Ketil Wig om due diligence-prosessen — og investorenes roller i en startup
Gjør du god nok research før en investering? Det kan i så fall spare både deg og selskapene du investerer i, for mye hodebry.
Due diligence: Hva er det — og hvordan gjør du det?
Som en del av Angel Challenge-programmet for investorer har Ketil Wig — assisterende professor i strategi og M&A ved NMBU — gått gjennom flere av de viktige punktene en potensiell investor bør være bevisst på før beslutningen om å investere tas. For mange er ‘due diligence’ en uoversiktlig og vanskelig prosess — og dermed også ofte en som det er lett å trå feil i. Google sin ordliste definerer begrepet slik: “…en omfattende vurdering av en virksomhet foretatt av en potensiell kjøper, spesielt for å etablere rettigheter og forpliktelser knyttet til eierskapet, og for å evaluere investeringens kommersielle potensial.”
Godt researcharbeid — og evnen til å stille de rette spørsmålene — er med andre ord ofte helt avgjørende for hvor vellykket en investering blir. Å lykkes her betyr dessuten ikke bare å gi seg selv mindre hodebry og ekstraarbeid når ulike problemer dukker opp , men også at problemer tas tak i og løses, og derfor at selskapet har større sjanse til å lykkes på sikt.
En realistisk vurdering av markedspotensialet
Å ha en god idé er én ting, å vurdere markedet er noe helt annet. De fleste gründere vil nok i utgangspunktet tenke at det er et stort behov for akkurat deres produkt — og de vil ofte snakke som om hele landet venter på løsningen. Men verden mer kompleks enn at ett enkelt produkt passer til alles behov, og det er alltid konkurranse om forbrukeres tid og lommebok.
Et eksempel på en fallgruve er den “uskyldige” vurderingen om det norske markedet er stort nok — i mange tilfeller bommer gründere med 10 gangeren på denne vurderingen. Men dette betyr at selskapet egentlig burde prioritere å gå internasjonalt langt raskere enn det gründerne trodde. Så tenker man at dette kun har å gjøre med timingen for å gå internasjonalt, men problemet går dypere. Teamet kan f.eks. være helt feil valgt for en internasjonalisering som bør — og må — skje raskest mulig. Ingen i teamet har f.eks. noen gang vært ansvarlig for å åpne et internasjonalt marked eller å håndtere internasjonale distributører. Og hvordan utfyller de ulike ansattes egenskaper hverandre i lys av kravet til internasjonalisering? Dette har mange selskaper ikke tenkt på, så de har heller ikke rekruttert for det. På denne måten kan en tilsynelatende uskyldig feilvurdering av størrelsen på det norske markedet forplante seg over til en feilvurdering av team sammensetningen som det er langt mer krevende å løse.
Det straffer seg ikke å gjøre en god og grundig markedsvurdering.
I tillegg til en feilvurdering av markedsstørrelser i Norge, er det spesielt kunnskap om konkurrenter og valget av konkurransestrategi som det syndes mest mot ifølge Wig
Jeg tilgir mye, men ikke det å ikke ha kunnskap om hvilke konkurrenter et selskap faktisk har. Man må forstå disse konkurrentene godt nok til å kunne velge ‘differensiering’, som går på hvordan selskapet skal distansere og spesialisere seg opp mot konkurrentene. Å vinne betyr å vinne kjøpsbeslutninger. Så hva er det som gjør at ditt selskap skal vinne disse kjøpsbeslutningene for det nye tilbudet? Det å være lyttende, spørrende, og opptatt av denne tematikken må komme tidlig — ellers får heller ikke gründeren grunnlag for å vurdere markedsstrategien tidlig nok. Da faller hele korthuset sammen, og man mangler kunnskap for å treffe riktig på verdiforslag, prising, distribusjon og på valget av målgrupper.
