#9 — Vantagens Competitivas Ilusórias

Se você acompanha os textos da Suno Research, sabe da importância que damos para o item vantagem competitiva. De forma rápida, as vantagens competitivas permitem que empresas reportem lucros acima da média por longos períodos. Essa combinação (altos lucros + muitos anos) é a principal e mais fácil estratégia de criação de riqueza no longo prazo.

Acontece que, para uma empresa conseguir reportar retornos acima da média por muitos anos, é necessário que sua vantagem competitiva seja estrutural. Ou seja, vantagens que persistirão por muito anos e que sejam difíceis de copiar.

No texto de hoje, falaremos sobre falsas vantagens competitivas, isto é, características positivas de uma empresa que os investidores confundem com vantagens competitivas de longo prazo. Para me auxiliar, utilizarei o excelente livro: “The Little Book That Builds Wealth”, de Pat Dorsey, cuja leitura recomendo fortemente.

O autor começa seu raciocínio reproduzindo um ditado comum no mundo dos investimentos que, para ele, é equivocado: “Aposte no jóquei, não no cavalo”. A justificativa para essa frase se encontra na crença de que a qualidade do time de gestão importa mais do que a qualidade do negócio. Para Dorsey, isso apenas faz sentido para as corridas de cavalo.

O mundo dos negócios não é assim. Pois, no mercado de capitais, diferentemente de uma corrida de cavalo, em que competem apenas os melhores, existem os cavalos de sangue-puro, os pôneis e as mulas.

Sendo assim, o melhor jóquei, seja ele quem for, não poderá muito fazer se ele estiver montado em uma empresa medíocre. Do outro lado, um corredor inexperiente pode ter resultados acima da média se estiver dirigindo um ótimo cavalo. Sendo assim, o papel do investidor é apostar nos cavalos, e não nos jóqueis.

Sendo assim, os moats (termo usado em inglês para se referir a vantagens competitivas) dependem muito mais das cartas da empresa do que da habilidade dos gestores em jogar com o que eles têm em mãos. Pense em uma partida de pôquer: mesmo o melhor jogador do mundo não terá chances contra um principiante se o primeiro estiver com um par de dois nas mãos e o segundo, com um straight flush.

Segundo Pat, as principais vantagens competitivas ilusórias são:

• Ótimos produtos;
• Alta participação de mercado (market share);
• Ótima execução;
• Ótima gestão.

Embora ótimos produtos possam produzir lucros gordos no curto prazo, eles raramente se classificam como uma verdadeira vantagem competitiva. O autor dá o exemplo da Chrysler em 1980, quando lançou a primeira mini van da história, que foi um sucesso em vendas. Como a indústria automobilística é extremamente competitiva, altos retornos são como mel para abelhas. E, em pouco tempo, o mercado se viu inundado de mini vans de diferentes marcas, cada uma tentando beliscar um pouco dos lucros da montadora americana.

Como não havia fatores estruturais que proibiam a entrada de competidores no mercado de mini vans e os impedisse de copiar o carro, este ótimo produto não pode ser considerado uma vantagem competitiva.

Agora, compare esse caso com o da fornecedora de peças automotivas Gentex, que introduziu o primeiro espelho retrovisor escurecedor automático. Embora o mercado de peças automotivas seja muito competitivo também, a Gentex possuía uma patente sobre seus produtos, o que impedia a penetração de novos competidores.

Sendo assim, a fornecedora possuía uma vantagem competitiva estrutural: um ativo intangível que impedia com que outras empresas do mesmo ramo pudesse copiar esse ótimo produto. O resultado foi retorno sobre o capital (Roic) acima de 20% durante anos.

Certo, mas e quanto empresas que tiveram anos de sucesso e agora são muito grandes para sua indústria? Certamente, empresas com altas participações de mercado possuem vantagens competitivas estruturais, não?

Não necessariamente, pois maior não é sinônimo de melhor quando se trata de vantagens competitivas. A história nos mostra isso quando analisamos que a liderança pode ser passageira em setores altamente competitivos. Exemplos são Kodak (fotografia), IBM (PCs), Netscape (navegador de internet), General Motors (automóveis). Em todos esses casos, a empresa dominante cedeu participação de mercado para outros players pois não conseguiu manter ou criar sua vantagem competitiva.

Certo, e quanto a eficiência operacional, descrita acima como ótima execução? Também não pode ser considerada como uma fonte de vantagem competitiva. Se a empresa se destaca unicamente por ser eficiente, as chances de atuar em uma indústria altamente competitiva, em que cada real economizado faz enorme diferença, são grandes. Ser mais eficiente do que seus competidores é uma ótima estratégia, mas o investidor não pode apostar todas as suas fichas nisso, pois não é sustentável, não há um processo proprietário que seja difícil de copiar e que permita com que a empresa seja mais eficiente que os outros players por muitos anos.

Por fim, CEOs talentosos também não podem ser considerados uma fonte de vantagem competitiva. É claro que um time competente ajudará e muito uma empresa reportar retornos sobre capital acima da média. No entanto, novamente, o investidor não pode comprar apenas isso. Depender de uma pessoa para gerar resultados em uma empresa enorme é muito complicado, pois muitas coisas não estão no controle dele.

Além disso, CEOs saem e entram nos cargos constantemente. Nosso horizonte de investimento é de longo prazo, portanto, como saberemos que esse gestor em que investimos continuará no cargo daqui a três anos? Como saberemos que daqui alguns anos surgirá um novo CEO visionário revolucionando a indústria? Depender da qualidade da gestão apenas é muito arriscado, ainda mais porque os investidores pessoas físicas encontram muita dificuldade em avaliar essa métrica tão subjetiva.

Sendo assim, foque naquelas empresas que efetivamente possuem uma vantagem competitiva. Isto é, ativos intangíveis valiosos (patente, concessão, marca forte), custos de troca, efeitos de rede ou vantagens de custo.

Por mais que um ótimo produto, ótima gestão, alto market share e ótima execução sejam condições necessárias para um investimento de sucesso, eles não são suficientes, pois não são estruturais e não conseguirão, sozinhos, gerar retornos sobre o capital acima da média por diversos anos.