deuxième avis), mais aussi des retraités français (Cette Famille), du grand public (Covidom) ou de l’écosystème insurtech (+Simple, Stan) ou encore healthtech (Lifen). Et ce n’est que le début.

4 ans est une période encore trop courte pour tirer des conclusions quant à la réussite de ce type de modèle, dont les résultats ne peuvent s’apprécier que sur le temps long. Dans l’intervalle, nul doute que le modèle de MH Innov’ continuera d’être challengé et devra en permanence s’adapter, d’une part aux évolutions du marché du venture, et d’autre part aux évolutions de la stratégie du groupe Malakoff Humanis.

C’est l’occasion de saluer ici toute l’équipe initiale de MH Innov’, dont je fais partie : Elsa, Audrey, Pascal, Emmanuel, ainsi que tous ceux qui nous ont rejoints par la suite : Alexandre, Kaci, Pauline, Peggy, Clélia, Ilyes, Laura, Laurent, Maëlann, Yassine, Christophe. Sans oublier, bien entendu, la formidable équipe venture d’Eurazeo avec laquelle je partage mon temps, en particulier Antoine, Nicolas, Chloé, Jonathan, Bao, Louis, Raphael, Thomas, Alexandre, Elise, Tara, Moritz, Valentine, Alois, Damien, Sophie, Benoist et Matthieu.

3/ Trois enseignements à partager

S’il est trop tôt pour tirer des conclusions concernant les résultats d’un tel modèle, certaines expériences et réflexions que nous avons eues avec l’équipe, ces 4 dernières années, me semblent déjà intéressantes à partager, en particulier en ce qui concerne l’intérêt d’un modèle délégué, le délicat positionnement d’un CVC dans son écosystème et l’équilibrage à trouver pour l’appréciation de sa création de valeur.

3.1. S’appuyer sur des partenaires VC constitue un levier efficace pour entrer sur le marché

Le choix, fait par MH Innov’, d’un modèle opérationnel hybride (avec une gestion directe et une gestion déléguée) peut sembler inutilement complexe et nuire à la lisibilité de notre positionnement ; il permet toutefois de jouer avec les forces et les faiblesses de chaque modèle pris isolément. Une gestion directe a l’avantage d’offrir à l’industriel une liberté complète et une proximité très forte avec les startups. Mais une gestion déléguée, confiée à un partenaire VC ayant ce type d’expérience, s’avère apporter également des avantages déterminants, aussi bien pour le groupe que pour les entrepreneurs qu’il accompagne.

Avantage 1 : un go-to-market immédiat
Pour l’industriel, le premier de ces avantages est l’accès immédiat au marché. Grâce à la notoriété de sa marque, l’industriel reçoit déjà un flux régulier de sollicitations de la part de startups souhaitant nouer avec lui des partenariats commerciaux, voire plus si affinité. Toutefois, ce flux n’a rien à voir avec le flux de startups cherchant activement du financement et que reçoit un VC établit (le « deal flow »). D’abord, le deal flow du VC établi est plus large car les entrepreneurs sollicitent davantage des VC s’étant construit, au fil des années, une solide réputation dans l’accompagnement des startups. D’autre part, ce deal flow est plus diversifié, car les VC peuvent gérer plusieurs fonds sur plusieurs géographies et donc déterrer de nouvelles opportunités sur des périmètres adjacents au seul focus initial du CVC. Enfin, ce deal flow peut-être plus qualitatif car les VC ont davantage de capacité, de réactivité et de réseau pour se positionner les premiers sur des dossiers très compétitifs.
Ainsi, grâce au fonds dédié monté avec Eurazeo, MH Innov’ a eu accès à de nombreux dossiers qu’il n’aurait pas été possible d’attirer en direct, en partant de zéro. C’est en particulier le cas de co-investissements réalisés avec des investisseurs de renom (comme Target Global, Mubadala, Balderton, etc) dans des sociétés étrangères comme Wefox, Sophia, Kaia ou encore Yulife.