En typisk konflikt om selskapsnavn og domener
Man skulle tro at noe så enkelt som eierskap til selskapsnavn, produktnavn (merkenavn) og internett domener er avklart tidlig, men dette er sjelden tilfelle sier Wig. Et av de mest åpenbare utfordringene er konflikter rundt selskapsnavnet: Mange startups sjekker ikke dette, og viser seg å ha en navnekonflikt med et utenlandsk selskap — uten at disse selskapenes virksomhet nødvendigvis trenger å ha noe med hverandre å gjøre. Men risikoen for å forvirre investorer og kunder kan ikke alltid avskrives med forklaringer som at “brandingen vår er annerledes”. Samtidig er det også en risiko for søksmål fra et utenlandsk selskap — fordi selskapet har sikret seg de internasjonale rettighetene til nettopp dét navnet. Så er det jo også ofte slik at startup selskapet har samme produktnavn som selskapsnavn, så da risikerer man å måtte ta alle kostnadene med å utvikle nytt markedsføringsmateriell — i tillegg til å redesigne nettside og logo — hos den tapende part. Og den som ikke har gjort hjemmeleksen, dvs. oppstarts selskapet, er oftest den tapende parten.
Mye hodebry kan spares her — og mye penger ved å gjøre hjemmearbeidet tidlig nok.
Hvem eier teknologien i selskapet — egentlig?
De fleste gründere er ikke klare over at åndsverk eies av individer, dersom man ikke har blitt enige om noe annet. Dette gjelder alt fra design til datamaskin kode og patenter. Derfor sier riktig utformede ansettelsesavtaler at slike åndsverk og IP (immaterielle rettigheter) skal overføres til selskapet. Men det hjelper ikke dersom det ikke er slike avtaler på plass, og det gjelder heller ikke for tiden før en ansettelsesavtale ble undertegnet. Så eier-rettighetene til teknologien følger ikke nødvendigvis den som har betalt for dem. Derfor er eierskapet til teknologi og annen IP spesielt viktig å merke seg i en ‘due diligence’-prosess: Hvem eier teknologien — egentlig? Ligger rettighetene hos en tidligere arbeidsgiver eller hos en rådgiver eller en intern ressurs uten en ansettelsesavtale?? Dette mulige gapet i eierskap til IP må tettes før selskapet inviterer inn investorer.
En annen skjult fallgruve er skyldig lønn til gründere, også i tilfeller der det ikke er ansettelsesavtaler. I mange startups tas det knapt ut noe lønn, men gründerteamet kan likevel ha en oppfatning av at dette skal tilbakebetales i etterkant av en emisjon uten at man har regnskapsført noe som skyldig lønn. Her blir det fort misforståelser og ulike oppfatninger som gir grunnlag for konflikter — og en investor bør derfor gjøre en undersøkelse av hvorvidt ubetalt lønn ligger som en gjeld i selskapet, selv om denne gjeldsposten ikke formelt står i balansen.
Diskuter i detalj hva som skal skje med skyldig lønn og med lønnsnivåene etter at investorene kommer inn, sier Wig. Er det noe skyldig lønn overhodet? Skal slik lønn konverteres til eierskap eller utbetales? og hvilke lønninger skal utbetales etter emisjonen mot de nye investorene?
For en investor er det også essensielt å finne ut hvor komplett teamet er på det tidspunktet en verdsettelse gjøres og hvordan mulige “gap” stemmer opp mot eierstrukturen. For hver manglende ansettelse i gründerteamet vil verdsettelsen bli annerledes, og investoren trenger derfor å gjøre en vurdering av om verdsettingen egentlig forutsetter et fullt team. Dersom f.eks. en CTO eller CMO mangler, skal da selskapets verdsetting justeres for dette? Eller skal man f.eks. bli enige om at eierandeler til en manglende CTO skal komme fra gründerteamet og ikke fra en fremtidig utvanning gjennom utstedelse av nye aksjer?
Prosenter og eierandeler til aktive og passive eiere
Alle startups bør gjøre seg noen tanker om eierstrategi før de inviterer inn investorer. Hva skal investorenes rolle være i selskapet? Er målet å ha en ‘aktiv strategisk investor’ eller trengs ikke dette fordi teamet er gode nok på strategi selv? — og hvis man skal ha aktive investorer … hvor involvert skal de være i de avgjørelsene som tas? Wig påpeker at selv om nettopp ‘strategiske investorer’ er viktige i økosystemet, er det ikke sikkert at alle slike investorer bør få den innflytelsen de selv mener bør følge de investeringene de har gjort.
Dette er selvsagt en forhandlingssak. Men vel så mye er det også et spørsmål om gründernes bevissthet rundt hvordan styret, aksjonæravtalens regler om beslutningstaking og vedtektene spiller sammen i et samlet beslutningsregime, sier Wig.
