Tarina Kuningas Dollarista
Tai miten dollarista tuli maailman johtava valuutta
Maaliskuussa 2009, keskellä maailmanlaajuista taantumaa, silloista Yhdysvaltain valtiovarainministeriä Timothy Geithneria painostettiin vastaamaan kysymykseen siitä, voisiko jokin toinen valuutta — esimerkiksi Maailman valuuttarahaston erityisnosto-oikeudet (SDR) — syrjäyttää Yhdysvaltain dollarin maailman keskeisimpänä varantovaluuttana. Geithner vastasi olevansa arvoin erityisnosto-oikeuksien käytön lisäämiselle, mutta piti sitten tarpeellisena täsmentää sanomaansa. “Dollari on edelleen maailman hallitseva varantovaluutta, ja uskon, että se tulee olemaan tätä vielä pitkään”, hän tokaisi.
Ei ole sattumaa, että asiasta keskustellaan rahoituskriisien, taantuman ja maailmantalouden suurten muutosten yhteydessä. Kriisit tuppaavat palauttamaan mieliin keskustelun dollarin varantovaluutta-asemasta. Samanlaisia keskusteluja käytiin 1970-luvun lopulla, kun Yhdysvallat kärsi stagflaatiosta. Poliittiset päättäjät ja keskuspankkiirit keskustelivat mahdollisista hyödyistä, jos maailmantaloudessa “hajautettaisiin” johonkin muuhunkin valuuttaan dollarin sijaan. 1970-luvulla dollarin varantovaluutta-asema kärsi hieman Saksan markan ja Japanin jenin nousun myötä. Vuosikymmeniä myöhemmin dollari on kuitenkin edelleen kiistaton varantovaluuttojen ykkönen.
Mikään maailmanlaajuinen varantovaluutta ei kuitenkaan pysy paikallaan ikuisesti. Historia on täynnä sellaisia valuuttoja, joita on aikoinaan pidetty välttämättöminä kansainväliselle kaupalle, aina 1500-luvun espanjalaisesta hopeadollarista myöhempien aikojen Alankomaiden guldeniin ja Ranskan frangiin. Nyt ne ovat kuitenkin enää muisto historiankirjoissa.
Viimeisin kerta, kun näimme hallitsevan maailmanlaajuisen valuutan väistyvän seuraajansa tieltä, koettiin 1900-luvun alussa, kun Iso-Britannian punta menetti asemansa maailman suosituimpana varantovaluuttana, ja sen korvasi Yhdysvaltain dollari. Historia ei koskaan toista itseään, mutta kertomus punnan kaatumisen ja dollarin nousun taustalla on tarina sodista, inflaatiosta ja kasvavista valtion menoista. Monet maailmanlaajuisen valuuttajärjestelmän tutkijoista pitävät dollaria edelleen koskemattomana, mutta heidän edeltäjänsä sanoivat samaa punnasta. Iso-Britannian aikoinaan ylistetyn valuutan alamäki onkin merkittävä varoittava esimerkki siitä, miten joskus maailmanlaajuiset varantovaluutat menettävät asemansa.
Englannin punnan nousu
Englannin punta oli aikanaan erittäin tärkeä ja keskeinen valuuttajärjestelmä kansainvälisessä kaupassa. Ainakin 1700-luvun alusta lähtien punta oli yksi yleisimmin vaihdetuista ja luotetuimmista kansallisista valuutoista, jonka ansiosta Lontoosta tuli kansainvälinen rahoituskeskus. Jopa Napoleonin sotien jälkeen — jolloin punta irrotettiin tilapäisesti kullasta — valuutan suhteellisen nopea paluu kultakytkentään varmisti, että punta oli kansainvälisen talouden hallitseva valuutta 1800-luvun lopullakin. Punnan hallitsevaa asemaa vahvisti lisäksi se, että britti-imperiumin talousjärjestelmä oli yksi maailman teollistuneimmista ja vahvimmista. Iso-Britannian ei myöskään uskottu pettävän rahapolitiikkansa perusajatuksia siinä missä muut valtiot, ja englantilaisten uskottiin pitävän lupauksensa seteleiden muunnettavuudesta kullaksi muita paremmin.
