NFT Lending 톺아보기
글에 들어가기 앞서서, 본문은 정보 제공을 목적으로 작성된 글이며, 투자 의사 결정에 대한 근거로 사용될 수 없음을 밝힙니다.
목차
- NFT Finance and Lending Market
- P2P vs P2Pool
- NFTfi 톺아보기
- Pine protocol 톺아보기
- 전문화된 DAO의 등장과 구조화 금융의 가능성
1. NFT Finance and Lending Market
지난 1년 간 NFT 시장은 엄청난 성장을 거듭했습니다. 거의 없는 것이나 마찬가지였던 NFT 시장은 2021년 8월의 Profile Picture Summer를 기점으로 폭발적으로 성장하여 현재 240억 달러의 market cap을 보유한 거대 시장이 되었습니다.
이렇게 NFT 그 자체를 거래하는 시장을 Commodity Market이라고 칭해 볼 수 있고, 이 Commodity Market이 실제로 유효하게 작동한다는 것에 대한 시장 검증은 어느 정도 이루어졌다고 볼 수 있습니다. 반면에 NFT를 가지고 금융을 하는 Finance market의 성장은 미약한 편입니다. NFT를 하나의 Asset Class로 보았을 때, 이 Asset들이 금융의 혜택을 제대로 누리지 못한다는 것은 Asset class 전체가 성장해 나가는 데 큰 장애 요소입니다. 주택 담보 대출이 없었다면 전 세계의 부동산 시장이 이렇게 커질 수 없었다는 것은 명확합니다. 필요할 때 유동화를 하거나 대출을 받음으로써 다른 Asset Class로 전환할 수 있어야 포트폴리오 재조정과 헷징이 가능해집니다. 또한 그것들이 가능해야 기관을 중심으로 한 대규모 자금 유입이 현실화될 수 있습니다. 따라서 NFT Finance market의 성장은 NFT 씬이 다음 단계로 도약하는 데 필수 불가결하다고 할 수 있습니다.
많은 이들이 NFT 시장을 보면서 fungible token 시장의 역사를 떠올립니다. fungible token의 경우 2018년의 ICO boom으로 Commodity Market이 성장하였고, 2 년 후인 2020년 Defi라는 이름으로 Finance Market이 활성화되었습니다. NFT Finance도 NFT 시장의 성장 이후에는 시간을 두고 구조적으로 성장할 수밖에 없을 것이라는 의견입니다. 이 예측이 현실화될 수 있을지는 아직 모르지만, 현재 어떤 플레이어들이 어떤 방식으로 그것을 실현시키려고 노력하고 있는지 알아보는 것은 충분히 의미 있는 일이라고 생각합니다.
이 글에서는 NFT Finance, 그 중에서도 현재 가장 주목받고 있는 Lending 시장에 대해서 살펴보려고 합니다. 먼저 현재 Lending 시장을 양분하고 있는 두 방식의 대출, 즉 Peer to Peer 방식과 Player to Pool 방식에 대해 알아봅니다. 그리고 각각의 대표적인 플랫폼인 NFTfi와 Pine Protocol을 중심으로 어떻게 대출이 일어나는지 구체적으로 살펴보겠습니다. 마지막으로는 이들 플랫폼의 담보 대출을 기반으로 2차 시장을 형성하고자 하는 플레이어들에 대해 살펴보겠습니다.
2. P2P vs P2Pool
현재 NFT 담보 대출 시장에는 크게 두 방식의 플랫폼이 존재합니다. 첫번째는 P2P(Peer to Peer) 방식으로, 1)Borrower(담보 대출을 받고 싶어하는 사람)가 먼저 담보대출을 받을 NFT를 리스팅하고 선호하는 대출 기간과 대출 금액, APR을 제시하면, 2)Lender들이 다양한 대출 조건으로 Offer를 날리고, 3)Borrower가 이 중 하나를 수락하는 방식으로 대출이 이루어집니다. 대표적인 플랫폼으로는 NFTfi가 있습니다.
