Startup 101: Raccogliere Una Convertible Note Su Una Startup Innovativa

Parlando con i founder delle startup italiane, mi sono accorto che spesso mancano di una serie di competenze di base che dovrebbero essere date per assodate. Con questo post voglio dare il via ad una serie intitolata “Startup 101”, dedicata alla condivisione dei concetti di base, nella speranza di poter essere di aiuto a tante startup del paese affinchè partano con il piede giusto. L’avvio di un’attività high-tech fatta per volare in alto senza la piena consapevolezza di queste nozioni, può infatti pregiudicare l’intero percorso della startup, penalizzando molto il valore per i founder e le potenzialità dell’idea stessa.

Quanto contenuto in questi post non rappresenta in alcun modo una verità assoluta, ma un personale punto di vista, frutto dell’esperienza degli ultimi 10 anni del mio lavoro.

Osservando le startup americane ho imparato diverse cose interessanti, prima fra tutte che raramente cedono azioni della loro azienda al primo seed round. Il perché è presto detto: evitare di fissare con troppo anticipo il valore dell’azienda, spendere il meno possibile in legal fee per chiudere la transazione ed assenza di vincoli esterni nella gestione della startup.

Ma vediamo questi punti uno alla volta.

Valutazione dell’azienda

Ogni startup all’inizio della sua storia vale molto poco e necessita immediatamente, o quasi, di capitali. La raccolta dei primi fondi ad una valutazione troppo bassa, spesso pregiudica lo sviluppo dell’iniziativa, causando problemi legati ad una “cap table” mal strutturata. Con il termine cap table si intende la composizione della compagine societaria, le quote detenute dai diversi azionisti ed il loro valore. Una buona cap table presuppone che i fondatori arrivino al primo round importante con gli investitori istituzionali — Round A — , detenendo una grossa quota dell’azienda, idealmente intorno all’80%. La necessità urgente di capitali per lo sviluppo dell’iniziativa spesso fa sì che i soci fondatori cedano una parte importante della loro azienda — quote per una Srl — a valori troppo bassi, ipotecando le opportunità di sviluppo futuro.

Le startup americane aggirano questo tipo di problema evitando attentamente di cedere azioni al primo giro di boa, quando vengono raccolti i primi centinaia di migliaia di dollari. Questo avviene grazie allo strumento delle convertible note o obbligazioni convertibili. Queste sono sostanzialmente delle opzioni, date agli investitori, di entrare in possesso di share — quote diremmo noi — dell’azienda non appena la startup chiuderà il primo round importante con un venture capital. Le condizioni che regolano la conversione delle opzioni in azioni, possono in realtà essere molto diversificate da caso a caso, ma a scopo esemplificativo userò quella indicata sopra.

La startup all’inizio della sua avventura non vale sostanzialmente nulla se ancora non ha né prodotto, né clienti. L’utilizzo di una convertible note consente di posticipare sostanzialmente il momento della valutazione dell’azienda. Per dare un vantaggio a chi investe in questa fase, la più rischiosa della vita dell’azienda, spesso si concedono dei privilegi, come ad esempio uno sconto sulle equity al momento della conversione. In mercati più sofisticati si possono concedere vantaggi ancora maggiori, come ad esempio fissare una valutazione massima per la conversione degli investitori che aderiscono alla raccolta — non è insolito avere un tetto sulla valutazione a $5-$6M. Questo è il cosiddetto “valuation cap”, ovvero un valore massimo dell’azienda, che garantisca agli investitori iniziali — angel investor — di non diluirsi eccessivamente, qualora, l’iniziativa al momento della conversione, abbia acquisito una valutazione molto alta. Ho fatto riferimento a mercati evoluti come Silicon Valley, in quanto in quelle zone non è infrequente che al primo round con un VC l’azienda abbia valutazioni da 15–20 milioni di dollari. La stessa cosa non avviene invece in mercati come il nostro, anche se applicare un cap è sempre gradito agli investitori early stage.

Le convertible note hanno però un potenziale problema, in quanto richiedono che l’investitore abbia la possibilità non solo di convertire in azioni, ma anche di riavere il denaro versato e con un interesse. Ovviamente nessuno chiederà mai la restituzione del denaro se le cose vanno bene. La restituzione però ha altrettanto tipicamente un tempo limite, oltre il quale la conversione o la restituzione del denaro con gli interessi deve avvenire.

