5 points cruciaux à négocier dans un pacte d’actionnaires (Seed & Series A)

Augustin Sayer
Sep 30 · 5 min read

Négocier un pacte d’actionnaires avec un entrepreneur est un combat inégal. D’un côté, un investisseur professionnel en négocie 5 à l’année, de l’autre un entrepreneur découvre très souvent toutes ces définitions dont il a entendu parler via amis et le web.

Le plus dur est que souvent, par zèle légal, le conseil des entrepreneurs va donner une approche théorique au pacte, multipliant les frictions et ralentissant la procédure considérablement. Donc pour vous aider, voici les 5 principaux articles d’un pacte avec argument pour et contre:


1. Incessibilité des titres:

En général, en seed, les nouveaux investisseurs souhaitent que les entrepreneurs soient à 100% dans leur startup, le business étant tellement jeune qu’un peu de dispersion pourrait entraîner rapidement sa chute. Ils demandent donc aux entrepreneurs l’impossibilité de vendre leurs titres pendant trois ans.

⚠️ Ces trois ans seront raccourcis si un nouveau pacte d’actionnaires est signé entre temps.
⚠️ Cela ne veut pas dire que les investisseurs refusent à tous les coups. Par exemple, même signé, un entrepreneur pourra toujours demander une dérogation au bout de quelques mois, dans un but précis, et bien sur si la société se porte bien.
⚠️ Enfin, les clauses de respiration restent rares en pacte d’actionnaires de seed. Elles sont beaucoup plus présentes en Series A et après. Elles vont de 5% à 15% généralement.


2. Droit de Préemption

Le droit de préemption permet en cas de transfert (vente) des actions, qu’un des actionnaires existant puisse préempter au lieu d’un nouvel entrant. Néanmoins, le processus étant complexe (voire coûteux pour la société), un palier est en général instauré afin qu’uniquement les “gros” actionnaires puissent en bénéficier sur papier, en général 2% à 5% minimum.

Ce palier existe car un petit investisseur (moins de 2% des actions) pourrait se retrouver à bloquer temporairement une vente en invoquant son droit de préemption. Cette action pourrait décourager l’acquéreur et potentiellement faire échouer la vente.

⚠️ L’entrepreneur pourra négocier avec son lead investor et ses investisseurs minoritaires s’il aimerait abaisser ce seuil mais il se devra de comprendre les bâtons qu’il met dans sa roue.


3. Droits de sorties conjointes

3.1 Droit de sortie conjointe totale au bénéfice des autres associés en cas de transfert par un associé entrepreneur

Ce droit de sortie permet aux investisseurs de vendre toutes leurs actions si un entrepreneur décide de vendre et cette vente entraînerait un changement de contrôle de la société.

⚠️ Assez classique. L’investisseur veut décider s’il souhaite rester après un changement de contrôle de la société.

3.2 Droit de sortie conjointe proportionnelle au bénéfice des Associés Entrepreneurs

Attention, tous les fonds se disant “entrepreneur-friendly” n’offrent pas cette clause. Elle fait partie des clauses les plus favorables aux entrepreneurs car équivalente à un droit de respiration. Si un investisseur venait à céder des titres à un tiers, les entrepreneurs auraient le droit de demander d’être sortis proportionnellement par le même acquéreur.

⚠️ Ce droit expire en général après 4 ou 5 ans, de manière à ce que l’investisseur redevienne prioritaire dans la durée, et qu’il puisse rendre l’argent à ses propres investisseurs.

3.3 Droit de sortie conjointe proportionnelle au bénéfice des Associés

A l’issue de la période d’incessibilité des entrepreneurs, cette clause permet aux investisseurs de sortir proportionnellement à l’entrepreneur qui vendrait une partie de ses actions.

Une fois l’incessibilité (définition 1 de cette article) terminée, tout entrepreneur peut chercher à “respirer”. Il permet à tout investisseur de respirer concomitamment.

⚠️ Ce droit peut être renoncé par l’investisseur si les entrepreneurs effectuent la démarche en concertation et dans un but précis.


4. Clause de liquidité

Les investisseurs ont des investisseurs. Et ces derniers cherchent un rendement un jour. Afin donc d’anticiper une future sortie, le pacte inclut généralement un article de liquidité qui encourage les entrepreneurs à sortir les investisseurs à terme.

Cette article dicte les étapes à suivre afin qu’après un certain nombre d’années, les investisseurs puissent enclencher une vente de la société ou simplement de leurs parts.

Ces articles peuvent être plus contraignant que d’autres. Dans tous les cas, le fonds n’aura jamais vocation à sortir les entrepreneurs, c’est contre son propre business model.


5. Droit de cession forcée

Le droit de cession forcé est clé en seed, et un peu moins en Series A. Ce droit permet généralement à un fonds de donner son avis sur une vente. Une des craintes d’un nouvel entrant dans une société est que les entrepreneurs la vendent trop tôt, n’ayant pas le recul d’un investisseur professionnel sur sa valeur potentielle.

Quand un droit de cession forcé est à 85%, cela veut donc dire que 85% des actionnaires se doivent d’être d’accord sur la vente de la société. En général, les tours de seed portant la dilution de 15% à 30%, ce chiffre signifie donc que les investisseurs de seed auront leur mot à dire et pourront potentiellement empêcher une vente. En pratique, les investisseurs utiliseront ce droit non pas pour bloquer les entrepreneurs mais pour pousser l’acquéreur à augmenter son prix, bénéficiant ainsi les entrepreneurs et les investisseurs.

⚠️ La négociation doit se faire sur ce chiffre de 85%. Est-ce qu’il devrait être à 75% ou 80%? Devrait-il être partagé entre plusieurs investisseurs?
⚠️ En général, il sera compliqué d’abaisser le chiffre à 50% ou 60%, car les entrepreneurs auraient le contrôle total d’une future vente et un investisseur entrant à 5M€ de valo pre-money s’efforcera à chercher un multiple décent pour son business model.


Si vous avez plus de questions, n’hésitez pas à m’écrire sur augustin@newfund.fr et je pourrai (peut-être) vous renseigner plus en détail. Bonne chance!

Augustin Sayer

Written by

Principal @ Newfund Mgmt | https://about.me/augustinsayer

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