Avantage 2 : une montée en compétence accélérée
Le second avantage d’une gestion déléguée est la montée en compétence de l’équipe interne, en particulier lorsque celle-ci est constituée de collaborateurs issus du groupe, comme ce fut le cas pour MH Innov’. En s’appuyant sur l’expertise d’un partenaire VC, l’équipe d’un nouveau CVC peut accélérer significativement son cycle d’apprentissage. MH Innov’ a ainsi pu s’appuyer largement sur Eurazeo pour acquérir la culture, les codes et référentiels du venture capital ; et ce d’autant plus rapidement que, dans les premières années, un membre de l’équipe corporate (en l’occurrence moi) a été détaché à 80% de son temps directement dans l’équipe d’investissement d’Eurazeo.

Avantage 3 : une marque et un tiers de confiance
Enfin, pour les entrepreneurs eux-mêmes, la gestion déléguée est un excellent modèle car elle leur permet d’accéder au meilleur des deux mondes : d’un côté la réputation, l’expérience et le réseau du VC, de l’autre, l’expertise sectorielle et les synergies business apportées par l’industriel. La contrepartie de ce dualisme est certes un effort de départ pour expliquer ce modèle un peu original auprès des entrepreneurs. Mais ceux-ci y trouvent finalement bien leur compte et ont même le choix ensuite d’utiliser l’image d’Eurazeo autant que celle de Malakoff Humanis en fonction de leurs objectifs de communication. Enfin, pour les entrepreneurs qui demeuraient réticents à l’idée d’accueillir un industriel dans leur actionnariat de peur de rencontrer par la suite des situations d’intérêts désalignés, l’existence d’un fonds séparé et géré par un acteur tiers permet de rassurer les parties sur l’objectivité des décisions qui seront prises, en termes de priorités stratégiques, de réinvestissement ou encore de sortie.

Ce modèle de CVC en gestion déléguée continue de se développer
MH Innov’ a eu la chance de tester 3 modèles opérationnels et, avec le recul, la mise en place d’un fonds dédié en gestion déléguée s’est trouvé être clairement la meilleure stratégie pour l’initialisation et la montée en puissance de notre nouvelle activité de CVC. Il s’agit d’un modèle exigeant, qui demande la mise en place de relais forts entre deux équipes : le VC en charge de conduire les investissements et les équipes internes en charge de valider et promouvoir les synergies, mais qui a le mérite de s’appuyer sur les forces des deux partenaires. C’est sûrement ce qui a également séduit des industriels comme FDJ ou Carrefour qui ont récemment déployé de nouveaux fonds sur ce modèle, avec respectivement Serena + OneRagTime et Daphni.

3.2. Favoriser la transparence pour établir un climat de confiance avec l’écosystème

L’activité de CVC peut entretenir beaucoup de fantasmes aussi bien en interne qu’en externe. Une bonne communication est clairement un facteur clef de succès pour, à la fois, bien positionner le CVC au sein du groupe et de l’écosystème, et éviter les désillusions. C’est particulièrement nécessaire pour une jeune activité comme MH Innov’ qui, comme les startups qu’elle accompagne, apprend et progresse au fil des ans.

Enjeu 1 : acculturer l’industriel aux règles du jeu du VC
En interne, tout d’abord, la logique et les pratiques particulières du venture capital peuvent dérouter et rapidement donner lieu à des incompréhensions, surtout si un effort de pédagogie n’est pas réalisé en amont. C’est souvent le cas concernant l’appréhension du facteur risque inhérent à l’activité. Lorsqu’un industriel lance un projet, il s’attend à le réussir, tant bien que mal, dans 80% des cas. Lorsque le CVC finance une boite en Series A, celle-ci n’a que 33% de chance de relever derrière en Series B. Sur cette activité, il faut donc être prêt à assumer un taux d’échec inhabituellement haut. En théorie, tout le monde le sait mais cela ne veut pas nécessairement dire que, en pratique, tout le monde est prêt à le vivre.
C’est aussi le cas concernant l’appréhension du facteur temps : quand un investissement dans un outil de production est sensé commencer à générer du ROI dès son exploitation, un investissement dans une startup peut mettre des années à ramener le moindre euro.
Bref, le capital-risque, c’est une autre culture. C’est donc à l’équipe CVC, en continue, de faire comprendre et rappeler ces spécificités au sein du groupe, et faire le pont entre les modes traditionnels de réflexion des métiers et les règles du jeu spécifiques à l’activité.

Enjeu 2 : trouver des partenaires de long terme acceptant le mode de fonctionnement d’un industriel
Si l’on regarde maintenant du côté des échanges avec les entrepreneurs, un effort de transparence est aussi essentiel. Un CVC, ce n’est pas un VC comme les autres. Si son positionnement et sa façon de travailler ne sont pas bien explicités en amont, on s’expose généralement à des risques de désillusion de la part des équipes d’entrepreneurs. C’est en particulier vrai en ce qui concerne la réactivité. La plupart des VC de la place se targuent de pouvoir réagir extrêmement rapidement sur chaque opportunité d’investissement. Dans le cadre du fonds MH Innov’ géré avec Eurazeo, l’analyse d’un dossier d’investissement repose à la fois sur l’opportunité financière qu’il représente et sur l’opportunité synergique associée. La décision est ensuite conditionnée à l’assentiment de Malakoff Humanis et la validation d’Eurazeo. C’est donc un process en plusieurs étapes, mécaniquement plus long que le process classique d’un investisseur lambda. Ce délai supplémentaire, il me semble nécessaire de l’anticiper, de prévenir les entrepreneurs et de l’assumer. Ces derniers peuvent voir cela comme une des contraintes supplémentaires à travailler avec un CVC mais, in fine, le jeu en vaut la chandelle : il donne ensuite accès à un fonds combinant, comme nous l’avons vu auparavant, le meilleur des deux mondes. En assumant ces contraintes côté MH Innov’, nous avons peut-être parfois laissé passer d’excellentes opportunités financières, mais nous avons, d’un autre côté, fait l’effort de nous assurer que la plupart des investissements que nous avons réalisés l’ont été au bénéfice d’un apport de valeur mutuel établi entre nos sociétés, allant bien au-delà de la simple prise de participation.

Enjeu 3 : être pour autant réaliste quant aux synergies pouvant être mises en œuvre
Enfin, que cela soit auprès des équipes internes ou auprès des entrepreneurs, un point sur lequel il me semble essentiel d’être transparent et réaliste concerne la capacité à mettre en œuvre les synergies imaginées entre le groupe et la startup. Tous les CVC vous le diront : il est plus simple de faire un chèque que de déployer une innovation au sein d’une grande entreprise. Insuffler une telle dynamique à l’échelle est long, compliqué, demande beaucoup d’efforts et de résilience. Aussi, si le CVC est un excellent levier déclencheur pour des projets d’innovation, il ne reste qu’un des maillons d’une longue chaine de parties prenantes internes. Chez MH Innov’, nous avions sous-estimé les ressources nécessaires pour accompagner le déploiement de telles initiatives au-delà de la simple mise en relation avec les métiers. Après les sujets de réactivité, évoqués précédemment, et les sujets d’évaluation de la valeur, que j’évoquerai après, l’accompagnement dans la réalisation de POC est le 3e challenge le plus cité par les CVC d’après l’étude réalisée par 500 startups auprès d’une centaine d’entre eux. Et l’on n’évoque ici que les premiers pas entre le groupe et la startup …