Bo Karlström toteaa, että 1800-luvun loppupuolella:
Iso-Britannian haastamaton valta-asema maailmankaupassa — — heijasti Iso-Britannian erityistä taloudellista vahvuutta, sillä se oli ensimmäinen maa, joka hyötyi teollisesta vallankumouksesta toden teolla. Brittiläisillä teollisuustuotteilla oli kysyntää kaikkialla maailmassa, ja Iso-Britannialla oli merkittävä tarve raaka-aineille ja elintarvikkeille. Eräiden arvioiden mukaan vuonna 1860 brittimarkkinoille virtasi yli 30 prosenttia kaikkien muiden maailman maiden viennistä. Osuus laski, kun muut maat, erityisesti Saksa ja Ranska, saavuttivat teollisen kasvun “nousulähdön”, mutta 1890-luvulla osuus oli edelleen yli 20 prosenttia. Tavarakauppaan liittyi monenlaisia palveluita, kuten laivaliikennettä ja vakuutusjärjestelmiä, joita Iso-Britannia vei ympäri maailmaa.
Kyse oli kuitenkin muustakin kuin vain Iso-Britannian talouden koosta. Yhdysvaltain talous oli nimittäin ylittänyt Iso-Britannian talouden koon 1870-luvulla. Vuoteen 1900 mennessä myös Saksan talous oli suurempi kuin Iso-Britannian talous. Silti ensimmäiseen maailmansotaan asti punnan merkitys kansainvälisissä valuuttavarannoissa, kaupassa ja investoinneissa säilyi suhteettoman suurena.
Esimerkiksi Barry Eichengreenin mukaan puntamarkkinat olivat erityisen “syvät ja likvidit”, mikä johtui osittain Lontoon ja muun britti-imperiumin globaalien verkostojen koosta ja hienostuneisuudesta. Keskeistä oli kuitenkin myös se, että Iso-Britannia ei Eichengreenin mukaan halunnut puuttua kultajärjestelmän perusperiaatteisiin. “Vaikka Englannin keskuspankki turvautui toisinaan kultavälineisiin ja muutti kullan tosiasiallista hinnoittelua, se ei koskaan puuttunut merkittävissä määrin muiden kuin kotimaassa elävien ihmisten vapauteen viedä kultaa ulkomaille. Harva, jos mikään muu rahoituskeskus, noudatti samanlaisia periaatteita”, Eichengreen kirjoittaa. Tuohon aikaan sekä Ranskan keskuspankki että Saksan Reichsbank harjoittivat erilaista rahapolitiikkaa, joiden myötä kullan vienti oli markkinaosapuolille haastavaa. Samaan aikaan dollari oli vasta toisella sijalla kilpailussa maailmanlaajuisen varantovaluutan asemasta. Harvardin yliopiston professori Jeffrey Frankel kirjoittaa:
Ennen vuotta 1913 dollarin suurin ongelma ei ollut sen koossa (kansainvälisen valuutan ensimmäinen kriteeri), sillä Yhdysvaltain talous oli ohittanut Iso-Britannian talouden ainakin kansallisella tuotannolla mitattuna vuonna 1872. Pikemminkin Yhdysvalloista puuttuivat rahoitusmarkkinat, jotka olisivat lähelläkään yhtä syvät, likvidit, luotettavat ja avoimet kuin Englannin punnalla. Yhdysvalloista puuttui jopa keskuspankki, jota pidettiin edellytyksenä pankkien hyväksymien rahoitusvälinemarkkinoiden, kuten pankkivekselien, kehittymiselle.
Hallitukset ja niiden rahoitusalan liittolaiset pitivät keskuspankkeja jo tällöin (niin kuin nykyäänkin) parhaina likviditeetin ja valuuttajärjestelmän yhtenäisyyden takaajina. Ei ole sattumaa, että esimerkiksi Englannin punnan valtakausi Euroopassa koettiin vuosikymmeninä, jotka seurasivat Iso-Britannian “rahoitusvallankumousta” ja Englannin keskuspankin perustamista. Yhdysvalloissa ei ollut maailmanlaajuisten sijoittajien ja pankkiirien suosimaa institutionaalista kehystä, joten Englannin punta hallitsi maailmantaloutta aina 1800-luvulta 1900-luvun alkuun.
(Keskuspankin ja maailmanlaajuisen valuutan puuttuminen ei kuitenkaan yllättäen estänyt amerikkalaisia varastumasta ja kukoistamasta, kun 1800-luvulta 1900-luvun alkuun keskivertoamerikkalaisten elintaso kasvoi kohisten.)
