Так говорил Бенджамин Грэм

Бенджамин Грэм — автор книги Intelligent investor. Книги, которую Уоррен Баффет считает лучшей из когда-либо написанных по инвестициям.

Примечание: книга написана в 1971 году. Я читал версию от 2003 года с комментариями инвестора Jason Zweig. Комментарии и основной текст я не разделял, но их можно легко отличить: комментарии практичнее и описывают более современные примеры. Ниже мой вольный пересказ:

0) «Те, кто не помнят историю, обречены повторять ее ошибки.» Д. Сантаяна
1) Кто такой инвестор? Инвестор — это антипод спекулянта. Инвестирование — это операция, которая на основе тщательного анализа обещает безопасность инвестора (safety of principal) и адекватный возврат. Все, что не соответствует этим критериям — спекуляция.
2) Согласно Грэму инвестирование состоит из трех компонентов:
а) анализ компании и бизнеса перед покупкой ценных бумаг
б) защита от серьезных потерь
в) стремление к адекватным, а не экстраординарным результатам
3) Спекулировать можно, но нужно четко понимать:
а) когда мы делаем инвестицию и когда спекулируем
б) не смешивать суммы для инвестирования и спекуляций.
4) Грэм советует ограничить сумму для спекуляций. Для большинства из нас максимум на спекуляции — это 10% от капитала.
5) Люди, которые инвестируют зарабатывают себе. Люди, которые спекулируют приносят деньги брокеру.
6) Наиболее яркая иллюстрация различий между спекулянтом и инвестором в их отношении к изменениям на рынке. Спекулянт пытается предвидеть и заработать на них. Инвестор же стремится приобрести и удержать ценные бумаги стоящих компаний по стоящим ценам.
7) Кто-то может хвалиться суммой, которая была сделана за короткий период. Рассмотрим это под другим ракурсом: есть дорога со скоростным лимитом в 65 км/ч. Расстояние из пункта А в пункт Б можно проехать за 2 часа со скоростью в 65 км/ч. А кто-то проехал это расстояние за час со скоростью 130 км/ч. Вопрос: если человеку повезло так проехать, означает ли это, что нам стоит повторять за ним?
8) Спекуляция может скрываться за красивыми, на первый взгляд разумными формулами: “January effect” — тенденция акций показывать рост к концу года, «Foolish four» — покупка 4 определенных акций, торгующихся на Dow Jones и т.д. Проблема этих и подобных подходов в следующем:
а) они не соблюдает один из критериев Грэма для инвестирования
б) если подход работает на старых данных, это не означает, что он будет работать в будущем.
в) как только подход становится общеизвестным, он начинает приносить меньше.
9) На протяжении некоторого времени существовало мнение, что акции обеспечивают лучшую защиту от инфляции, чем бонды, так как они сильнее растут. До поры до времени про риски тоже многие не вспоминали.
10) Многие считают, что вложение в золото способно уберечь нас от инфляции. Однако с 1935 по 1972 оно выросло в цене лишь на 35%. Наличие средств на сберегательном вкладе в банке принесло бы больший возврат при сопоставимом уровне риска.
11) Недвижимость также считается отличном способом защиты от инфляции. Однако и здесь не все так однозначно: могут быть ошибки при проектировании, выборе местоположения и заплаченная цена может быть слишком высокой.
Хотя Грэм признает, что не является экспертом в этой области.
12) Как уберечь деньги от инфляции? Есть два инструмента, позволяющие это сделать:
а) REIT — real estate investment funds — компании, которые собирают арендные платежи. Рекомендуют Vanguard REIT index fund.
б) TIPS — treasury inflation protected securities — это американские бонды, которые автоматически поднимаются в цене при росте инфляции.
13) Поведение рынка зависит от трех факторов:
а) реальный рост: рост выручки и выплачиваемых компаниями дивидендов.
б) инфляционный рост за счет изменения уровня цен в экономике.
в) спекулятивный рост.
14) На финансовых рынках чем хуже будущее ожидает быть, тем лучше оно оказывается на самом деле.
15) Благословленный — это тот, кто не ожидает ничего. Поэтому он не может быть разочарован.
16) Есть только два типа инвесторов: консервативный (defensive) и агрессивный (aggressive/enterprising). Никаких промежуточных типов. Если мы посередине, то мы скорее потеряем, чем заработаем.
17) Являемся мы консервативными или агрессивными инвесторами определяется не нашим отношением к риску, а количеством времени и энергии, которое мы готовы выделять на составление портфолио.
18) Агрессивное инвестирование более интеллектуально и физически затратно. Консервативное требует большей психологической устойчивости.
19) Если мы торгуем больше часа в месяц, то мы уже не консервативные инвесторы.
20) Считается, что возврат на инвестиции определяется уровнем риска, который инвестор готов принять: выше риск — выше доходность. У Грэма другое мнение: возврат на инвестиции зависит от усилий, которые инвестор прикладывает. Наименьший возврат у консервативного инвестора, которые хочет спокойствия. Наибольший у предприимчивого инвестора, который торгует с умом.
21) Есть два способа быть разумным инвестором:
а) постоянно следить за акциями и бондами
б) составить постоянное портфолио, которое будет управляться на автопилоте
22) Итак, мы решили быть консервативными инвесторами. С чего начать?