Questo è un rischio per i founder nel caso in cui le cose non vadano come sperato. Ecco perché negli Stati Uniti esiste una forma diversa, denominata SAFE, per raccogliere il primo seed.

Un SAFE non impone un debito sui founder. La presenza di un debito potenziale espone i fondatori al pericolo di finire nei guai, se alcuni degli investitori, nonostante l’iniziativa sia andata male, pretendano di riavere il loro denaro come previsto dall’accordo sottoscritto. Una SAFE protegge i founder da questo pericolo.

Per coloro tra voi che vogliano conoscere meglio in cosa consiste una SAFE, in rete è possibile trovare tutto sotto il sito di Y Combinator.

Limitare la spesa sul fronte legale

La raccolta di capitali richiede, a meno di casi eccezionali, il supporto di uno studio legale. La scelta di affrontare i primi round in modo snello mira anche a spendere il meno possibile in una fase in cui i capitali sono molto limitati. Anche in questo caso, l’utilizzo di convertible note o SAFE serve allo scopo, visto che non comporta alcun passaggio di azioni nelle mani degli investitori e ciò rende molto semplice la procedura. Negli Stati Uniti parliamo di un esborso nell’intorno dei 2–3.000 dollari, ma spesso non servono neppure quelli, dato che esiste molto materiale in rete, disponibile gratuitamente. Un secondo fattore da tenere ben presente è che i primi round di piccole dimensioni vanno composti aggregando tanti piccoli investitori e quindi, anche in questo caso, disporre di strumenti snelli ed a basso costo, consente ai founder di gestire in autonomia la raccolta. Alla fine si tratta di un unico documento standard che va sottoscritto dagli investitori ed un bonifico che va fatto verso il conto corrente della startup.

Assenza di vincoli nella gestione

L’apporto di capitali ad una startup da parte di professionisti del settore — come i fondi di venture capital — presuppone solitamente che almeno il lead investor — il soggetto che investe in modo più consistente rispetto agli altri — entri a far parte del board of directors — il CdA dell’azienda. Questo passo è sempre accompagnato da una serie di oneri a cui i founder devono assoggettarsi. In qualche modo avere investitori nel board rende i founder molto meno liberi ed il livello di autonomia di questi ultimi, varia in modo sostanziale in funzione di quale soggetto entra nel board.

Raccogliere capitali tramite convertible note o SAFE non comporta la cessione di alcun posto nel board, in quanto non si hanno soci, e questo e questo è sempre estremamente vantaggioso.

La startup all’inizio del suo viaggio è un organismo molto poco strutturato, che spesso cambia rotta da mattina a sera ed i vincoli di questo genere sono sempre un freno.

Questi sono gli Stati Uniti, ma da noi come funziona?

Parlando con le startup del nostro paese mi sono accorto che pochi founder conoscono quali siano gli strumenti migliori per raccogliere i primi round di investimento. Le regole sono le stesse delle startup di Silicon Valley, quindi:

a) meglio posticipare il momento nel quale si dovranno scambiare equity/quote;

b) se realmente crediamo nel potenziale di quanto stiamo facendo partire, va da sé che le quote dell’azienda sono la cosa più preziosa che abbiamo come founder.

Normalmente nelle startup italiane si è soliti cedere quote ad ogni nuovo socio, anche perché non sembrano esserci alternative praticabili, visto che un’obbligazione convertibile su una startup innovativa è estremamente complessa e poco conveniente. Inoltre, per qualche motivo a me ignoto, ogni investitore italiano sembra essere particolarmente felice di ricevere quote delle startup in cui investe.

L’ingresso di un nuovo socio investitore comporta però, nel nostro paese, un passaggio obbligato: un atto notarile.
Quindi come possiamo fare a raccogliere capitale in modo snello, un po’ alla volta e senza passare dal notaio per ogni 10.000 euro raccolti?

Bene, anche per le startup innovative esiste uno strumento per raccogliere capitale senza cedere quote, del tutto simile alle SAFE americane ideate da Y Combinator. Questo strumento, che prende il nome di Strumento Finanziario Partecipativo — o SFP — , consente ai founder di andare alla ricerca di investitori in modo estremamente snello ed economico.

I requisiti per poter accedere a questo tipo di raccolta sono semplici: basta che lo strumento sia stato previsto nello statuto e che l’emissione di SFP sia stata delegata all’organo amministrativo — tipicamente il CdA. Per completare questa procedura è necessario poi predisporre un regolamento relativo agli SFP nel quale definire la quota minima per ogni “certificato” emesso.

Gli SFP sono molto simili alle convertible note, in quanto concedono agli investitori di entrare in possesso di quote dell’azienda in un futuro prossimo, a fronte del verificarsi di particolari eventi, ma rispetto alle obbligazioni convertibili hanno però un grosso vantaggio: non determinano alcun debito per la società e questo li rende più simili a strumenti evoluti quali le SAFE americane. In una startup innovativa il CdA può deliberare l’emissione di “certificati” di SFP a favore di investitori, stabilendo la regola di conversione in quote nel regolamento degli strumenti finanziari stessi. In questo modo è possibile raccoglie capitali a piccole trance da soggetti diversi, senza alcuna spesa aggiuntiva o complicazione burocratica.

Conviene raccogliere investimenti su una SRL?

Questa è una domanda cruciale, ma frequentemente non considerata come tale dai founder.

Una volta allineati i “soft commitment” verbali dagli angel investor è molto importante capire come raccogliere il capitale, perché l’Italia non è l’unica strada che dobbiamo considerare.

Incamerare capitali su una legal entity italiana deve avere motivazioni precise ed anche se siamo un’azienda nata sul suolo nazionale come startup innovativa, questa potrebbe non risultare la strada più idonea.

Raccogliere capitali tramite SFP sulla startup innovativa che abbiamo costituito in Italia, è forse la soluzione più ovvia. Questa strada è ottimale se stiamo facendo una startup con l’idea di scalare nel Paese — dove abbiamo valutato un mercato potenziale nell’ordine dei miliardi di euro. I casi perfetti sono iniziative che mirino alla semplificazione della burocrazia italiana, alla messa online i servizi della PA o allo sviluppo di startup fintech specializzate su opportunità nazionali.

Raccogliere capitali tramite un veicolo statunitense è invece l’opzione meno ovvia, ma spesso più vantaggiosa.

A questo modello dovrebbero guardare con estrema attenzione le startup italiane il cui mercato sia il mondo intero e per le quali Silicon Valley rappresenti il luogo ideale per validare prodotto e mercato. In questi casi, raccogliere capitale da investitori italiani su una corporation statunitense, apre la via ad una serie di vantaggi, tra cui i preziosissimi visti lavorativi USA.

Quindi se pensiamo che il mercato della nostra startup abbia il suo centro futuro in Silicon Valley, allora è molto meglio aprire una Inc e procedere alla raccolta tramite una convertible note — o un SAFE — direttamente sulla legal entity statunitense.

Il costo dell’operazione è estremamente contenuto ed apre le porte al mercato dei clienti e degli investitori USA. Su questo punto si potrebbe dire moltissimo, ma ne parleremo più avanti in un post dedicato.

Conclusioni

Come LombardStreet.io puntiamo decisamente su quest’ultima via, perché crediamo fermamente in modelli di business che abbiano engineering team in Italia ed sales & marketing team in Silicon Valley. Il perché l’abbiamo spiegato più di una volta nei post precedenti. Con un modello così strutturato, l’opportunità di far crescere più velocemente sia team che prodotto sono evidentemente maggiori; ma non basta. Questa scelta — nel tempo — ci rende più facilmente appetibili anche agli occhi degli investitori americani i quali nel solo 2015 hanno investito più di 34 miliardi di dollari in meno di 2000 startup di Silicon Valley.

Ora ci servono tanti italiani che siamo imprenditori, hacker o designer ambiziosi e che con noi vogliano conquistare San Francisco.

Ringraziamenti: Un ringraziamento particolare ad Augusto Coppola ed Alessandro Angeletti di LUISS ENLABS per avermi introdotto alle meraviglie degli SFP. Da diverso tempo in LUISS ENLABS applicano questo strumento con successo e soddisfazione alle startup del loro acceleratore.

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