Ensimmäinen maailmansota muutti kaiken
Englannin punnan kiistaton valtakausi päättyi ensimmäiseen maailmansotaan. Iso-Britannian massiiviset sotavelat ja maan päätös luopua klassisesta kultakannasta heikensivät luottamusta puntaa kohtaan, joten sodan jälkeen ihmiset eivät halunneet sitä yhtä paljon kuin ennen ja investointien houkutteleminen puntatalouteen oli aiempaa huomattavasti hankalampaa. Myös punnan kilpailijat — dollaria lukuun ottamatta — syrjäytyivät maailmantaloudesta. Karlström kirjoittaa:
Monet Euroopan maat ottivat ensimmäisen maailmansodan aikana käyttöön erilaisia valuuttakaupan valvontamenetelmiä lähinnä turvatakseen dollarivarantonsa, ja Euroopan keskuspankit kieltäytyivät muuntamasta dollareita kullaksi pyydettäessä ja eivät enää noudattaneet kultakannan perusperiaatteita. Yhdysvallat kuitenkin vannoi vaihdettavuuden nimeen. Sodan päättyessä Euroopassa oli kysyntää yhdysvaltalaisille tavaroille, ja tätä kysyntää tukivat melko huomattavat dollarivarannot. Yhdysvallat oli luonnollisesti halukas toimittamaan näitä tavaroita, ja se pystyi myös toimittamaan niitä, koska se ei ollut kärsinyt ensimmäisen maailmansodan aiheuttamista tuotantorakenteen tuhoista siinä missä muut maat.
Maailman keskuspankit ottivat sekä dollarin että Yhdysvaltojen uuden keskuspankin avosylin vastaan ja kasvattivat dollarivarantojaan, kun taas yksityispankkiirit ja eurooppalaiset maahantuojat vaativat asiakkailtaan dollareita amerikkalaishyödykkeiden ostamiseksi.
Maailmanlaajuinen valuuttakilpailu
Englannin punta ei kuitenkaan täysin vetäytynyt kilpakentiltä dollaria vastaan. Se, milloin dollari tarkalleen ottaen ohitti punnan suosituimpana valuuttana, on edelleen kiistelty empiirinen tutkimusaihe. Joka tapauksessa on hyvät perusteet uskoa, että dollarin asema suhteessa puntaan parani huomattavasti sen jälkeen, kun puntajärjestelmä irtautui kultakannasta vuonna 1931. Tarina ei kuitenkaan päättynyt tähän, sillä dollarikin irtautui kultakannasta vain kaksi vuotta myöhemmin. Eichengreenin ja Marc Flandreaun mukaan dollari jätti punnan varjoonsa jo “1920-luvun puolivälissä ja — — kasvatti johtoasemaansa vuosikymmenen jälkipuoliskolla, mutta “dollarin devalvoitumisen myötä vuonna 1933 punta saavutti uudelleen asemansa johtavana varantovaluuttana. Toisin kuin suuressa osassa varantovaluutta-asemaa käsittelevästä kirjallisuudesta annetaan ymmärtää, ei vaikuta siltä, että kerran menetetty valta-asema olisi lopullisesti menetetty.”
Näyttääkin siltä, että sotien väliselle ajalle oli ominaista kiihkeä kilpailu tärkeimpien maailmanvaluuttojen välillä, ja sekä punta että dollari kamppailivat kärkipaikasta vaihtelevalla menestyksellä. Eichengreen ja Flandreau jatkavat:
Tuloksemme kyseenalaistavat käsityksen siitä, että vallitseva varantovaluutta on välttämättä olemassa. Ne kyseenalaistavat ajatuksen, jonka mukaan verkostovaikutukset ja ulkoiset mittakaavaedut jättävät tilaa vain yhdelle merkittävälle kansainväliselle valuutalle. Näyttöä voidaan tulkita järkevästi siten, että punta ja dollari jakoivat varantovaluutta-aseman sotien välisenä aikana. New York ja Lontoo olivat likvideimmät rahoitusmarkkinat. Yhdysvalloissa ja Iso-Britanniassa ei ollut merkittävää pääomakontrollia. Molemmat olivat houkuttelevia paikkoja varantojen säilyttämiseen. Keskuspankit jatkoivat varantonsa niiden välillä, koska ne eivät halunneet sitoa kaikkia muniaan yhteen koriin.
