А нужен ли вам ВЕНЧУРНЫЙ инвестор?
10 ноября 2020 года в рассылке от Baremetrics, продуктом которой пользуются некоторые наши портфельные SaaS проекты для отслеживания своих финансовых метрик, я прочитал новость о продаже компании. Baremetrics, получившая на старте $800,000 долларов от именитых фондов General Catalyst и Bessemer partners, была продана всего за $4 млн, из которых $3.7 млн достались основателю. Для него история закончилась хорошо, но мне она в очередной раз напомнила, что венчурный путь — это путь не для всех. И то, что нет ничего плохого в том, чтобы строить бизнес по-другому.
Среди множества компаний, проходящих через нашу воронку, довольно часто попадаются классные средние и малые ИТ-бизнесы в поисках венчурных инвестиций. В первую очередь это происходит потому, что в индустрию, особенно на Западе, вливается все больше и больше денег. От этого, очевидно, у многих предпринимателей, читающих в СМИ про очередной стартап, привлекший «стопятьсот» миллионов долларов, возникает закономерное желание сделать то же самое. У доступного капитала есть свои преимущества: все большее число предпринимателей получают возможность реализовать свои задумки и амбиции, и некоторые из них даже не просто привлекают огромное финансирование, но и действительно умудряются построить компании на миллиарды долларов.
В то же время огромное количество предпринимателей, постучав в двери Leta Capital и других венчурных фондов, получают отказ. Это неслучайно, т.к. в среднем венчурный инвестор получает заявки от 1000 стартапов ежегодно, инвестируя в итоге в 3–4 компании в год. Такой отказ часто воспринимается ими как наше непонимание жизнеспособности бизнеса, не вера в команду или ошибки где-то еще в стандартных пунктах из массы статей о том, что ожидает видеть венчурный инвестор. Но иногда дело совсем в другом: хороший бизнес для основателей — это не всегда хорошая инвестиция; и наоборот. Поэтому, рискуя выстрелить самому себе в ногу, я бы хотел призвать предпринимателей задуматься, а нужен ли вам именно венчурный инвестор? Готовы ли вы принять риски, связанные с наличием большого капитала в компании?
«Пан или пропал!». В чем же риски для основателей?
Безусловно, в краткосрочном периоде венчурные деньги значительно снижают риски компании, связанные с финансовой позицией, потенциальным кассовыми разрывами, возможностями экспериментировать с большим правом на ошибку. С венчурными деньгами такие расходы не заставят вас продать авто, заложить квартиру родителей или влезть в кредит. Основатели и команда смогут выплачивать регулярную зарплату и быть уверены, если не в послезавтрашнем, то хотя бы в завтрашнем дне. А вот в долгой перспективе риски с венчурным инвестором на борту могут сыграть злую шутку.
После получения сжечь
В большинстве случаев венчурный капитал привлекается для ускорения роста затрат, с гипотезой, что выручка (и прибыль, конечно) после догонит и многократно обгонит издержки. Это отличная гипотеза, когда бизнес-модель уже отстроена, есть понятные процессы масштабирования как внутренней составляющей (например, найма, ввода в должность и обучения людей; отслеживания метрик эффективности), так и внешней (роста маркетинговых затрат с сохранением возврата на инвестиции, понимания рыночных вертикалей и их объемов, портретов целевых клиентов, как к ним достучаться и т.д). Это идеальный сценарий привлечения капитала для роста, который очень редко встречается на практике, и часто вызывает вопрос : «А зачем же мне вообще венчурный капитал?». Чаще всего же венчурные деньги в реальности используются либо для поиска работающей модели, либо для открытия новых вертикалей, доработки продукта и т.д. Часть гипотез не срабатывает, часть срабатывает не так быстро, а венчурный капитал — это не деньги в рост, а деньги на эксперименты.