이 방식의 장점은 개별 NFT가 담보물 가치 평가의 기준이 되기 때문에 collection floor보다 가치가 높은 NFT의 경우 더 많은 대출을 받을 수 있어 자본 효율성이 뛰어나다는 것입니다. 단점은 Borrower와 Lender가 여러 번 상호작용해야 대출이 성사되기 때문에 대출 과정이 상대적으로 복잡하고 시간이 많이 걸린다는 것입니다. 또한 개별 NFT의 담보물건 가치를 제대로 평가할 수 있을 정도로 Lender가 전문성을 갖추어야 한다는 점도 페인 포인트라고 할 수 있습니다.
두번째 방식은 P2Pool(Player to Pool) 방식입니다. Lender는 NFT Project 별로 Lending pool을 만들어 ETH을 예치하고, 각 pool은 각 project의 NFT를 어떻게 가치 평가할 것인지, 평가액 대비 대출금액(Loan To Value)은 몇 %로 할 것인지 등을 정합니다. 보통은 한 프로젝트의 NFT를 모두 floor price라는 동일 가치로 평가하고, 이 floor price는 Opensea 등 시장 거래 데이터를 사용하여 가져옵니다. Borrower는 이 Pool에 접근하여 정해진 대출 조건으로 곧바로 대출을 받을 수 있습니다. 대표적인 플랫폼으로는 Pine Protocol, BendDao, JPEG’d 등이 있습니다.
이 방식의 장점은 Borrower와 Lender가 계속해서 개별 대출 하나하나에 대해 상호작용할 필요 없이 빠르게 대출을 받을 수 있다는 것입니다. 시간 상의 효율성과 UX 상의 편리함이 있는 것이죠. 반대로 단점은 한 NFT project 내에서는 일반적으로 동일한 floor price로 평가되기 때문에, 더 가치 있는 NFT를 가진 Borrower의 경우 자본 효율성이 떨어진다는 것입니다. Lender 입장에서도 일단 Pool에 자신이 가진 ETH을 예치해야 하고, 이 예치된 금액이 대출되지 않고 쌓여있는 만큼 자본을 활용하지 못하고 있는 것이므로 자본 효율성이 떨어집니다. 요컨대 P2Pool 방식은 UX 상의 편리함을 얻은 대신 자본 효율성을 떨어뜨리는 tradeoff를 채택하였습니다.
현재 시장에서 좀 더 주도적인 방식은 P2P 방식입니다. NFTfi가 가장 활성화된 플랫폼으로 상기했듯이 월 2000만 달러 정도의 신규 대출이 이 플랫폼에서 발생하고 있습니다. P2Pool 방식은 상대적으로 최근에 등장한 플랫폼들에서 시도되는 방식으로 대출 금액이 P2P 방식에 비해 상대적으로 적습니다.
특기할 만한 점은 Pool 과 Borrower과 상호작용하는 스키마가 기존의 Defi와 유사한 면이 많다 보니 Defi에서 차용한 아이디어들이 많이 시도되고 있다는 점입니다.
대표적으로 Pine Protocol은 Flash Loan의 아이디어를 바탕으로 담보 대출과 신규 NFT 구매를 묶어서 레버리지 NFT 구매를 가능하게 한 ‘Pine now, Pay Later’ 기능을 선보였습니다.
BendDao와 JPEG’d의 경우 자체 토크노믹스를 이용하여 플랫폼 활성화를 시도하였습니다. BendDao는 Lender가 플랫폼 전체 단일 풀에 ETH를 예치하고 BendDao가 내부적으로 collection pool으로 ETH를 나눠 보내는 방식을 취하고 있습니다. 이 때 Lender들은 BendDao가 정한 일정 공식에 따라 이자 수익을 지급받게 되는데, 이자 수익의 일부가 BendDao 거버넌스 토큰으로 지급됩니다. SushiSwap과 Compound가 자체 토큰을 유동성 공급자에 대한 보상으로 지급한 것에서 아이디어를 가져온 것이죠.