Maailmanlaajuisten valuuttojen “oligopoli”, joka koostui Englannin punnasta, Saksan markasta ja Ranskan frangista, korvautui sodan jälkeen Yhdysvaltain dollarin ja Englannin punnan välisellä kilpailulla. Tämä olisi voinut jatkua loputtomiin, ellei toinen maailmansota olisi iskenyt puntaa toistamiseen kanveesiin. Uusi sota oli Iso-Britannian kannalta vielä tuhoisampi kuin ensimmäinen maailmansota ihmishenkien, infrastruktuurin, talouden ja julkisen talouden vakauden kannalta. Dollarin tuleva nousu oli niin ilmeistä vuoteen 1944 mennessä, että Eurooppa hyväksyi Bretton Woods -järjestelmän, jossa dollari asetettiin uuden kultavaluuttajärjestelmän keskiöön, jossa vain dollari oli sidottu kultaan.
Englannin punnan arvo kärsi entisestään Iso-Britannian kasvaneen julkisen velkaantuneisuuden ja inflaation vuoksi. Vuonna 1949 Iso-Britannia devalvoi punnan tarkoituksellisesti suhteessa dollariin — ja siten myös suhteessa kultaan. Samaan aikaan monet maailman suurimmista talouksista turvautuivat pääomavalvontaan. Euroopan valtiot puuttuivat entistä enemmän markkinoiden toimintaan, mikä lisäsi sodan jälkeen puntia tai frangeja hallussaan pitävien valuutta(kurssi)riskejä. (Saksan talous oli tietenkin sodan takia täysin tuhottu.) Kaikki tämä vahvisti dollarin asemaa entisestään. (Englannin punta devalvoitiin toistamiseen vuonna 1967.) Samaan aikaan Yhdysvaltain tuotantorakenne kasvoi entisestään ja vahvistui, mikä kasvatti dollarin kansainvälistä kysyntää vielä aiempaakin enemmän.
Tässä vaiheessa dollarin maailmanlaajuinen kysyntä kasvoi, ja se saavutti huippunsa 1970-luvun tietämillä. Dollari saavutti hallitsevan aseman, jota mikään muu valuutta ei ole koskaan onnistunut saavuttamaan. Vuonna 1955 punta ja dollari olivat lähes tasavertaisessa asemassa, sillä molempien valuuttojen osuus valuuttavarannosta oli noin 45 prosenttia. Kolmekymmentä vuotta myöhemmin dollarin osuus oli kasvanut yli 75 prosenttiin kaikista valuuttavarannoista ja punta oli romahtanut alle 10 prosenttiin.
Jopa sen jälkeen, kun Yhdysvallat luopui viimeisistäkin kultakannan jäännöksistä vuonna 1971 ja lopetti näin Bretton Woods -järjestelmän, yksikään valuutta ei ole kyennyt kilpailemaan dollarin kanssa (tai edes haastamaan sitä merkittävissä määrin). Tämä johtui osittain siitä, että edes Bretton Woodsin päättyminen ei vaikuttanut siihen tosiasiaan, että dollari oli edelleen markkinoiden kannalta helpoimmin saatavilla oleva ja luotettavin valuutta. Toisen maailmansodan jälkeen, kuten Eichengreen ja Flandreau toteavat, “Yhdysvaltain taloudellinen ja rahoituksellinen ylivalta oli musertava, New York oli ainoa todella syvä ja likvidi rahoitusmarkkina, ja Yhdysvallat oli ainoa maa, jossa välteltiin pääomakontrolleja — ja — — dollari hallitsi siksi keskuspankkien varantoja. Näin ollen dollari hallitsi keskuspankkien varantoja.”
Punnan alamäen opetukset
Englannin punnan alamäki maailmanvaluuttana johtui monilta osin itse aiheutetuista vammoista. Iso-Britannia päätti osallistua ensimmäiseen maailmansotaan ja siitä aiheutui valtavat sotavelat. Sen jälkeen se yritti kokeilla sota-ajan keskussuunnittelua pysyvämmin kansantalouden ohjaamiseksi, mikä hidasti talouskasvua entisestään. Vielä pahempaa oli kuitenkin se, että Iso-Britannian osallistuminen ensimmäiseen maailmansotaan tasoitti tietä Saksan hirmuhallinnon nousulle 1930-luvulla. Toinen maailmansota käytännössä ajoi Iso-Britannian maksukyvyttömyyteen, ja siitä seurannut inflaatio johti väistämättä Englannin punnan heikkenemiseen. Suurimman osan 1900-luvusta punnan inflaatio oli korkeampi kuin dollarin inflaatio. Toistuvat devalvaatiot sinetöivät punnan kohtalon. Dollari peri punnan aseman, josta punta oli käytännössä suurelta osin yksipuolisesti luopunut.
Nähtäväksi jää, kuinka kauan dollari säilyttää aseman maailmanvaluuttana. Toistaiseksi ei kuitenkaan ole juurikaan merkkejä siitä, että dollari romahtaisi pian niin paljon, että tilanne olisi verrattavissa punnan romahdukseen toisen maailmansodan jälkeen.
Dollarin valta-asema on toki heikentynyt 1970-luvun puolivälin ennennäkemättömistä huipuista, jolloin se muodosti lähes 80 prosenttia maailman valuuttavarannoista. Dollari on kuitenkin edelleen selvästi suosituin valuutta, ja sen asema maailmantaloudessa on selvästi vahvempi kuin sen lähimmän kilpailijan eli euron. Yli 55 prosenttia maailman varannoista on dollareissa ja vain noin 20 prosenttia euroissa.
Iso-Britannian poliitikot tuhosivat Englannin punnan omilla poliittisilla valinnoillaan, ja nyt amerikkalaiset poliitikot voivat tehdä saman tempun dollarille. Eichengreen varoittaa:
Se, säilyttääkö dollari varantovaluutta-asemansa, riippuu ennen kaikkea Yhdysvaltojen omasta politiikasta. Talouden vakavan heikko hoitaminen johtaisi siihen, että dollari korvattaisiin muilla varantovaluutoilla. Tässä yhteydessä vakavalla huonolla taloudenhoidolla tarkoitetaan politiikkaa, joka ylläpitää kestämättömän suuria vaihtotaseen alijäämiä, johtaa suurten ulkomaanvelkojen kertymiseen ja lopulta aiheuttaa Yhdysvalloissa korkeaa inflaatiota ja dollarin heikkenemistä.
Viimeaikaiset kokemukset kuitenkin osoittavat, että “vakavan heikko taloudenhoito” on tullut jäädäkseen. Jos poliitikot Yhdysvalloissa hillitsisivät alijäämiä ja antaisivat korkojen nousta ja pitäisivät samalla hintainflaation Japanissa ja Euroopassa koettua inflaatiota maltillisemmalla tasolla, voitaisiin sanoa, että dollarilla ei ole todennäköisiä kilpailijoita. On kuitenkin erittäin epätodennäköistä, että tällaisia uudistuksia todella pantaisiin toimeen.
Tämä kasvattaa sen todennäköisyyttä, että dollari joutuu taas kerran kilpailemaan muiden valuuttojen kanssa, kun sijoittajat, keskuspankkiirit ja säästäjät välttelevät panemasta kaikkia muniaan yhä riskialttiimmassa dollarikorissa.
Toisin kuin ensimmäisen maailmansodan jälkeisessä tilanteessa, ei kuitenkaan ole mitään muuta taloutta tai valuuttaa, joka olisi valmis korvaamaan maailman nykyisin suosiman dollarin. Todennäköisempi seuraus on valuuttojen monipuolistuminen, kuten sotien välisenä aikana, jolloin dollarista ja punnasta tuli lähinnä tasavertaisia valuuttoja ja frangilla oli merkittävä mutta tukijalan rooli.
Se, missä määrin muut valuutat saattavat vaikuttaa houkuttelevilta dollariin verrattuna, riippuu Yhdysvaltain poliitikoista. Mikään valuutta ei ole valmis korvaamaan dollaria helposti, kuten Daniel Lacalle äskettäin totesi. Yhdysvaltain poliitikot voivat kuitenkin yhä aiheuttaa dollarin itsetuhon turvautumalla entistäkin holtittomampaan velkaantumiseen, tuhlaamiseen ja rahainflaatioon.
Suomennos Ryan McMakenin (Twitter) kirjoittamasta esseestä “How the Dollar Became the World’s Top Global Currency”. Artikkeli on julkaistu Mises Wire -blogissa 29. huhtikuuta 2023.
McMaken on Mises Instituten johtava toimittaja. Hän on kirjoittanut lukuisia kirjoja ja artikkeleita, joissa hän käsittelee muun muassa talouden, yhteiskunnan, politiikan ja kulttuurin ajankohtaisia ja ajattomia teemoja. Hän juontaa Radio Rothbard -podcastia. Hän opiskeli taloustiedettä ja valtiotiedettä Coloradon yliopistossa.
Kirjoituksen on suomentanut Thomas Brand (Twitter).