Noen oppstarts bedrifter tenker heller ikke gjennom fordelingen mellom aktive eiere (gründerne og de ansatte) i forhold til passive eiere, f.eks. familie, venner og andre passive aksjonærer. Wig sier at en investor vanligvis ønsker seg en størst mulig andel aktive aksjonærer.
Problemet med for stor andel passive eiere opptrer også i “profesjonelle” sammenhenger, for eksempel med et TTO-selskap (Technology Transfer Office) som satt med over med over 60–65 % eierandel — og der den aktive ledelsen satt på cirka 20 prosent. Dette er en fordeling som vanligvis ikke fungerer. En våken investor vil stille som betingelse at en slik eierstruktur bygges om over tid, slik at et større eierskap overføres til mer aktive aksjonærgrupper.
Aksjonæravtalen: Større frihet for investorer enn for gründere
Et selskap med et ønske om å ta inn nye investorer må dessuten ha orden på eierstrukturen: Dette betyr spesielt orden rundt aksjonæravtalen og “cap table”, som i tillegg til aksjefordelingen også skal dokumentere alle opsjoner som påvirker fremtidig eierskap. Et gründerteam kan synes det “fungerer utmerket” at CTO’en eier 50 prosent i et holdingselskap sammen med sin samboer , men problemer vil oppstå når man tenker igjennom de mekanismene som ligger i en aksjonæravtale. En aksjonæravtale er et dokument som samtlige aksjonærer må undertegne, og som nye investorer er helt avhengige av er på plass: Det inneholder for eksempel detaljer om styresammensetning, om konsentrasjon (eller spredning) av fremtidig eierskap, regelverk for fremtidig salg av aksjer, og regler om bindingstid for gründernes aksjer.
Mange tror feilaktig at en aksjonæravtale vedtas av et flertall på en generalforsamling. Men nei!; en aksjonæravtale er en privatrettslig avtale og det gjør at samtlige aksjonærer må undertegne den. Ingen kan vedta noe på vegne av andre eiere første gangen en aksjonæravtale skal undertegnes. Og derfor det er spesielt viktig å få gjort dette tidlig, altså før man får for mange eiere. Tilbake til historien om CTO’en. La oss nå anta at gründerne er bundet opp i et 3 års eierfellesskap sammen med investorene. Men dette fellesskapet ønsker investorene å ha med gründerne selv, ikke med deres familiemedlemmer. Da fungerer det ikke med holdingselskaper sammen med samboere, kjærester eller annen familie. Dessuten er det ikke samboeren til CTO’en man har lyst til å stille til ansvar i en aksjonæravtale, det er CTO’en selv.
Wig forteller at mekanismene i aksjonæravtaler er knyttet til hva som skal skje i forhold til enkelt investorer eller individene blant gründerne — ikke overfor et samlet team av gründere. Gründerteam som etablerer felles holdingselskaper ødelegger dermed også for de vanlige mekanismene i en aksjonæravtale. Det er derfor en dårlig idé å opprette felles holdingselskaper med andre.
Noen selskaper opererer med vedtekter som tillater mange styrerepresentanter uavhengig av hva aksjonæravtalen sier om investorers rett til å f.eks. utpeke 1 eller 2 styremedlemmer — noe som fort blir risikosport for investorene. Slike strukturer setter hovedaksjonæren og gründerne i en maktposisjon, fordi de kan fylle opp styret med venner og familie når som helst siden vedtektene tillater mange medlemmer. Denne typen av dårlig håndverk mellom hva aksjonæravtalen og vedtektene sier holder ikke, sier Wig.
En ustabil eierstruktur er også en sensitiv problemstilling. Stabilitet i gründerteamet er ekstremt viktig for investorer, f.eks. å unngå eierproblemer i fasen etter en MVP. Og det som kan skape en slik ustabil eiersituasjon, er ubalanse i eierandeler mellom gründere: Det er ingen fasit på hvordan dette skal unngås, men en 95–5 modell eller 90–10 modell er sjelden optimalt. Det jeg prøver å se etter og forsøker å påvirke, er en velfungerende balanse ikke bare i topplederteamet, men også mellom toppledelsen, nivået under og nivået under det igjen. Etter den innledende fasen er det dessuten helt uvesentlig å diskutere prosenter av eierskap, sier Wig. Belønningene skal ta utgangspunkt i kroner. Prosentene blir en konsekvens. Her har mange gründerteam og styrer mye å lære.