JPEG’d의 경우 좀 더 복잡한데, borrower가 floor보다 희귀한 NFT에 대해 floor price보다 더 높은 가치평가를 받기를 원하는 경우, JPEG’d DAO와 협상하여 더 높은 금액의 대출을 허용하는 대신 대출금액의 25% 가치만큼의 JPEG token을 구매하여 락업하여야 합니다. 이를 통해 JPEG token이 단순 거버넌스가 아닌 사용처를 갖게 되면서 토큰 가치가 부양되고 플랫폼이 활성화되는 것을 노리고 있습니다.
3. NTFfi 톺아보기
P2P lending platform의 대표 격인 NFTfi를 좀 더 살펴보겠습니다. NFTfi는 P2P 방식이기는 하지만 유저들이 빠르게 대출조건에 합의할 수 있게 하기 위해 여러 가지 방식으로 보조합니다. 시장에서 제대로 검증되지 않은 다수의 NFT project들이 플랫폼 담보물건으로 난립하는 것을 방지하기 위해 NFTfi에서 담보대출을 받을 수 있는 project는 NFTfi DAO에서 화이트리스팅을 합니다. 약 300여개 정도이며 지속적으로 늘어나는 추세입니다. 또한 borrower와 lender가 담보물건의 가치 평가가 어느 정도 비슷한 가격에 수렴할 수 있도록 도와주기 위해서 사이트 UI로 price valuation에 관한 지표들을 보여줍니다. Opensea의 collection floor와 직전 거래 가격, NFTBank와 Upshot 등 알고리드믹 가치평가 기관의 평가액 등이 그 지표들입니다. 대출 과정에 대해 스텝별로 알아보겠습니다.
NFTfi에서 대출을 받기 위해서는 우선 지갑을 NFTfi에 연결하고, 대출받고 싶은 본인의 NFT를 선택한 후 Desired Term을 선택하여 제출합니다. WETH 혹은 DAI가 대출받을 수 있는 토큰들입니다. 1)어떤 토큰으로 대출을 받고 싶은지, 2)몇 ETH를 빌리고 싶은지, 3)대출 기간은 얼마만큼을 원하는지, 4)몇 %의 APR로 대출받고 싶은지를 표시합니다.
이렇게 Borrower가 대출 받고 싶은 NFT와 선호 조건을 밝히면 그것을 보고 Lender가 Offer를 제시합니다. 역시 가치 평가 수치가 제시되고, 해당 아이템이 NFTfi에서 Loan을 받은 이력이 있다면 이 역시 표시됩니다. 이 때 offer 제출은 Off chain 서명으로 이루어지기 때문에 Gas fee가 들지 않고 ETH(DAI)가 이 단계에서 빠져나가지는 않습니다.
제시된 여러 offer들 중에서 borrower가 원하는 Offer를 선택하여 loan을 개시합니다. lender가 제시한 offer에서 약속한 ETH(DAI)가 lender의 지갑에 없으면 대출이 유효하지 않다는 것을 미리 알 수 있습니다. loan이 개시되면 borrower가 gas fee를 지불합니다. 이 때 lender에게는 만기에 원금과 이자를 수령하고, 수령하지 못할 경우 담보물을 회수할 수 있는 권리를 NFT로 발행받습니다. 이를 promissory note라고 하는데 이에 대해서는 이후에 자세히 설명하도록 하겠습니다.
대출 만기가 돌아오면 borrower는 이자와 원금을 합친 금액을 상환하고 NFT를 돌려받을 수 있습니다. 만약 만기가 된다 하더라도 곧바로 청산되지는 않고, Lender가 NFT를 찾아가는 액션을 취하기 전까지만 상환하면 됩니다. 또한 조기에 상환한다고 해도 이자가 줄어들지는 않습니다.
NFTfi는 ETH 기준으로 2022년 초부터 loan volume이 급상승하였고, 현재 월간 신규 대출 15k ETH 선에서 상승세가 둔화된 모습을 보이고 있습니다. 현재 평균적인 대출 기간은 32일이고, 평균 APR은 56% 정도입니다. 대출금액 기준으로 9.6%의 대출이 부도처리 되고 있습니다.
누적 기준으로 BAYC, 크립토펑크 등 블루 칩이라 불리는 NFT 프로젝트들의 대출이 큰 비중을 차지했습니다. 특이한 점으로는 PFP보다 가치평가가 어려운 ArtBlocks가 전체 4위에 해당하는 유의미한 비중으로 대출이 이루어졌다는 것입니다. P2Pool 방식에서는 NFT 하나하나의 고유성이 PFP보다 훨씬 큰 예술품을 다룰 수 없기 때문에 P2P 방식의 플랫폼을 이용할 수 밖에 없었던 결과로 풀이됩니다.
4. Pine Protocol 톺아보기
이번에는 P2Pool 방식의 lending platform을 Pine protocol을 중심으로 살펴보겠습니다. Pine이 P2Pool 방식에서 가장 활성화된 플랫폼이라고 말하기는 어렵지만, 토크노믹스가 결부된 다른 플랫폼보다 더 직관적고 이해가 쉽기 때문에 전체적인 스키마 이해를 돕기 위하여 Pine을 채택하였습니다.
Pine의 경우 30여개의 NFT project에 대해서 lending pool이 존재합니다. 각각의 NFT project는 floor price를 기준으로 담보물건의 가치를 평가하는데, 이 floor는 pine pricer라는 offchain oracle을 사용하여 가져오며 구체적으로는 opensea에서 제공하는 floor price의 TWAP(Time Weighted Average Price, 시간 가중 평균가)으로 산출됩니다. TWAP을 채택한 것은 순간적으로 리스팅 물량이 적은 상황에서 floor 인근의 리스팅 매물을 모두 구입하여 floor를 급등시키고 사들인 NFT 가격보다 더 많은 금액을 대출해가는 공격을 방어하기 위해서입니다.
Protocol에서 대출을 받기 위해서 유저는 Pine contract에 지갑을 연결하고 자신이 가진 NFT 중에서 lending pool이 존재하는 NFT를 선택하여 대출을 받습니다. (상단 캡쳐 참조, 출처 :https://medium.com/@PineLoans/load-up-and-trade-the-dip-e0ba66949f97 ) 가치평가액과 LTV, APR은 lending pool에서 이미 정해져있으므로 borrower는 최대 대출 금액 중 얼마를 대출받을 것인지, 어느 기간 동안 대출받을지만 결정하면 곧바로 컨트랙트 콜을 통해 대출을 실행할 수 있습니다. 대출을 상환할 때는 이자와 원금을 상환하면 되는데, NFTfi와 달리 조기 상환하면 대출한 기간에 해당하는 이자만큼만 지불하고 NFT를 돌려받을 수 있습니다.
한편 Lender는 Oracle Signer(pine pricer) address, 대출 기간, APR, LTV 등을 지정하여 Lending Pool을 생성할 수 있습니다.
Pine의 특징적인 기능은 Pine Now, Pay Later 기능입니다. Opensea에 리스팅된 개별 NFT의 url을 따와서 입력하면, 대출을 받기 전에 미리 대출을 받고 대출금과 본인의 자금을 합쳐서 NFT를 구매할 수 있습니다. 레거시 금융에서 주택 담보 대출을 받기 위해서는 주택 매매 계약서를 작성하고 공증을 받은 후 복잡한 절차를 거쳐야 합니다. 한 트랜잭션 내에서 대출과 매매를 한꺼번에 묶을 수 있다는 블록체인의 장점을 활용하여 간편한 UX로 레버리지 매매를 가능하게 한 것이 인상적이었습니다. P2Pool 방식은 Pool을 이용하는 만큼 기존 Defi에서 활성화된 아이디어들을 차용하는 것이 활발한데 이 경우는 flashloan의 아이디어를 가져온 것입니다.