23) Сначала надо решить, как распределить капитал. Существует популярный подход распределения капитала по возрасту: нужно вычесть наш возраст от 100 и получившуюся цифру инвестировать в акции, а остальное в консервативные инструменты. Грэм ни разу не упоминает этот подход. Если он его не упоминает, значит он его не рекомендует.
24) Как можно определять по возрасту, какой риск мы готовы принять? Допустим, нам 25 лет, и мы планируем покупку дома и свадьбу. Тогда выделить большую часть своего капитала на акции будет безумием.
25) Грэм считает, что и консервативные и агрессивные инвесторы должны держать минимум 25% в бондах и наличных. Это необходимо в качестве подушки безопасности. Так мы сможем не вынимать деньги из акций, даже если они просели.
26) Какие инструменты стоит покупать консервативному инвестору?
А) безопасные
б) простые в выборе
в) обещающие адекватный возврат
27) Задачи консервативного инвестора:
а) избегать потерь
б) минимизировать количество принимаемых решений
28) Чтобы понять, насколько большой риск мы готовы взять стоит ответить на следующие вопросы:
- Мы сейчас одни или в отношениях? Как вторая половина зарабатывает себе на жизнь?
- Есть ли у нас дети? Когда нам надо будет начать платить за их обучение?
- Оставим ли мы капитал в наследство и будем ли мы финансово помогать стареющим родителям?
- Какие факторы могут повредить нашей карьере? (Изменение конъюнктуры рынка, закрытие офиса из-за санкций)
- Если у нас свой бизнес, то сколько обычно живут схожие с нашим бизнесы?
- Нуждаемся ли мы в отложенных деньгах, чтобы поддерживать наш уровень жизни?
- Учитывая наш уровень зарплаты и расходы, сколько мы готовы потерять на инвестициях?
29) Если после ответов на эти вопросы мы пришли к выводу, что можем позволить себе рисковать, то стоит выделить 25% капитала в бонды и кэш. Если нет, то стоит стремиться к 75% в консервативных инструментах.
30) После того, как мы определили распределение средств, стоит изменять его только в случае изменений в нашей жизни. Рост и падение рынка не должны влиять на это.
31) Как выбрать компании для инвестиций консервативному инвестору?
а) Стоит выбрать 10–30 устоявшихся компаний
б) Компаний, у которых есть история выплаты дивидендов минимум в 10 лет
в) Большие, устоявшиеся, консервативно финансируемые компании
г) Инвестор должен установить лимит на цену, которая будет заплачена в сравнении с доходом на акцию (EPS). Предлагается установить лимит в 25 раз к выручке за последние 7 лет и лимит в 20 раз к выручке за последний год. Этот пункт выбросит большинство молодых и растущих компаний. Зато это позволит меньше потерять.
32) Возможно после падения рынка мы сильно пострадали и больше не хотим инвестировать. Турецкая поговорка гласит: после того, как мы обожглись о горячее молоко мы начинаем дуть на йогурт.
33) Канеман и Тверски доказали, что мы воспринимаем потерю средств в два раза сильнее, чем удовольствие от получения такой же суммы.
34) После падения 2000–2002 года многие инвесторы считают ценные бумаги слишком рискованными. Но падение напротив, уменьшило уровень риска. Решение о том владеть ценными бумагами сегодня или нет не должно быть продиктовано прошлыми потерями. Если ценные бумаги продаются по адекватной цене, и они обещают рост, то ими стоит владеть.
35) Стоит ли покупать то, что мы знаем? Без изучения финансовой отчетности — нет. Высокое качество продуктов может быть сигналом, что стоит присмотреться к компании. Но покупать акции Tesla лишь потому, что нам нравятся их машины не нужно.
36) То же самое и с акциями компаний, в которых мы работаем. Сотрудники Enron, хранившие большую часть своих пенсионных накоплений в акциях компании, усвоили урок, что часто у инсайдеров есть лишь иллюзия знаний.
37) Психологи обнаружили, что, становясь более знакомыми с предметом, мы не сильно уменьшаем преувеличение того, насколько хорошо мы его знаем. Несколько фактов:
а) У индивидуальных инвесторов в США в среднем в 3 раза больше средств в акциях их телефонной компании, чем во всех остальных вместе взятых.
б) Типичный фонд владеет большим количеством акций компаний, чьи главные офисы расположены в 115 милях от этого фонда.
в) Жители США, имеющие план пенсионных накоплений 401k, хранят 25–30% сбережений в акциях своей компании.
Но обладаем ли мы необходимой полнотой информации для принятия решения на самом деле?
38) Чем более знакома нам ценная бумага, тем больше вероятность, что вместо разумных мы станем ленивыми инвесторами. Не стоит позволять этому произойти.
39) Грэм рекомендует подход dollar-cost averaging. Его суть заключается в том, что раз в обозначенный период мы инвестируем одинаковую сумму независимо от того, вырос рынок или нет. Если рынок упал, то мы покупаем больше акций. Если вырос, то меньше.
40) Если наш инвестиционный горизонт планирования составляет 25–30 лет, то есть только один разумный подход: инвестировать автоматически каждый месяц, как только появляются свободные деньги.
41) Этот подход работает даже на падающем рынке. Если бы мы в конце 1999 открыли такой аккаунт и каждый месяц вкладывали 100$, то к 2002 году мы бы просели лишь на 30% по сравнению с падением рынка на 41%.
42) Наилучший способ для применения этого подхода — инвестирование через индексные фонды (index funds). В таком случае акции уже выбраны за нас. Инвестирование происходит на автопилоте.