Unlocking Corporate Venture Capital — 500 Startups

Ainsi, lors d’une opportunité d’investissement, survendre les synergies futures entre le groupe et la startup est tentant — car il s’agit d’un élément central de notre proposition de valeur en tant que CVC — mais se révèle souvent source de déconvenue. La pratique montre que la mise en œuvre de partenariats commerciaux ou d’innovation s’avère souvent beaucoup plus complexe ou lointain qu’anticipé. La première raison est que les agendas de l’industriel et de la startup ne sont pas souvent alignés. Si le timing n’est pas le bon, si le budget n’est pas validé, si les technologies de part et d’autre sont finalement peu compatibles, si le sponsor change, si les priorités stratégiques évoluent, si les clients ne s’y intéressent plus … au final, de nombreuses raisons peuvent faire capoter un projet commun de développement produit ou de développement commercial. Sur ce sujet, un CVC comme MH Innov’ joue un rôle central : il oriente la startup vers les bonnes personnes au sein du groupe, il gère le momentum et s’assure qu’il est efficient que les parties se rencontrent justement maintenant, et enfin, il participe au cadrage des synergies attendues de part et d’autre. Mais, in fine, la réussite du partenariat reposera sur de multiples facteurs que ni la startup, ni le CVC, ni même parfois le département interne qui prend en charge le projet, ne peuvent complètement maitriser. La plupart des entrepreneurs en sont bien conscients, mais, chez MH Innov’, nous sommes particulièrement attentifs à le rappeler car, si nous sommes dans le même bateau, les enjeux associés peuvent être d’une ampleur vitale pour la jeune entreprise que nous voulons accompagner.

3.3. Appréhender son impact de manière global

Retour sur les drivers de performance d’un fonds de capital-risque
Le capital-risque consiste à investir très tôt dans des entreprises très ambitieuses pour des perspectives de retour sur investissement importants à 7 ans ou plus. Comme son nom l’indique, c’est une activité particulièrement risquée : tous les investissements ne sont pas couronnés de succès. C’est inhérent au mix entre entreprenariat et innovation. Pour contrer ce phénomène, la bonne pratique est donc de mutualiser ses risques au sein d’un portefeuille suffisamment large de participations qui présentent, chacune, prise individuellement, une forte espérance de gains. De cette manière, on peut miser sur le fait que, sur un portefeuille de 20 lignes, une ou deux de ces espérances se réalisent, remboursant 10 à 20 fois la mise et compensant largement les pertes enregistrées par les paris qui ont échoué. In fine, l’important, c’est bien la performance globale du portefeuille et non la réussite unitaire de ses composants. Cette performance est toutefois dépendante de la réalisation de très gros succès, qu’on appelle d’ailleurs des « licornes » quand leur valorisation dépasse le milliard de dollars.
Si je reviens sur ce point, c’est que si l’on cherche à piloter un portefeuille de participations, non pas sur des enjeux financiers, mais sur des enjeux de synergies extra-financières, la logique à adopter pourrait, tout à fait, être la même. Tout dépend, en fait, du niveau d’ambition recherché en termes de synergies entre l’industriel et la startup.

Types de synergies et échelle de succès
Soit la thèse d’investissement est de se focaliser sur des « synergies tactiques » dans le cadre desquelles les deux parties peuvent, à brève échéance, mettre en place un partenariat autour d’une solution connue, disponible et maitrisée. Dans ce cas, les investissements nécessaires sont bien anticipés et les risques d’échecs relativement modérés.
Soit la thèse est de se focaliser plutôt sur des « synergies stratégiques », pour lesquelles les deux parties peuvent anticiper une création de valeur importante mais qui, a priori, ne peut pas se concrétiser avant 2 ou 3 ans, le temps que le marché évolue dans le sens prévu, que la startup arrive à maturité, ou que les travaux de R&D nécessaires soient réalisés. Dans ce cas, les aléas associés sont beaucoup plus nombreux, le projet nettement plus risqué et on se retrouve dans un contexte similaire à celui du capital-risque. Là, la même logique d’investissement reviendrait à ne miser que sur des projets ambitieux qui ont le potentiel individuel de complètement transformer le marché et de justifier à eux seul l’existence du CVC.
Il est important de noter que, à la différente des enjeux purement financiers, les retours sur investissement relatifs aux seuls enjeux de synergie sont souvent compliqués à quantifier et surtout à normaliser et agréger, pour en dégager un résultat global au niveau de tout un portefeuille. Il en résulte que, le plus souvent, l’appréciation d’un tel portefeuille se résume à une appréciation qualitative qui se traduit, in fine, par la mise en évidence d’un florilège de contrats commerciaux divers et variés, dans le cas d’une recherche de synergies tactiques, ou de 1 ou 2 success story emblématiques (des sortes de « licornes synergiques ») dans le cas d’une recherche de synergies stratégiques.

