產業週期投資 — DRAM超級週期
我們在投資經典──掌握市場週期有提到判斷總經趨勢的重要性，而認識產業週期性則可以幫我們選出大趨勢下，受惠最多的投資標的。
今天要介紹的DRAM記憶體產業，與最近火熱的貨櫃航運業同為景氣循環產業，看完以下介紹你可以了解：(1) 如何判斷DRAM記憶體產業週期性？(2)推升這次週期的催化劑又有哪些？
產業簡介：DRAM是動態隨機存取記憶體（Dynamic Random-Access Memory）的簡寫，被用於存取暫時需要使用的資料，且在電源切斷後資料即會散失，這點與我們常被用來使用作為SSD硬碟原料的（NAND Flash）相當不一樣。簡單而言，可以把DRAM想像為書桌，存取速度快、適用於多工處理，而NAND Flash則是書櫃，容量大、適用於儲存沒有立即使用需求的資料。
DRAM產業發展史：曾經，DRAM是個百家爭鳴的產業，在2000年初時DRAM產業中的顆粒提供商，包含Samsung、美光、SK Hynix、爾必達、奇夢達、華亞科、南亞科、華邦電、力積電都意在爭取擴張DRAM市占。想當然的，大家都想在ASP（Average Selling Price）大漲時賣最多DRAM，因此會選擇在週期上升的階段拉高CAPEX（Capital Expenditure），但因為DRAM替代性高的特性，過度拉高產量的結果便是導致供過於求，大家一同虧損。
為了避免盈餘因為ASP下降而大幅降低，DRAM廠的獲利表現與降低製造成本的技術也就緊緊綁在一起了，也就是製程，不像當初台灣廠商透過國外廠商技轉獲得新製程，Samsung、SK Hynix、美光有獨立開發製程的技術，且由於資本雄厚，可以在產業週期低谷時大力擴張CAPEX，等到ASP真的回來時，市占率已經被重新分配到大廠手上了。以至現在，標準型DRAM僅剩三巨頭在競爭，南亞科、華邦電則供應利基型市場，其他原先的DRAM廠要不是倒閉，就是被三大廠併購，截至2020年，Samsung、SK Hynix、美光市占率分別為45%、28%、22%。
檢視完這段歷史，我將在以下分析2016~2018年間的超級週期，並提到2020年開始的新 1 輪超級週期以及背後的原因。
2016~2018年的超級週期：DRAM作為必用IC，ASP對供需的變化相當敏感，畢竟沒什麼人會因為市場供給不足就降低自己產品的DRAM容量。近5年DRAM市場賽局的玩法，與過往已大不同，當DRAM需求上來時，三大巨頭在寡占賽局下，因為市占率已大致穩定，選擇適當擴產除了可以完整享受到ASP上漲的好處，也可以避免其他巨頭報復性擴產。
在 2016年～2018 年間，整個DRAM產業的供需發生了以下的敘事變化 ： (1)供給面：三大廠有限度擴產、三星 PC DRAM 良率問題、美光氮氣污染(2)需求面：數據中心數量增加、智慧型手機用量增加、顯示卡挖礦需求
上圖可以發現，由於供需緊張，DRAM在2016年8月和2018年8月的短短兩年內，ASP價格由$2.56上漲到$6.79，漲價幅度超過265%，相同時間內DRAM營收佔比超過7成的美光和SK Hynix股價漲幅分別為244%和140%。
然而，我們怎麼知道這次也會是類似的情況呢？
2020年開始的新超級週期：簡單觀察供需狀況，和科技發展的必然方向，就可以發現週期已於2020年末開始確實發生，但相較於上次供需失衡多由於事件型因素，此次更偏向於由基本面推動，因此預計可以比2016~2018年持續更久。
供給面：目前三星DRAM部門預計2021年每月增產5萬片，增幅約為全部產能的10.75%，海力士的M16廠，預計下半年才會投入生產，每月增加2萬片產能，而美光目前佔無擴產計畫，僅以導入1α奈米製程為主。相較去年，Wafer產能僅增加約7%，若再考慮高端製程滲透率增加速度，bit CAGR成長雖有成長，但仍低於需求面成長速度。
需求面(1)：智慧型手機，在2018年時，一隻Samsung S9的手機DRAM用量約為4GB，而到了2020年，一隻支援5G的S20需要用到12GB，即便是LTE版本也需要8GB。無論是Android或是iOS、高端貨低端手機都在提升DRAM用量，用量增加的大趨勢確立，預計在未來五年成為最主要動能，後三年的bit CAGR成長預計可以簡單超越20%。
需求面(2)：伺服器（Server）受到疫情影響，2020年無論是傳統的On-Premise Server，還是雲端大廠，資本支出成長狀況普遍不如過去三年。但2020年的低基期，也帶來較大的成長空間，舉例來說，臉書財測顯示2021年雲端資本支出將年增31％。另外，英特爾（Intel）、超微（AMD）將於2021年首季登場的Whitley、Milan伺服器CPU平台皆支援八通道，有望帶動八通道滲透率增加，影響對於DRAM用量的增加，明年的bit CAGR成長估計為15%~20%。
小結：由基本面因素可以確定，Demand Bit CAGR > Supply Bit CAGR 造成ASP上漲態勢已基本形成，日後觀察重點便是ASP的持續變化和製程進步對DRAM公司獲利狀況造成的影響。
投資DRAM廠商得注意股價與ASP的週期特性：DRAM產業類股的股價雖然與供需造成的ASP變化有直接關係，但股價永遠是走在趨勢之前的。以2018年為例，當ASP在8月才開始反轉時，股價卻早已在6月後急遽走低，甚至是2016年，也是在經營狀況最糟糕時起漲，因此，面對這次的週期，即便相當篤定長期ASP上升的趨勢，仍得記得基本面不可能永遠看好，當需求無法趕上擴廠規模，或是製程降低毛利率的效率相較前幾代大幅降低，股價極有可能步入另一個下跌循環，而那時，投資人尋找產業循環低谷的洞察力，將再次受到考驗。
結語：最近媒體天天報導DRAM ASP報價上漲、記憶體超級週期的新聞，配合著最近股票市場的熱度，讓一窩蜂人搶著從台股、美股找相關標的。但跟著新聞炒股票是相當危險的，姑且不論是不是韭菜等著被人割，即便是好的標的，也會因為缺乏產業知識而沒有抱股信心。因此，我們希望透過像這種對產業的基本介紹，幫助大家交易心態的演進，如果對於此篇文章有問題，或是希望看到什麼類型的文章，都歡迎在評論區詢問、告知！
大家有興趣也可以去研究看看DRAM廠PE、CAPEX、Gross Margin在週期間的交互作用，相當有趣！