В таких случаях команда слишком поздно хватается за сокращение затрат, а привлечь новые инвестиции для достижения далекой мечты в компанию, которая не растет, довольно сложно. В итоге проект может как разогнавшийся паровоз на полном ходу влететь в стену. Как пример из личного опыта, наша прошлая портфельная компания Displair. Компания собрала мощную команду, много предзаказов, и казалось, безоблачное будущее вот-вот за поворотом. При этом скорость, с которой она тратила деньги, не позволила ей быстро сократиться в момент, когда стало понятно, что кассовый разрыв неизбежен.
Также на рынке существует целая плеяда так называемых «pre A» и «pre B» компаний, которым не хватило денег, чтобы дотянуться до следующей планки, и они отчаянно нуждаются в капитале для дальнейших операций либо же входят в состояние «болота», когда проект вроде и не умирает, но и свободных ресурсов для самостоятельного роста не генерит. Ведь по статистике только 2 из 5 стартапов генерируют прибыль, в то время как треть болтаются в районе операционной безубыточности (break even), а оставшиеся продолжают «сжигать» деньги инвесторов и акционеров.
Для венчурных капиталистов такой сценарий — это нормальное положение дел. Мы заранее готовы к тому, что часть портфельных компаний закроется, а часть войдет в «зомби» режим. Главное, чтобы среди десятков рискнувших находились единицы тех, у кого все полетело по плану или даже лучше. С позиции же предпринимателя картинка выглядит по-другому — у него нет 20–30 бизнесов в портфеле или возможности сделать одновременно 20–30 попыток. Предприниматель разрушил свой единственный стартап, не говоря уже о потраченных годах своей жизни.
Поэтому прежде чем идти за венчурными деньгами, основателям нужно принять для себя решение, где же эта внутренняя точка готовности променять эффективность на риск.
Не брезжит свет в конце тоннеля
В США все еще хорошей наиболее вероятной ценой продажи софтверной компании является диапазон в $50–100 млн. (см. к примеру исследование Solganick & Co, $87 млн медиана поглощений). В России такой сценарий еще менее вероятен, и хорошими историями успеха могут считаться 1,6 млрд рублей, заплаченные за долю в Skillbox ($40 млн за всю компанию), или 2.5 млрд ($30 млн) за три компании сразу. Такой исход мало что дает венчурным капиталистам поздних стадий или тем, кто согласился проинвестировать в компанию ранней стадии по очень большой оценке. Тогда, в большинстве случаев, многие VC променяют 100% шанс сделать 3–5х на 10% сделать 30–50х.
Мы регулярно видим, как предприниматели бьются за оценки вначале, жалуясь на инвестклимат, злобных инвесторов и т.п. Фактически при этом они отказываются от наиболее вероятных вариантов выхода ради очень маловероятного сценария с оценками в сотни или миллиарды долларов. Предприниматели отказываются от текущей стоимости, которую можно было бы использовать для большого успеха. Обычно по пути роста миллиардной компании доля размывается и основатель этих огромных сумм все равно не видит. К примеру, Аарон Леви из Box на момент IPO компании владел 5.7% акций; CEO Zendesk владел 8% компании в 2015, когда она вышла на IPO, а со-основатель ExactTarget и вовсе владел долей 3.8% на момент подачи формы S-1 (перед IPO). Вот тут-то и возникает второй вопрос — а всем ли предпринимателям нужно построить миллиардную компанию? Я бы советовал основателям задать его себе и честно ответить: а зачем мне этот маловероятный путь? Есть ли вообще в моем бизнесе возможность построить такую компанию? Сколько времени и ресурсов это потребует и почему я не соскочу по пути, особенно оставшись с небольшой долей в конце? Ведь менее 0.02% из всех стартапов в итоге становятся единорогами.
Что лучше: 100% в компании за $5 млн или 30% в компании за $100 млн?