43) Если мы создаем постоянное автономное портфолио с основной составляющей в виде индексного фонда, то на любые изменения мы можем отвечать — «я не знаю, мне без разницы!». Кто станет следующим Google? Без разницы, так как как только компания станет достаточно большой наш индексный фонд будет ей владеть. Что лучше, ритейл или интернет компании? Без разницы, так как мы владеем и тем, и тем.
44) Итак, мы решили быть агрессивными инвесторами. С чего начать?
45) Также, как и для консервативного инвестора нужно сначала решить, в каких долях мы распределим капитал.
46) Стоит особенно внимательно выбирать:
а) Иностранные бонды
б) Привилегированные акции
в) Акции вторичных компаний, особенно при IPO
47) Если мы работаем в российской компании и получаем зарплату в рублях, то стоит диверсифицировать риски. Только важно понимать, что, инвестируя в другие страны мы будем менее юридически защищены.
48) Также особенно внимательно стоит относиться к junk bonds. Несмотря на потенциально большую прибыль часто риски и комиссии съедают ее.
49) Некоторые считают, что стоит инвестировать в IPO, чтобы много заработать, смотря на результаты, которые показали успешные компании. Если бы мы вложили 2100$ на IPO Microsoft в 1986 году, то в 2003 у нас бы было 720,000 $. Только на каждое успешное IPO приходятся тысячи неуспешных. Канеман и Тверски доказали, что при оценке вероятности события в будущем мы отталкиваемся не от того, как часто происходило событие ранее, а от того, насколько ярким оно было.
50) IPO может означать не только initial public offering, но и «it’s probably overprices», «imaginary profits only», «insiders private opportunity» and «idiotic, preposterous and outrageous».
51) При покупке новых финансовых продуктов стоит внимательно изучать их, потому что
а) Такие продукты расхваливаются продавцами, что может скрывать их недостатки
б) Новые продукты продаются при выгодных условиях на рынке, что выгодно для продавца, а не покупателя
52) Если мы решили сделать покупку, то нужно не только совершить ее, но и иметь смелость остаться с ней в плохие времена.
53) 4 стратегии для агрессивного инвестора:
а) Покупать при падающем рынке, продавать при растущем. К этому варианту относится покупка временно непопулярных больших компаний. Здесь важно понять, насколько серьезные у компании проблемы.
б) Покупка тщательно отобранных растущих акций
в) Покупка на особых условиях
г) Покупка при особых ситуациях
54) Чтобы при инвестировании получить результаты лучше средних нужно, чтобы наш выбор был:
а) объективно стоящим и рациональным
б) отличался от линии поведения большинства инвесторов
55) «Если нам удалось сделать состояние, то требуется в 10 раз больше ума, чтобы удержать его» — Н. М. Ротшильд.
56) Покупка акций отличной компании не является отличной инвестицией, если мы платим слишком много.
57) Как космический корабль, который при отрыве от земли теряет гравитацию, акции растущих компаний также часто теряют связь с реальностью.
58) Некоторые говорят, что не нужно класть все яйца в одну корзину, чтобы диверсифицировать риски. Другие говорят, что нужно класть все яйца в одну корзину, так как тогда мы фокусируемся. А есть факт: в 2002 году в списке 400 богатейших людей осталось лишь 16% тех же, что и в 1982 году. Произошло это потому, что компании, которые составляли основу состояния, перестали быть такими богатыми.
Вывод: если мы преследуем цель сохранить капитал, то нужно диверсифицировать активы.
59) Хороший менеджмент создает хорошую рыночную цену. Плохой менеджмент создает плохую рыночную цену.
60) Разумный инвестор никогда не продает ценную бумагу лишь потому, что ее цена упала. Он спрашивает, изменилась ли цена бизнеса за ней?
61) «Счастье тех, кто хочет быть популярным зависит от других. Счастье тех, кто ищет удовольствий зависит от эмоций, над которыми нет контроля. Счастье мудрых зависит от их собственных действий.» Марк Аврелий
62) Если бы кто-то подошел к нам и сказал чувствовать себя несчастными, стали бы мы это делать? Тем не менее многие люди разрешают рынку влиять на их решения.
63) Грэм предлагает рассматривать мистера рынок, как партнера. Как очень назойливого партнера. Допустим, мы сделали инвестицию в 1000 $. Каждый день мистер рынок будет говорить нам, что думает о наших инвестициях. Иногда он говорит объективные вещи. Но часто он позволяет преобладать энтузиазму и страху.
64) Если мы являемся разумными инвесторами, то позволим ли мистеру рынку определять наш взгляд на наши же инвестиции? Только в том случае, если мы с ним согласны, либо готовы торговать. Мы можем быть рады продать по заоблачно высокой цене и купить по низкой. Но в остальное время нам нужно самостоятельно формировать свою позицию.
65) Грэм: «Инвестор, который позволяет себе чрезмерно волноваться из-за влияния изменений на рынке на сбережения, превращает свое главное преимущество в главный недостаток».
66) Что такое главное преимущество по Грэму?
Свобода выбирать идти вместе с рынком или нет. Свобода мыслить независимо.
67) Как-то Грэма спросили: «Что является основной проблемой, почему инвесторы не достигают успеха?» Он ответил: «первопричиной является то, что они обращают слишком большое внимание на текущее состояние рынка.»
68) Большинство управляющих активами на самом деле не могут действовать свободно. Им нужно показывать ожидаемые показатели перед вкладчиками, так как иначе они лишатся работы.
69) Поэтому нет ни одной причины, почему мы не можем показывать такие же результаты как профессионалы. Что мы не можем сделать (как бы усиленно это не рекламировалось), так это обыграть профессионалов в их же игре. Если мы будем следовать советам профессионалов, то мы окажемся рабами рынка.
70) Мы не можем контролировать, вырастет ли цена акции через год. Но мы можем контролировать:
а) Наши расходы на брокера
б) Наши затраты на владение
в) Наши ожидания
г) Наши риски
д) Наши налоги
е) Что самое важное — наше поведение
71) Если слушать финансовых аналитиков, то может сложиться впечатление, что инвестирование — это какой-то вид спорта или война. На самом деле инвестирование не о том, как победить других в их же игре. Оно о том, как контролировать себя в своей игре.
72) Финансовый риск в первую очередь лежит в нас.
73) Чтобы стать разумным инвестором, нужно перестать сравнивать свой финансовый успех с тем, как идут дела у кучи незнакомцев.
74) Успешность наших инвестиций стоит оценивать не потому, обыгрываем ли мы рынок, а потому, есть ли у нас финансовый план и дисциплина, чтобы достичь целей.
75) Часто можно увидеть заголовки «Биткойн сегодня упал на 100$!!». Но падение на 100 долларов — это всего лишь падание на 3%. Вопрос: стали бы мы также волноваться, если температура опустится с 20 С до 17?
76) Если после того, как мы проверили курс биткойна в 13:24 мы хотим еще раз проверить его в 13:38, то стоит задать себе следующие вопросы:
а) Позвонили ли мы сегодня дважды агенту по недвижимости, чтобы узнать цену моего дома?
б) Если да, то изменилась бы цена? Если да, побежали бы мы продавать свой дом?
в) Не проверяя цену своего дома каждый день, предотвращаю ли я ее рост?
Грэм советует инвестировать только в том случае, если мы будем чувствовать себя комфортно не проверяя цену каждый день.
77) Бывает, что мы оказываемся правы, торгуя на рынке. Тогда мозг выделяет дофамин. Если мы оказываемся правы несколько раз, то мы получаем больше дофамина и подсаживаемся на него. После этого мы не можем рассудительно принимать решения.
78) Один из вариантов, куда консервативный инвестор может вложиться — это в инвестиционный фонд. Это почти идеальный вариант для инвестиций, так как такие фонды регулируются законом, профессионально управляются и диверсифицируют свои активы. Ключевое слово — «почти». Большинство фондов показывают результаты хуже рынка и обдирают инвесторов.
79) Интуиция говорит нам, что чем более высокие результаты показывает фонд, тем он лучше. Часто это не так. На финансовых рынках многое определяется удачей. Те, кто угадали ранее, могут ошибиться позже.
80) Более того, даже если фонд просто показывает хорошие результаты, то его результаты со временем часто ухудшаются, потому что:
а) Другие фонды переманивают хороших менеджеров
б) Происходит приток денег от новых инвесторов, которыми управлять сложнее. Покупка на 100 млн $ не одно и то же, что и на 1 млн $. К тому же за счет этого возрастут комиссии в % отношении: сделать незаметную для рынка продажу на 1 млн $ проще, чем на 100 млн $.
в) Более осторожное поведение после достижения успеха
81) Что с этим делать? Осознать, что фонд, держащий немного акций всех компаний и не выбирающий лучшие из них в долгосрочном периоде покажет результат лучший, чем большинство фондов.
82) У индексных фондов есть только один серьезный недостаток: они скучные. Сидя в кальянной, не получится похвастаться, что мы сегодня сделали to the moon. Но в долгосрочном периоде они дают результат.
83) Что общего у фондов, которые показывают результаты лучше рынка?
а) Их менеджеры — самые крупные акционеры
б) У них невысокие комиссии
в) У них отличное от других портфолио
г) Часто они не принимают деньги от новых инвесторов
д) Они не рекламируются. Платон: «лучшие управленцы — те, кто не хотят управлять». Лучшие управляющие фондами часто ведут себя так, как будто не хотят наши деньги.
84) При решении инвестировать ли в фонд обычно смотрят на прошлые результаты, репутацию менеджеров, рискованность фонда и расходы фонда соответственно. Разумный инвестор должен анализировать это в обратном порядке, потому что:
а) Расходы можно контролировать, поэтому изучаем их вначале.
б) При изучении рискованности стратегии фонда стоит рассмотреть наибольшие понесенные потери. Если мы столько не готовы потерять, то стоит искать другой фонд.
в) В последнюю очередь смотрим на прошлые результаты. Прошлые победы не гарантия будущих побед. Но те, кто проигрывали ранее с небольшой вероятностью победят в будущем.
85) Если мы не готовы к серьезным отношениям, не стоит начинать их. Инвестирование в фонды схоже: если мы не готовы ждать минимум 3 года, то не стоит начинать.
86) Если мы не уверены, что можем сделать правильный выбор при инвестировании, то можно обратиться к эдвайзеру. Единственное, что нельзя делегировать — это решение о том, стоит ли доверять эдвайзеру.
87) Ситуации, когда нам стоит обратиться к эдвайзеру:
а) Мы потеряли больше рынка за прошедшие 2–3 года
б) Мы еле сводим концы с концами, не оплачиваем во время по счетам и у нас в конце месяца не остается свободных на инвестиции средств
в) Хаотичное несбалансированное портфолио, которое сильно ходит с рынком.
г) Большие изменения в нашей жизни
88) Критерии для выбора эдвайзера те же, что и при выборе фонда (83).
89) Как найти хорошего эдвайзера? Вспомните людей, которых вы знаете и доверяете им. Попросите их посоветовать эдвайзера, предоставляющего ценность, соответствующую их оплате. После этого начинайте due-diligence эдвайзера.
90) Слова, произносимые эдвайзером, указывающие, что его стоит остерегаться: оффшор; единственная в жизни возможность; первоклассный банк; гарантированно; стоит поторопиться; наша собственная компьютерная модель; умные деньги покупают это; это элементарно; вы не можете позволить не купить; мы можем обыграть рынок; вы пожалеете, если не купите; эксклюзивный; стоит фокусироваться на результатах, а не платежах; разве вы не хотите быть богатыми?; невозможно потерять; клянусь матерью; поверь мне; рост огромный; падения никогда не бывает; ежемесячные выплаты; больше никто этого не знает.
91) Будьте осторожны, в случаях, когда требуют принять решение, обещают огромные выгоды, но не дают времени на обдумывание. «Надо брать, а то уйдет» — пусть лучше уходят.
92) Как понять, что эдвайзер стоящий?
а) Нужно понять, заботится ли он о клиентах
б) Узнать, понимает ли эдвайзер базовые принципы инвестиций, описанные здесь
в) Достаточно ли тренирован эдвайзер, чтобы помогать нам?
93) Возможно у нас сейчас недостаточно средств, чтобы позволить эдвайзера (хотя есть и те, кто работают с портфелями от нескольких сотен тысяч рублей). Тогда нам стоит составить диверсифицированный портфель из недорогих индексных фондов, следуя советам отсюда. Постепенно портфель вырастет до приемлемого уровня.
94) Если мы хотим от кого-то получить совет по инвестициям, то нужно:
а) ограничить свои инвестиции и советы эдвайзера только на консервативные инвестиции
б) либо мы должны доверять эдвайзеру и считать, что он(а) обладает большими знаниями о предмете
95) Разумный инвестор никогда не сделает сделку лишь на основании совета, полученного от финансового агента.
96) Консервативной инвестор в большинстве случаев не сможет сделать самостоятельно стоящий выбор. Тогда инвестору следует сказать эдвайзеру, какой портфель хочется составить, чтобы она помогла сделать выбор.
97) Агрессивный инвестор должен действовать вместе с эдвайзером. Необходимо получить от эдвайзера совет, но при этом действовать самостоятельно. Только в исключительных случаях, когда репутация и профессионализм эдвайзера были продемонстрированы мы можем действовать согласно совету, не понимая логику решения.
98) Множество плохих советов раздается бесплатно.
99) Мы нанимаем эдвайзера не для управления нашими деньгами, а для контроля нас.
В конце комментария к 10 главе есть больше советов о выборе эдвайзера
100) Как понять, акции какой компании стоит покупать? Грэм выделяет следующие 5 пунктов:
а) Долгосрочные перспективы компании
б) Уровень менеджмента
в) Финансовая прочность и структура капитала
г) Отчеты по выплате дивидендов
е) Нынешний уровень выплачиваемых дивидендов
101) Стоит начать с изучения отчетов за последние 5 лет. За счет чего компания растет? Как компания зарабатывает?
102) Стоит остерегаться инвестиций в компанию, если:
а) Она покупает больше 2–3 компаний в год. Если компания покупает другие компании, не означает ли это, что нам тоже стоит смотреть в другую сторону?
б) Компания OPM (other people’s money) addict. Если компания постоянно привлекает инвестиции, но при этом не показывает сама результатов, то это плохой знак.
в) У компании лишь один или немного покупателей. В случае ухода покупателя могут возникнуть серьезные проблемы.
103) Хорошие сигналы для инвестирования в компанию:
а) Конкурентное преимущество: сильный бренд, монополия на рынке, уникальный нематериальный актив (секретный рецепт Coca-Cola), незаменимость (у большинства бизнесов нет альтернативных источников получения электроэнергии, поэтому у энергокомпаний еще долго будут покупатели).
б) Компания марафонец, а не спринтер. Компании, которые быстро растут в течении небольшого времени быстро выгорают. Небольшой стабильный рост на протяжении нескольких лет лучше.
в) Компания инвестирует в R&D.
104) Уровень менеджмента. Основной критерий высокого уровня — менеджмент выполняет обещания. Стоит изучить предыдущие отчеты и проверить это. Также менеджеры должны уметь признавать свои ошибки, а не объяснять все изменениями в экономике и низким спросом.
105) Если топ-менеджеры получают много, то на это должна быть весомая причина. Если ее нет, то это означает только одно: компания управляется топ-менеджерами для топ-менеджеров.
106) Если компания перевыпускает или обменивает акции для инсайдеров, то нужно сторониться ее. Менеджер не может быть твоим партнером, если он продает, когда ты покупаешь.
107) Управленцы должны большую часть времени управлять компанией, а не рекламировать ее.
108) Хороший бизнес — это тот, который производит больше, чем потребляет.
109) Баффет любит использовать подход “owner’s earnings” при оценке бизнеса. Так мы оцениваем, сколько денег у нас останется к концу года, если бы была 100% доля в бизнесе. Если при такой оценке компания показывает рост на 6–7% ежегодно на протяжении последних 10 лет, то у нее хорошие перспективы.
110) Любопытный факт: менеджеры, которые много говорят о заботе об инвесторах редко это делают. В инвестициях, как и в жизни, результат обычно достигается теми, кто делает, а не говорит.
111) Даже если мы тщательно изучаем отчеты, есть большая вероятность проинвестировать в плохую компанию, так как компания может приукрашивать информацию в отчете.
112) Как обезопаситься от инвестирования в плохую компанию?
а) Перед изучением отчетов изучить, как их стоит изучать (глава 12 подробнее)
б) Стоит читать годовые отчеты задом наперед. Информацию, которую хотят скрыть стараются вставить в конец.
в) Читать заметки
г) Обращать внимание на использование синонимов, так как часто они могут иметь различный смысл
113) Думать о том, что мы в безопасности опасно.
114) Для большинства консервативных инвесторов самостоятельный выбор компаний противопоказан. Если все же нам нравится выбирать компании, то стоит использовать следующие требования для включения компании в портфель консервативного инвестора:
а) Адекватный размер. Задача — исключить маленькие компании. Предлагается рассматривать компании с продажами не менее чем на 100 млн $ для индустриальных компаний и с активами, не менее 50 млн $ для коммунальных предприятий (public utilities).
б) Сильное финансовое состояние: активы должны быть минимум в два раза больше долга.
в) Стабильность доходов
г) Выплата дивидендов на протяжении последних 20 лет
д) На протяжении 10 лет рост минимум на 1/3 в доходах на акцию
е) Цена акции выше не более чем в 15 раз средних доходов на акцию за последние 3 года
ж) Цена акций составляет не более 3/2 от цены всех активов
Эти требования являются дополнением к тому, что было написано в пункте 31.
115) Стоит отложить не более 10% капитала на инвестирование в самостоятельно выбранные компании. Большую часть портфолио стоит отдать индексным фондам.
116) Есть мнение, что диверсифицировать не нужно, так как тогда мы можем пропустить следующий Microsoft. Но на самом деле диверсификация повышает наши шансы, так как тогда мы владеем большим количеством компаний. Зачем искать иголку в стоге сена, если мы можем владеть всем стогом?
117) Стоит остерегаться инвестиций в компании, более чем 60% акций которых у институциональных инвесторов. Если крупные инвесторы решат продать их, то это обвалит цену.
118) Грэм: думая о будущем, инвестор не думает о настоящем, поэтому ожидаемый большой выигрыш не принесёт большой радости. При этом, есть большая вероятность потерять временно или постоянно.
119) Мы инвестируем в настоящем, но на будущее. Но будущее неизвестно. Поэтому есть два подхода к рассмотрению будущего: предсказывание и предостережение. Для большинства из нас предостережение — наилучшая защита от переплаты за акции и нашей самоуверенности.
120) Большинство успешных инвесторов сходятся во мнении, что они хотят видеть менеджеров, управляющих компанией как владельцы, а не как менеджеры.
121) Два простых теста, позволяющих определить, управляют ли менеджеры компанией, как владельцы:
а) Насколько легко читаемы отчеты компании?
б) Насколько часто «неожиданные и экстраординарные» расходы имеют место быть?
122) Бывший управляющий Vanguard Primecap fund Howard B. Schow отслеживает, честны ли руководители не только перед акционерами, но и перед собой. Если руководитель компании говорит, что все отлично, когда бизнес трескается по швам, стоит сторониться этой компаний.
123) Подход Баффета к инвестированию:
а) ищется компания с сильным брендом, понятной бизнес моделью, финансово сильная и обладающая положением близким к монополии на рынке.
б) покупает компании, когда у нее проблемы. «Мы покупаем компании, когда они лежат на операционном столе». Например, акции Coca-Cola были куплены после провального выпуска нового продукта.
в) хочет видеть менеджеров, которые ставят реалистичные цели, строят бизнес изнутри, а не покупая другие компании; мудро распределяют капитал; не платят себе огромные премии
г) он настаивает на важности небольшого, но устойчивого роста компаний
124) Компания либо является гигантом, либо показывает большой рост. Одновременно это не может происходить, так как пределы роста ограничены.
125) В краткосрочном периоде рынок — это машина для голосования, а в долгосрочном — это весы. После голосования рынок начинает оценивать компании и все возвращается на свои места.
126) Когда мы покупаем акции, мы становимся владельцами компании. То есть менеджеры работают на нас.
127) Вопросы, которые владелец акций должен задавать:
а) эффективны ли менеджеры?
б) принимаются ли во внимание интересы владельцев акций?
128) Эффективность менеджеров стоит сравнивать, смотря на схожие компании в отрасли.
129) Есть популярная позиция “Daddy knows best”, которой объясняется невыплата дивидендов акционерам. Руководители таких компаний могут говорить, что они лучше нас знают, как получить больший возврат на наши деньги. Исследования показывает, что все происходит наоборот: компании, которые выплачивают бОльшие дивиденды показывают лучшие результаты.
130) Любопытный факт из истории: когда Джобс вернулся в Apple в 1997 году, он настоял на том, чтобы его зарплата была 1$ в год. При этом у него было много акций компании. Благодаря этому не было конфликта интересов между руководством и акционерами.

131) Если можно описать инвестирование в трех словах, то это будет “margin of safety”.

132) Margin of safety вычисляется как 1-(нынешняя цена акции/нашу оценка акции)
133) Смысл margin of safety в том, что нам стоит покупать в ситуациях, когда рыночная цена ниже нашей внутренней оценки. Чем больше эта разница, тем лучше.
134) Баффет: когда мы строим мост мы настаиваем на том, чтобы он выдерживал вес в 30000 тонн, хотя по нему будут ездить машины весом лишь в 10000 тонн. Так же и с инвестициями: чем больше margin of safety, тем больше вероятность, что мы будем в плюсе.
135) Использование margin of safety идет рука об руку с диверсификацией. Даже если мы инвестируем при положительном margin of safety, мы все равно можем оказаться не правы. Но инвестируя в разные активы, мы увеличиваем наши шансы оказаться правыми.
136) Грэм считает, что нет понятий плохие и хорошие акции. Есть только дешевые и дорогие акции. Когда акции хорошей компании сильно выросли, нам стоит их продавать.
137) Основные потери инвесторов происходят при покупке акций плохих компаний в благоприятные для этого бизнеса времена.
138) Что такое риск? Его определения различны. В 1999 риском было зарабатывать меньше остальных. В 2003 — потерять.
139) Считается, что чем выше риск, тем выше доходность. Но с margin of savety и value investment все обстоит по-другому. Если мы покупаем доллар за 60 центов, это рискованнее, чем купить доллар за 40 центов.
140) Баффет: я никогда не мог понять, почему более рискованно купить активы на 400 млн $ за 40 млн $, чем за 80 млн $?
141) Быть инвестором — означает всегда что-то терять. Быть разумным инвестором — означает не терять слишком много.
142) Характеристики хорошего решения по Канеману:
а) откалиброванная уверенность
б) правильно оцененное сожаление
143) Откалиброванная уверенность:
а) Понимаю ли я эту инвестицию?
б) Насколько вероятно, что мой анализ правильный?
в) Каковы мои предыдущие результаты?
г) Насколько мы опытны?
д) Каковы результаты других людей?
е) Если я покупаю, а другие продают, насколько вероятно, что другие люди знают что-то, чего я не знаю?
ж) Посчитано ли, какой рост нужен, чтобы обеспечить безубыточность?
144) Правильно оцененное сожаление:
а) Как я буду реагировать, если мой анализ окажется неверным?
б) Если мы окажемся неправы, то сколько можем потерять?
в) Есть ли у нас другие инвестиции на случай, если эта будет неудачной?
г) Если ли достаточно инвестиций, которые вырастут, в случае падения этой?
д) Не рискую ли я слишком большим количеством капитала?
е) Если мы считаем, что обладаем большой толерантностью к риску, то почему мы так думаем? Теряли ли мы когда-то деньги при инвестициях? Как мы тогда себя чувствовали?
ж) Надеюсь ли я только на силу воли, чтобы не паниковать в кризисные времена? Или я контролирую свое поведение за счет диверсификации, подписанного инвестиционного контракта и dollar-cost averaging?
145) Профессор психологии Paul Slovik: риск состоит из двух составляющих: вероятностей и последствий. Перед инвестированием стоит убедиться, что мы оценили нашу вероятность оказаться правыми и то, как мы будем реагировать на последствия, если окажемся неправы.
146) Грэм: разумный инвестор фокусируется не только на правильном анализе, но и на гарантиях приемлемых потерь в случае ошибки.
147) Лучше быть осторожными, чем потом сожалеть о случившемся. (Better safe, than sorry)
148) Инвестирование наиболее разумно, когда оно похоже на управление бизнесом. Это означает что:
а) мы должны знать, что мы делаем, знать наш бизнес. Нам нужно изучить компанию, в которую мы инвестируем.
б) не стоит никому передавать управление своим бизнесом за исключением ситуаций, когда
ба) мы можем надзирать за управленцами
бб) у нас есть большие основания верить в кого-то
в) стоит начинать сделку только если расчет показывает, что возможна оправданная прибыль. Решения должны быть основаны на анализе, а не голом оптимизме.
г) нужно иметь мужество следовать собственным знаниям и опыту. Если вы сформировали решение, действуйте, независимо от того, что говорят окружающие. Мужество — наиболее важное качество при инвестировании.
149) Баффет в конце аппендикса, который он написал к книге: возможно вы зададитесь вопросом, зачем я все это пишу? Ведь чем больше людей будут знать о написанном, тем меньше будет спрэд. Скажу следующее: описанный подход известен уже более 50 лет и за прошедшие 35 лет я не видел тенденции к его популяризации. Человек склонен усложнять все простое.
150) Достигнуть удовлетворительных результатов в инвестировании проще, чем думают многие. Достигнуть сверхъестественных результатов тяжелее, чем думает большинство.

Моё мнение:

Бенджамин Грэм не дает советы о том, как разбогатеть. Но советы отсюда помогут не проиграть слишком много. Это важно. Чтобы чего-то добиться, нужно сначала выжить.

В книге Грэм рассматривает случай совершенной конкуренции, когда мы являемся одними из множества мелких участников рынка. Как бы нам не хотелось ощущать собственную значимость, в большинстве ситуаций мы именно в такой роли. Раз это так, то мистер рынок уравнивает прибыль всех участников.

Чтобы получать другой результат, нужно действовать по-другому. Применительно к рынку, это означает создавать монополию. Монополию можно создать, либо за счет наличия конкурентных преимуществ, либо нечестных конкурентных преимуществ (unfair advantages). (здесь я отхожу от финансовых рынков и рассматриваю как рынок большинство взаимодействий: поиск работы, рынок внимания и т.д.)

Конкурентные преимущества — это те, характеристики, по которым мы превосходим аналоги. Например, умение написать код в 5 раз быстрее, сделать ту же работу в 10 раз дешевле и т.д.

Нечестные конкурентные преимущества — это те, которые очень тяжело скопировать. Вот хорошая статья, которая описывает нечестные конкурентные преимущества для бизнесов: https://biznesmodeli.ru/20-tipov-nechestnyx-preimushhestv-v-biznese/ Большинство из них, такие как бренд и репутация, применимы и к людям.

Соответственно, если мы хотим достигать больших результатов (а для достижения многого, хоть и далеко не всего, нужны деньги), то у нас есть два варианта: быть либо агрессивными, либо консервативными инвесторами. Мы можем стать агрессивными инвесторами и выделять большую часть времени на составление портфеля, что сделает его основным источников дохода. Либо быть консервативными инвесторами, составив самоуправляемое портфолио. В оставшееся же время набирать экспертизу в своей области.

Хотя есть еще один вариант: ничего не делать. Вопрос лишь в том, куда нас приведет каждый из них.

Читать в Телеграме: https://t.me/vlugansky

https://www.facebook.com/vladimir.lugansky
https://twitter.com/valugansky
https://vk.com/vladimirluganskiy