5. 전문화된 DAO의 등장과 구조화 금융의 가능성
지금까지 살펴본 대로 점차 NFT lending platform들이 점차 활성화되면서 Proof Of Concept에 어느 정도 성공해 가고 있습니다. 이러한 플랫폼들이 더 활성화되기 위해서는 어느 정도 전문성을 가진 Lender들이 존재해야 합니다. 크립토 씬 내에서도 위험 자산에 해당하는 NFT를 담보로 대출을 하면서 안정적으로 수익을 창출하기 위해서는 담보물건의 가치 변동에 리스크 관리가 필요한데, 이는 전문화된 역량을 요하는 일이기 때문입니다. 특히 개별 NFT에 대해 가치 평가를 해야 하는 P2P 플랫폼에서 활동하는 lender는 필요성이 더욱 큽니다.
최근에는 Lender 역할을 전문적으로 하는 DAO가 등장하기 시작했는데, 대표적인 기관이 Goblin Sax입니다. Goblin Sax는 Goldman Sax에서 이름을 비튼 것인데, 이름처럼 NFT lending 업계에서 마치 투자은행처럼 전문화된 역할을 하겠다는 의지로 읽힙니다. Goblin Sax는 DAO 내부에 NFT 담보물건의 가치와 변동 리스크를 관리하는 팀을 두고 본격적으로 대출 물량을 늘려나가고 있습니다.
좀 더 깊이 들어가면, 이 Goblin Sax의 성장을 가능하게 했던 것은 MetaStreet DAO라는 파트너의 존재였습니다. NFTfi에 대해 설명드릴 때 lender는 대출이 실행되면 해당 대출 건의 원금과 이자, 그리고 미상환 시 담보물건에 대한 회수 권리를 담은 NFT를 발행받는다고 했습니다. 이를 promissory note라고 부르는데, 일종의 대출 채권에 해당합니다. 이 대출 채권 NFT 역시 ERC721 규약을 따르는 NFT기 때문에 거래가 가능합니다. 그렇다면 대출 채권을 모은 pool을 만들고 그 수익과 리스크를 분담하는 형태로 pool의 소유권을 의미하는 token을 발행하여 투자자를 모집할 수도 있을 것입니다. NTFfi를 layer 1이라고 한다면, 이 layer 1에서 발생한 권리 관계들을 구조화하여 금융 상품을 만드는 플레이어들은 layer 2라고 부를 수 있을 것입니다. MetaStreet가 이 layer 2의 대표적인 플레이언 것이죠. Goblin Sax는 대출을 집행하면서 MetaStreet가 취급하는 형태의 promissory note가 생기면 MetaStreet에 그 NFT를 팔아버림으로써 이익을 확정하고 리스크를 더 쉽게 관리할 수 있게 됩니다. 이렇듯 각자가 자신 있는 형태로 수익과 리스크를 가져가는 다양한 플레이어들이 등장하면서 금융 생태계가 더 풍부해지고 있습니다.
나가며
이처럼 NFT Finance market은 점차 성장하면서 생태계를 키워나가고 있습니다. 글에서 소개된 platform들 외에도 Arcade, Pawnfi, DEFRAG, TAKER 등 다양한 플랫폼들이 활동하고 있습니다. gem.xyz가 marketplace aggregator로 활동하는 것처럼 향후에는 가장 좋은 조건으로 대출받을 수 있는 pool을 찾아주는 lending platform aggregator가 등장할 것으로 예상합니다. 그렇게 되면 하나의 플랫폼 자체로는 크게 활성화되지 못하더라도 aggregator에서 들어오는 유저 유입으로 플랫폼이 기능할 수 있게 되면서 더 다양한 플랫폼들이 살아남게 될 것입니다. aggregator가 즉시 대출이 가능한 lending pool의 결합 형태로 나타나기 쉽다는 점은 defi lego block과의 친화성과 더불어 앞으로는 P2Pool 방식 플랫폼들이 점차 시장을 주도할 것이라고 예상하게 만듭니다. 앞으로 NFT lending market이 어떻게 발전할지, 그 상상력을 기대해보며 글을 마칩니다.
References
https://medium.com/@PineLoans/load-up-and-trade-the-dip-e0ba66949f97