Synergies stratégiques : de la licorne au mouton à 5 pattes
Maintenant, lorsque l’on est un CVC et que l’on cherche à répondre à la fois à des enjeux financiers et de synergies stratégiques, les choses se compliquent. Inutile de préciser que la probabilité qu’une startup ambitieuse devienne une licorne est très faible, qu’une telle entreprise soit prête à passer du temps avec un industriel n’est pas si évident, et, enfin, que la probabilité qu’un partenariat de ce type débouche sur une success story ayant transformé le marché est également minime. Aussi, si l’on doit combiner les différentes exigences de sélectivité évoquées précédemment, cela revient bien souvent à chercher un mouton à 5 pattes (autre animal légendaire encore plus rare).

Au cours de ces 4 années chez MH Innov’, nous avons ainsi dû faire preuve de pragmatisme pour constituer nos différents portefeuilles en ligne avec leurs objectifs financiers et extra-financiers respectifs. Plutôt que de chercher à faire systématiquement l’affaire parfaite, répondant à la fois à l’ensemble des critères, nous nous sommes permis quelques marges de manœuvre affaire par affaire, sans pour autant perdre de vue, les objectifs globaux de chaque portefeuille.

1er levier : être opportuniste et assurer l’équilibre de ses objectifs au niveau du portefeuille
Une première marge de manœuvre qui s’est imposée à nous a été d’éviter de s’enfermer dans une doctrine concernant le niveau d’ambitions attendu en termes des synergies. On l’a vu, la recherche de synergies stratégiques nous impose d’être particulièrement ambitieux. De son côté, la recherche de synergies tactiques est certes moins exigeante en termes de potentiels de gains, mais elle impose, en contrepartie, d’être en mesure d’initier très rapidement des partenariats concrets à court terme, ce qui est particulièrement complexe à instruire en parallèle de levées de fonds dont le fenêtre de tir se ferme parfois au bout de 2 ou 3 semaines seulement. Ainsi, de manière opportuniste, nous avons parfois privilégié des synergies immédiatement activables sur des innovations incrémentales et parfois privilégié des synergies plus lointaines mais avec le potentiel de constituer des actifs davantage disruptifs sur nos marchés.
Ensuite, une autre marge de manœuvre que nous avons exploitée a été de jouer, dossier par dossier, sur la pondération entre les différents objectifs d’investissement, en insistant parfois beaucoup plus sur les attentes en termes financiers, tandis que d’autres fois nous insistions davantage sur les attendus en termes de partenariat ou encore d’impact. Dans cette logique de portefeuille, l’essentiel restait, in fine, que l’équilibre global entre les différents enjeux soient bien respecté. Cela ne veut pas dire que nous avons été moins exigeants pour autant. Si l’on regarde le bilan de notre activité, juste sur le fonds dédié, nous avons analysé en moyenne 500 dossiers chaque année pour ne réaliser que 4 investissements. Nous sommes donc restés très sélectifs.

2nd levier : considérer la création de valeur extra-financière du CVC au-delà de son portefeuille
Le second levier qu’il me semble essentiel pour permettre à un CVC de réussir à conjuguer à la fois les objectifs financiers et extra-financiers qui lui sont fixés est de considérer son impact au-delà de ses propres portefeuilles d’investissement. On l’a évoqué, le CVC constitue avant tout un pôle d’attractivité pour l’écosystème tech. A ce titre, il draine donc une grande quantité de partenaires potentiels. Si le CVC n’investit que dans moins de 1% des dossiers qui lui sont présentés, cela ne veut pas dire que les 99% ne présentent pas d’intérêt en termes de synergies. Au contraire, si l’on s’intéresse à des synergies en termes d’open-innovation, le portrait-robot de la pépite financière n’est pas toujours celui du partenaire idéal sur ce sujet. Se forcer à trouver absolument des synergies avec les boites de son portefeuille d’investissement n’est donc, généralement, pas l’approche la plus efficace car elle est, par construction, inutilement restreinte. En toute logique, si 100% de la valeur financière créée par le CVC viendra bien de son portefeuille d’investissement, une large part de la valeur synergique à aller chercher se trouvera mécaniquement en dehors de ce même portefeuille.
Il me semble donc particulièrement opportun de toujours considérer la création de valeur du CVC dans son ensemble. Un CVC devrait ainsi être structuré de manière à piloter à la fois l’apport financier de ses portefeuilles d’investissement mais aussi l’apport synergique du portefeuille de partenariats qu’il a apporté. Comme nous venons de le voir, ce portefeuille de partenariats n’a pas de raison d’être restreint aux portefeuilles d’investissement mais doit, au contraire, s’appuyer sur la manne d’opportunité que le CVC a réussi à attirer, quand bien même celui-ci n’aurait pas la maitrise sur la mise en œuvre de ces partenariats. Cette prise de hauteur dans la mesure de la valeur apportée par le CVC a plusieurs vertus, dont celle de mieux réconcilier son impact en termes de performance et son impact en termes de synergie. Elle permet ainsi de tenir compte des cas de synergies réussies sans investissement pouvant contrebalancer des cas d’investissements qui se sont révélés sans synergies. Elle autorise par ailleurs le CVC à rester intransigeant concernant la sélection de ses investissements sur des critères financiers et éviter de se mettre la pression pour faire des compromis finance/synergie qui pourraient, in fine, plomber sa performance.

MH Innov’ : des premiers résultats encourageants
Ainsi, avec MH Innov’, nous avons constitué au fil des ans un portefeuille varié, privilégiant tantôt nos intérêts en termes financier, d’innovation, de business ou encore d’impact, identifiant parfois des synergies très évidentes et misant parfois sur des coups plus prospectifs, en s’assurant que, in fine, tout ceci s’équilibre globalement et nous assure une performance financière (certes provisoire) en ligne avec les meilleurs fonds VC de la place.
Et si nous avons réussi, la plupart du temps, à conjuguer investissement et partenariat d’innovation, nous avons aussi réalisé des investissements qui se sont finalement révélés exclusivement financiers, comme avec Cardiologs ou Sophia Genetics, ou participé à la mise en œuvre des partenariats commerciaux ou d’innovations avec des entreprises prometteuses sans pour autant chercher à investir, comme avec Malt, Hoggo, Zei, DataGalaxy, Manager.one, Colette Club, Easyblue, May Santé et bien d’autres.
In fine, investissement ou pas, le guichet MH Innov’ est resté ouvert à toutes les bonnes initiatives pour faire avancer l’assurance, la santé, les services aux entreprises ou l’impact social en collaboration avec le groupe Malakoff Humanis, ses valeurs, son empreinte, son expertise, ses équipes et sa bonne volonté.

Certains disent que « corporate venture » est un oxymore. C’est, en effet, tout l’art du CVC que de réussir à faire le grand écart entre ces différentes cultures et jongler avec des objectifs qui peuvent parfois sembler contradictoires.
MH Innov’ a fait du chemin sur cette ligne de crête depuis 2018. Au long de ces quelques années, nous avons continuellement fait des tests et avons appris. La boucle de rétroaction étant toutefois très longue, nul doute qu’il nous reste encore de nombreuses leçons à intégrer. Nous avons planté les graines. 4 ans, ce n’est qu’une étape, et ce n’est surtout que le début.

Si vous êtes un industriel et souhaitez échanger sur votre expérience du CVC, n’hésitez pas à me contacter. Et, bien sûr, si vous êtes une startup avec un projet ambitieux en ligne avec notre thèse, à l’aise avec notre ADN et intéressée par l’exploration d’éventuelles synergies avec Malakoff Humanis, vous êtes plus que bienvenues.
https://www.malakoffhumanis.com/groupe/mh-innov/