數位黃金？貨幣？比特幣到底是什麼？
比特幣完整分析
本文是介紹比特幣的基本概念以及初步估值，是 OKCoin 執行長投稿 CoinDesk 的專欄，由 Bincentive 的專欄作家翻譯改寫。
2020年從任何角度來看，都是意義重大的一年。對傳統投資人來說，疫情的爆發讓他們意識到過去十年的全球化存在看不見的 BUG，可能說停就停；而對加密投資人來說，疫情則是間接幫助加密貨幣（虛擬貨幣），或者我們應該說幫助比特幣走入主流市場。但除了 2,100 萬顆的固定發行量和「數位黃金」，你真的了解比特幣嗎？
9 個月以前，疫情爆發、股市動盪、失業人數攀升以及全球市場持續不確定，我們原本以為今年加密貨幣的走勢可能就止步於萬點，然而，現在比特幣已經突破 19,000 美元，眼看著就要破歷史新高了。
對於普通投資者而言，最迫切的問題是：正確地理解比特幣，估值是否太高？還可以進場嗎？
比特幣是價值儲存的工具嗎？
在討論資產評估時，第一步是了解總體經濟學，例如股票、債券、房地產，上述這些通常是透過產生現金流量來捕獲價值，藉由「預測」其未來現金流量，判斷資產價值。
不少人都曾經試著建立估值模型，包括近來 Plan B 很紅的比特幣 S2FX 估值模型。Plan B 認為比特幣可能會上漲到 10 萬美元，但這個說法跟估值遭到各方杯葛。
以下是比特幣 HODLer 的常見說法：
■ 比特幣是可靠的貨幣，是人類社會中第一個網路原生貨幣。
■ 稀缺（2,100 萬枚供應量硬上限）、耐用（數位資產）、容易取得（區塊鏈全年無休）、可分割（1 比特幣（BTC） = 1 億聰（satoshi））、可驗證、防審查（加密） 。
上述的說法確實是比特幣的優點，也就是因為這些優點，比特幣在過去十一年間，逐漸地被大眾接受。一旦大眾對比特幣產生信任，就可能成為重要價值儲存工具，隨著時間過去漸漸發展，它擁有成為全球儲備貨幣（及通用記帳單位）的巨大潛力。
OKCoin 執行長方洪在《CoinDesk》的專欄指出，在歷史上，自然的貨幣形式通常經歷三個發展階段：
- 收藏品（猜測它具有稀缺性）
- 其次是投資工具（價值儲存）
- 最後是成為貨幣（記帳單位）和支付（交易媒介）。
比特幣作為收藏品
在 2009 年至 2018 年成立期間，比特幣處於「收藏品」階段。
只有一小群密碼學家相信比特幣是「未來的穩健貨幣」，很難提出與其基本面相符的比特幣估值方式，而且當時就要判定比特幣能否成功建立「價值儲存」的共識還為時過早。
作為一種基本工具，比特幣不會產生現金流，因此無法根據現金流量預測其價格。它的流通量很容易計算，但由於投機交易的善變性質，實際上很難估計需求。
一旦投機需求激增時，泡沫便伴隨而生，2017 年的 ICO 就是最好的證明，我們看到比特幣的價格從 2017 年初的 900 美元飆升至 2017 年底的 19,000 美元，然後在 2018 年底降至 3,700 美元 。
比特幣反對者通常會攻擊它的價格波動，但比特幣的價格波動反而被視為其獨特且聰明的自我行銷特色，是它早期的生存關鍵。
比特幣是一個去中心化的全球網路，那裡沒有一個配合的行銷團隊來向世界推廣比特幣的效用，全靠戲劇化的價格波動持續吸引非追隨者的關注，其中一些人後來成為了信徒，從而驅動了比特幣應用的後續能量。
比特幣作為投資工具
接下來則是第二階段。
2017 年泡沫化開始後，許多人開始質疑比特幣真實潛力，例如交易速度慢、交易手續費昂貴，開發者對於比特幣的未來也有不同看法，甚至在 2017 年 8 月的比特幣分岔。
幸運的是，比特幣最後熬過來了，然後迎來了 2020 年。
疫情讓全球的實體經濟戛然而止，接著各國央行粉墨登場，
央行印鈔的結果就是各國法幣貶值，原有的「資金配置」被打亂，債券不再能對沖通膨風險，實體經濟陷入困境時，美國中產階級家庭不得不接受銀行的零利率、甚至負利率和貶值風險，否則就下注在處於歷史高價的股票市場，而且不知道這一切何時才會停止。
結果，越來越多的傳統金融投資者（包括華爾街機構在內）開始意識到，比特幣具有獨特的對沖長期通膨風險的避險能力。
與 2017 年的情況不同，比特幣目前的上行特點是得益於越來越多機構的認可聲音：
- Square 和 MicroStrategy 將庫存現金分配到比特幣中
- 美國貨幣監理署（OCC）允許當地銀行提供加密資產託管服務
- PayPal 支持加密貨幣買賣
- 富達（Fidelity）建議 5％ 資產分配於加密貨幣，而且多招募了一倍的加密貨幣工程師
- 著名的傳統資產管理公司包含 Paul Tudor Jones 和 Stanley Druckenmilller，都公開表態支持比特幣。
總之，主流力量正在增強。
隨著越來越多的人開始自己學習什麼是比特幣，並將其視為一種長期交易資產，而非一種投機性交易資產，我們現在可以透過簡單的供需理論算式來了解其基本面和錨定的價格範圍。
OKCoin 執行長方洪以「三角測量」，得出比特幣一年潛在軌跡的幾種可能情況：
情況 1：佔美國家庭財富分配 1–2％？
根據美國聯準會（Fed）數據，到 2020 年 6 月為止，美國家戶財富達到 112 兆美元（前 10％ 的家庭擁有三分之二的財富）。
112 兆美元的 1％至 2％，而這大約是 1.1 兆至 2.2 兆美元的潛在需求。
目前的總流通 BTC 約為 1,850 萬枚，我們簡單地假設為最大供應量 2,100 萬枚。
潛在需求除以最大供應量，我們得出價格範圍落在 56,000–112,000 美元，但這種情況不包含世界其他地區。根據《瑞士信貸（Credit Suisse）財富報告2020》，全球家庭財富為 400 兆美元。
如果我們假設全球家庭財富的分配比例為 1％-2％，則價格範圍將落在 228,000 至 456,000 美元。接下來的 12 個月會發生這種情況嗎？
可能不會。這會在未來十年內發生嗎？方宏認為這「很有可能」。
情況 2：佔全球高淨值個人資產配置的 2％-3％？
根據《凱捷（Capgemini）世界財富報告2020》，截至 2019 年底，全球富裕人士財產達到 74 兆美元，其中約 13％ 另類資產、14.6％ 房地產、17％ 固定收入、25％ 現金和現金等價物，以及 30％ 股權。
以 74 兆美元的 2％至 3％ 估算，大約有 1.48 兆 至 2.22 兆美元的潛在需求。
潛在需求除以最大供給，我們得出的價格範圍為 70,000 至 105,000 美元。
情況 3：追上黃金？
數位黃金長期存在的一個論點是，一旦比特幣被廣泛接受為「黃金的數位化兼高級版本」，它將擴張至與黃金相當的市值。
當前的黃金市值為 9 兆美元，約佔全球總財富的 2％，也是全球富裕人口財富的 12％。
100％ 的黃金市值意味著比特幣價格將來到 428,000 美元，即使只有 50% 的市值，比特幣的價格也會有 214,000 美元。
還有其他因素可能會增加比特幣的上漲空間，但因為我們仍處於主流應用用的早期階段，討論還是盡量維持客觀。
情況 4：公司資金管理的潛在分配
透過 Square 和 MicroStrategy，我們已經看到了這種跡象。Square 最近將其現金餘額約 1.8％ 用於購買 5,000 萬美元的比特幣，但企業對比特幣的需求很難衡量。
每間公司都有自己的現金流量和增長狀況，這將影響其資產配置中的風險偏好。
風險在哪？
單方面的投資情景分析絕不是一個好的分析，扮演比特幣烏鴉並評估下行風險才足夠謹慎。那麼可能使比特幣牛市脫離軌道的主要風險是什麼？
協議風險
最大的風險總是來自內部。
比特幣之所以具有內在價值，是因為它具有「穩定貨幣」的特徵（稀缺、耐用、便於取得、可分割、可驗證且具有防審查功能）。如果這些優勢中的任何一個受到損害，其投資情況的基礎將被侵蝕或消失。
在最初的幾年中，這樣的協議風險很高，但是經過兩次有爭議的硬分岔和三個成功的減半之後，整體協議級別的風險似乎已有所壓制。
比特幣生態系統透過獨立開發人員支持，一直保持一致。根據 Electric Capital 的開發人員報告，自 2014 年以來，比特幣開發者生態系每月保持有 100 多位獨立開發人員。此外，我們還看到 2020 年對比特幣核心程式碼資料庫的提交量有所增加，且在 5 月達到頂峰（大約在第三次減半發生時）。
另外令人振奮的是，比特幣核心網路上出現了重要的發展里程碑，包括Signet 與 Schnorr / Taproot 的合併，以及對模糊測試（fuzz testing）的更多關注等。這些協議層面的發展進一步加強了網路的隱私性和可擴展性，也提高了比特幣作為貨幣的技術穩定性。
為了確保比特幣有一個健康、安全的未來，確保比特幣核心開發人員社群的獨立和去中心化，並且持續在安全性和隱私等關鍵領域穩定改進都至關重要。
中心化風險
對方宏來說，這是比特幣的第二大風險。比特幣的精神是透過去中心化（decentralization）來賦予個人權力，但中心化風險始終存在。
在比特幣網路內部，該風險存在於挖礦力量的中心化。
世界上有 65％ 的算力（hash rate）集中在中國並不是什麼產業祕辛，若挖礦力量聯合起來，將使一個礦池或一組礦工可以操縱網路交易，透過雙重支付（double spending）鑄造假代幣，進而影響市場價格。
不過也有一種論點認為，有鑑於比特幣網路的獎勵機制設計，這種中心化風險儘管不可避免，但在一定程度上是無害的。換句話說，以新的比特幣和交易費用形式提供的獎勵應該會使大多數節點保持誠實，因為作弊在經濟成本十分昂貴（不是因為很難或不可能作弊），但前提是挖礦參與者都是理性的並會做出符合經濟效益的決策。
所有權的中心化
持有大量比特幣的投資者（或稱「鯨魚」）可以根據其買／賣時機引發價格變化，從而影響甚至操縱市場。
由於個人（或實體）可以擁有多個比特幣地址，因此很難準確地找出比特幣所有權。因此，這種風險確實存在。第一股機構浪潮固然令人興奮，但如果比特幣所有權向機構端傾斜得太多，那將造成比特幣的生態失衡。
政治風險
另一個主要風險來自主權政府。
因為比特幣被定位為未來貨幣，主權國家政府有可能因為擔心威脅法定貨幣而禁止比特幣。在比特幣建立起有意義的應用力量之前，這類風險在前幾年達到頂點。
實際上，這樣的禁令已經在幾個國家發生過（例如 2018 年的印度，但在 2020 年又被撤銷）。世界各地的央行數位貨幣（CBDC）實驗也可能對比特幣的未來發展產生影響。
今年是比特幣獲得機構支持的第一股浪潮，因此 2020 年將被視為這種政治風險減輕的一大里程碑。
當上市公司、資產管理公司和許多知名人士開始持有比特幣，並發表對其表示支持，這樣的禁令將變得非常不受歡迎，也會因此在民眾投票至關重要的國家中難以實施。
希望這種趨勢繼續增強，往後全面禁止比特幣的風險將越來越小。
當比特幣確實進入第三階段後，我們將不再談論比特幣的價格，而是以比特幣作為談論其他所有資產價格的單位。
最後：應用風險
這是一種擇時風險（timing risk），指比特幣成為主流的時間可能比預期中要長得多。
管理此風險的唯一方法是，確保您比特幣投資部位的比例適中。
請依據自己的風險承受能力和對比特幣的信念水準來斟酌曝險部位大小，不要做超出負擔（或信任）範圍的事。
最後，也許可以用 MicroStrategy 執行長 Michael Saylor 推文作為總結
「比特幣不是貨幣也不是支付網路。這是一家由清廉的軟體所營運的網路銀行，為數十億無法選擇或不願自己經營對沖基金的人們，提供一個全球、負擔得起、簡單且安全的儲蓄帳戶。」
本文為 Bincentive 整理及獨立觀點，Bincentive 無須對投資損益負責，投資人應審慎考量各種投資風險。
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