Правило работы с венчурными деньгами состоит в том, что стартапы должны иметь возможность утроить каждый вложенный доллар за один-два года после получения денег. Следовательно, и вырастить бизнес за это время минимум в три раза. Если в голове нет понимания и набора оцифрованных гипотез как это сделать, то я бы не рекомендовал брать венчурное финансирование. Предпринимателю стоит думать о венчурном капитале как о довольно мощном и дорогом источнике энергии. Как ядерный реактор. При правильном использовании можно получить значительное улучшение и ускорение прогресса, а при неправильном — выжечь все в округе к чертям, так что еще много лет никто не подойдет!
Еще хочу подчеркнуть историю с размытием и оценками. Оценка компании в миллиард долларов при продаже — это великолепно, но сотни миллионов долларов — это тоже более, чем отлично. Особенно учитывая медианные показатели, о которых я говорил выше. При этом, с финансовой точки зрения для основателя и с точки зрения бизнеса, эта оценка — далеко не всегда мерило успеха. Успешная компания — это компания, продуктами которой пользуются массы клиентов, способная обеспечить свое существование из прибыли, но это далеко не всегда коррелирует с ее оценкой. Гигантские оценки нужны венчурным капиталистам, чтобы работала наша бизнес-модель.
Упрощенно все выглядит так. Есть венчурный фонд на $50 млн долларов, разложенный примерно в 20–25 компаний. Примерно треть инвестиций мы можем потерять, в трети вернуть или немного приумножить, фактически окупив первую треть. И оставшаяся треть компаний, с суммарно $15 млн инвестиций, должна принести нам $150–200 млн возврата минимум за 5–7 лет. То есть фактически умножиться в 10–15 раз каждая (!). Учитывая, что на момент выхода медианно у нас будет максимум 10–20%, то любой выход меньше $50 млн для венчурного капиталиста — это непривлекательная история. Как правило, предполагайте, что размер выхода из вашего проекта для венчурного капиталиста должен быть примерно равен размеру венчурного фонда, чтобы «иметь значение» в его доходности.
Некоторые фонды делают вообще ставку на 1–2 компании, способные приносить по 50х+ возврата. Мы в Leta Capital придерживаемся немного другой логики. В качестве мерила успеха мы предпочтем иметь в портфеле больше средне-успешных предпринимателей, которые потом способны будут сами стать инвесторами и запустить новые циклы. Но в конечную доходность целимся примерно одинаковую. Вот почему часто так много внимания уделяется огромным оценкам: не потому что такой результат случается очень часто, а потому что иначе модель не сойдется.
Венчурным капиталистам нужны выходы на сотни миллионов и миллиарды долларов, а вот нужны ли они предпринимателям — большой вопрос.
Медные трубы vs Деньги
Быть в клубе основателей проектов $100млн+ очень круто и престижно. Предприниматель часто тут же становится экспертом как максимум во всем, как минимум во всех вопросах в своей индустрии. Медиа и люди тянутся за советом, зовут на конференции. Но если цель — заработать денег, то цена выхода далеко не всегда коррелирует с заработком основателей. Вполне возможно продать стартап за миллиард долларов и заработать меньше, чем тот, кто продает свой за 200 миллионов долларов. Упомянутый выше Аарон Леви, СЕО в Box, на момент IPO имел долю в 5.7%. Что в принципе было тоже неплохо, учитывая оценку компании.
А вот в случае с меньшими оценками может быть два сценария:
- Можно иметь средний ИТ-бизнес с выручкой в $2–3 млн, без бешенного роста и с маржинальностью, к примеру, в $1 млн. Заработать за 5–7 лет свои $7 млн и прекрасно жить.
- Можно взять венчурный капитал, разогнаться по оценке. Быть много лет убыточным и в успешном сценарии продаться за $50 млн, получив на выходе себе в карман около половины. Повторюсь. В успешном сценарии.
И вопрос тут скорее в персональных амбициях и желании восприятия обществом, а не в экономическом результате. Этого мы ждем в основателях — «Будь большим или иди домой». Но это не единственный путь. Чтобы стать бизнесом на сто миллионов долларов, основатель сначала должен построить бизнес на десять миллионов. А чтобы почувствовать тягу к миллиарду, надо пробить оценку в пятьсот миллионов.
Вполне справедливо и нормально строить бизнесы десятилетиями, если они способны прокормить основателей и команду. Просто это не тот сценарий, который подходит венчурному капиталисту, задача которого быстро дать такие результаты. И иногда это может идти вразрез с жизненными установками людей.
Я уверен, что много компаний, которые бутстрэппили и долго росли самостоятельно, в определенный момент, накопив экспертизу и знания, смогут быстро стать самыми заметными игроками рынка. Недавний пример — компания UIPath, основанная в 2005 году, получившая первое внешнее финансирование в 2015 (!). Буквально этим летом компания закрыла уже свой седьмой раунд финансирования, суммарно набрав более $1.2 миллиардов, при оценке свыше $10 миллиардов. Так что в конце все равно можно стать самым крупным игроком. Для этого не обязательно отказываться от уверенного настоящего, в пользу рискованного будущего. «Миллиарды или крах» с самого начала это дорога не для всех. И таких примеров много — Epic, Atlassian, Shutterstock, Mailchimp или канонический Minecraft.
Minecraft изначально был хобби-проектом для своего основателя, сумев достичь первого $1M выручки без единого наемного сотрудника, финансируя проект за счет $10 от пользователей за лицензию на альфа-версию игры. До уровня в $10M выручки компания добралась меньше, чем за 2 года, при этом не привлекая внешних инвестиций, а также будучи Java приложением (не ММО), то есть почти вся выручка получалась в итоге чистой прибылью компании, которую основатель реинвестировал в рост и развитие. В 2014 году Mojang (студия-разработчик Minecraft) была куплена Microsoft за $2.5млрд, к тому времени Mojang генерировала выручку $259млн и $126млн чистой прибыли. Этот пример показывает, что не всегда на старте нужно много денег, чтобы построить что-то большое.
Чтобы побольше узнать об альтернативных способах финансирования посмотрите, к примеру, «Founder Power: Venture Debt & Other Alternatives to Equity in 2020+ with Nathan Latka» с последнего SaaStr summit. Дорог для роста много, венчурный капитал — лишь одна из них.
Вовремя уйти
Недавно я прочитал тред в твиттере от основателя Reddit, в котором Алексис жалеет об ошибках прошлого и выходе за $10 млн., отсутствии инвестора, который бы подсказал так не делать, и других ошибках молодости. На самом же деле, даже такой, казалось бы, «скромный» выход может иметь огромное значение в жизни основателя и его семьи. При этом я бы сходу не называл такой сценарий ошибкой. Это всегда баланс между риском будущей стоимости компании и стоимости компании сегодня. И тут как в казино — надо уметь вовремя уйти. Возможно с нереализованными амбициями, которые в будущем могут подтолкнуть основателя на новые большие проекты, но с наличными на руках. Привел бы новый большой раунд основателя Реддита к большему успеху конкретно в его руках — это еще большой вопрос. Много инвестиций — это не всегда большой бизнес.
С моей точки зрения, гораздо важнее сосредоточиться на умном росте и использовать венчурный капитал для поддержки этого роста. Эффективное предпринимательство как стиль роста компании должны стать основой. Если у вас есть понятная потребность в капитале, обязательно увеличьте его, сто раз взвесив необходимый источник средств. И точно не стоит собирать венчурные раунды ради газетной славы. Привлеченные деньги — это только начало пути и груз ответственности на плечах.
Венчурный капитал — не лучший выбор для большинства компаний, но при правильном использовании он может стать ядерным реактором. Если я не сильно напугал предыдущими рассуждениями и вы уже понимаете, как ускориться в развитии и не разрушить себя и компанию, то «Добро пожаловать в венчурный мир!». И не забудьте обо мне и команде Leta Capital.
Читайте также:
