Макроэкономический обзор Японии. Основные тенденции и перспективы

В исследовании:

  • Экономический рост
  • Рынок труда и демографическая ситуация
  • Международная торговля и движение капитала
  • Высокие технологии и инновации
  • Государственный долг и монетарная политика
  • Рынок акций
  • Заключение

Экономический рост

В экономике Японии продолжается стагнация: валовой внутренний продукт и объемы промышленного производства не имеют повышательной динамики, а доля Японии в мировом ВВП снижается.

В табл. 1 показаны ключевые макроэкономические показатели Японии и других стран большой 20-ки. Для экономики Японии характерны следующие особенности:

  1. низкие темпы роста ВВП при высоком уровне занятости;
  2. дефляция на фоне отрицательных процентных ставок;
  3. дефицит государственного бюджета на фоне запредельного показателя «Гос.Долг/ВВП»;
  4. положительное сальдо платежного баланса и укрепляющаяся национальная валюта.
Таблица 1. Макроэкономические показатели Японии в сравнении со странами группы «Топ-20 стран по размеру ВВП».
Рис. 1. Валовой внутренний продукт по паритету покупательной способности (ППС) и в текущих ценах.

Взгляд в ретроспективу показывает, что ВВП Японии в национальной валюте (рис. 1) резко сбавил темпы роста в 1992 г., достиг пика в 1997 г. и до сих пор находится ниже него на 6–7%. Весь этот период называют Потерянными десятилетиями или Долгой депрессией. Однако из-за высокого уровня экономического развития, достигнутого до стагнации («японское экономическое чудо»), экономика Японии занимает 3-е место в мире по своей величине. По такому показателю, как ВВП на душу населения по ППС, Япония занимает 30 место.

При сопоставлении прогнозов МВФ по номинальному росту ВВП и индексу потребительских цен становится ясно, что номинальный рост в ближайшие годы будет почти полностью обусловлен общим повышением уровня цен в экономике. При отсутствии реального экономического роста власти Японии должны будут всеми силами вызывать инфляцию для создания иллюзии реального роста.

Некоторый оптимизм может вызвать ВВП, пересчитанный по паритету покупательной способности. Судя по нему, экономика Японии неуклонно показывала рост: с того же 1997 г. прирост составил более 56% (рис. 1).

Рис. 2. Промышленное производство, постоянные цены 2010 г. в долларах США, сезонность устранена

Однако все не так оптимистично, как может показаться. Промышленное производство указывает на негативные тенденции в экономике Японии. Шаткое восстановление после кризиса 2008 г. почти выдохлось, но показатель все еще находится на целых 18% ниже докризисных уровней (рис. 2). Видно, что политика Синдзо Абэ не затронула реальный сектор экономики.

Более того, важны не абсолютные значения ВВП, а то, какой рост показывает экономика по сравнению с другими странами, ведь амбиции любого государства в мире заключаются в том, чтобы стать богаче и могущественнее своих соседей и партнеров.

Рис. 3. ВВП по ППС, доля от мирового ВВП, %. Рис. 4. ВВП по ППС, млрд долларов США

Действительно, любые сомнения в качестве экономического роста Японии рассеиваются при сравнительном анализе ВВП по ППС разных стран мира (рис. 3 и рис. 4). Доля ВВП Японии относительно мирового ВВП начала снижаться в 1991 году практически сразу после сдувания пузырей на рынках акций и недвижимости, и снизилась с 8,82% в 1991 г. до 4,26% в 2015 г. (в 2 раза!). Для справедливости стоит заметить, что доля США и ЕС, например, тоже снижается, но гораздо меньшими темпами — это наглядно видно на рис. 4. Более того, прогнозы для японской экономики неутешительны: по мнению Международного валютного фонда, доля Японии в мировом ВВП снизится к 2021 году до 3,55%, тогда как доля Китая возрастет до  гигантских 20%.


Рынок труда и демографическая ситуация

На японском рынке труда наблюдается противоречивая ситуация: безработица находится на относительно низких уровнях, но демографический кризис отрицательно влияет на численность занятого населения.
Рис. 5. Структура населения. Рис. 6. Уровень безработицы и динамика численности занятого населения.

Уровень безработицы в Японии остается традиционно низким, в кризисные 2009–2010 гг. поднимавшись всего до 5%, в то время как безработица в США достигала 9,6% в 2010 г. Это в определенной степени указывает на силу рынка труда. В 2015 г. уровень безработицы опустился до 3,37%, и, как ожидается, останется вблизи текущих значений в ближайшие 2 года (рис. 6). Тем не менее, для рынка труда Японии 1997 г. стал разворотным. Численность занятого населения достигла максимума 65 570 тыс. в 1997 г. и с тех пор демонстрирует в целом нисходящую динамику. Сложная демографическая ситуация, заключающаяся в увеличении доли пожилого населения, негативно сказывается на экономической активности в последние годы (рис. 5). Ожидается, что численность населения Японии снизится на 2,5% к 2021 г.

Многие эксперты бьют тревогу и заявляют о «демографическом кризисе». Действительно, доля людей старше 65 лет уже достигла рекордной отметки 26,34%, что в абсолютном выражении составляет 33,7 млн человек. В долгосрочной перспективе экономики с более молодыми трудовыми ресурсами склонны показывать лучшие результаты по отношению к другим экономикам. Вызывает опасение тот факт, что доля населения в возрастной группе «65 и выше» продолжает увеличиваться, а учитывая постоянное увеличение ожидаемой продолжительности жизни и уменьшение коэффициента смертности, существует вероятность, что процессы «старения» нации необратимы. Властям Японии необходимо принимать серьезные меры по постепенному выходу из демографического кризиса, так как его влияние на экономику не стоит недооценивать. Меньшее количество людей и меньшее количество работников снизит потенциал японской экономики, заставит ее еще больше зависеть от импорта и увеличит нагрузку на социальные программы и пенсионные фонды.

Международная торговля и движение капитала

После трагической аварии на АЭС “Фукусима-1” Япония стала еще более зависима от импорта энергоресурсов, а также столкнулась с ускорением чистого оттока прямых инвестиций.
Рис. 7. Баланс счета текущих операций.

Среднегодовые значения баланса текущих операций (он включает в себя торговый баланс, баланс услуг и баланс трансфертов) за последние 35 лет находились в положительной зоне (профицит), и демонстрировали в целом восходящую динамику (рис. 7). За 2011–2014 гг. баланс существенно упал. Частично это можно объяснить ростом потребительских расходов в ожидании повышения налога с продаж. Это вызвало резкое увеличение импорта, который и без того вырос благодаря росту расходов на электроэнергию. В свою очередь цены на электричество подскочили из-за ослабления иены и закрытия атомных электростанций. Впервые после мирового кризиса Япония отметила дефицит внешней торговли после аварии на АЭС “Фукусима-1” в марте 2011 г., что способствовало стремительному наращиванию импорта нефти и газа. Дефицит сменился небольшим профицитом только в апреле 2015 г., и вот уже больше года сальдо торгового баланса находится вблизи нулевой отметки. Профицит баланса счета текущих операций существенно восстановился, и в ближайшие 5 лет ожидается положительная динамика.

Рис. 8. Потребление различных видов ископаемого топлива и возобновляемых источников энергии. Рис. 9. Импорт энергоресурсов и структура энергопотребления.

На рис. 9 видны последствия аварии на АЭС “Фукусима-1”. По данным Всемирного банка, за период 2010–2012 гг. потребление ископаемых видов топлива (нефть, газ, каменный уголь, горючий сланец и др.) резко увеличилось с 81% до 94,5%. Пропорционально увеличился и чистый импорт энергоресурсов, и теперь 94% от всей потребляемой энергии в Японии приходится на импорт. Другими словами, страна почти полностью зависит от цен на ископаемые ресурсы, которые она целиком импортирует. Впрочем, позитивный момент заключается в том, что показатель потребления энергии в расчете на душу населения снижается (в 2010 г. — 3895 кг нефтяного эквивалента, в 2014 г. — 3470 кг; снижение на 11%). Это общая тенденция для стран с высоким уровнем развития. Дело в том, что в таких странах массово переходят к использованию энергосберегающих технологий. Пик в потреблении был достигнут в 2007–2008 гг., и с тех пор существует тенденция к умеренному снижению потребления энергии в том или ином ее виде. Отдельно о видах энергии хотелось бы сказать, что потребление японцами нефти находится сейчас на уровне 1969–1970 гг. (рис. 8; график потребления нефти — левая шкала, остальные графики — правая шкала). Нефть начинают все больше замещать такие энергоресурсы, как газ и уголь. Кроме того, растет потребление различной возобновляемой энергии, хотя ее доля пока очень мала — приблизительно 5–6%.

Таким образом, относительно низкие цены на нефть, выраженные в йенах, (более чем на 50% ниже максимума 2014 года), являются на данный момент позитивным фактором для экономики Японии. Однако в случае восстановления цен на нефть, либо в случае чрезмерного ослабления йены, правительство Японии может столкнуться с трудностями.

Рассмотрев баланс счета текущих операций и влияние потребления импортных энергоресурсов на него, необходимо уделить внимание другим составляющим платежного баланса, которые отслеживают инвестиционные потоки. В сфере прямых инвестиций неизменно наблюдается чистый отток средств из Японии, который резко ускорился после аварии в Фукусиме. Это говорит о том, что японские инвесторы активно вкладывают в зарубежные компании и агрессивно проводят сделки M&A, и при этом пока не спешат возвращать капитал на родину. В свою очередь, иностранные прямые инвесторы не проявляют особого интереса к Японии, так как не видят возможностей для получения прибыли, а это в конечном счете говорит о низком потенциале экономики Японии.


Высокие технологии и инновации

Япония имеет статус одной из стран-лидеров мировой научной мысли, но в среднесрочной перспективе существует риск снижения инновационного потенциала.

Япония занимает достаточно высокие позиции в автомобилестроении, энергосбережении, медицине и робототехнике. Этому способствует высокий уровень человеческого развития (ИЧР): в 2014 г. ИЧР был равен 0,89 (1=наивысшее развитие). По данному показателю Япония занимает 18 место в мире. Данные японского статистического агентства о платежном балансе, сфокусированном на притоках и оттоках от внешнеэкономической деятельности в сфере технологий, свидетельствуют об увеличении чистого притока средств более чем в 2 раза с 2005 г. (рис. 10).

Рис. 10. Платежный баланс, технологии (в млрд йен).

Это хороший результат, говорящий о довольно высоком спросе на японскую высокотехнологичную продукцию. Однако есть основания полагать, что в недалеком будущем ситуация может измениться.

Рис. 11. Заявки на патенты.

С 2000 г. наблюдается неуклонное снижение количества заявок на патенты (рис. 11). Это означает, что инновационная активность в Японии сокращается, так как патентами по определению защищаются инновационные изобретения и технологии. В то же самое время бурный рост инноваций в Китае и стабильный рост в США позволяют усомниться в долговечности превосходства Японии в области высоких технологий, а значит, и в конкурентоспособности экономики.


Государственный долг и монетарная политика

Государственный долг Японии является неустойчивым и вызывает опасения, а меры монетарного стимулирования почти не имеют эффекта на реальную экономику и инфляцию, но создают опасные дисбалансы в финансовой системе.

Государственный долг сам по себе — нейтральное явление, не представляющее опасности. Долг, используемый для финансирования государственных расходов, может быть приемлем, только когда выгода от расходов превышает затраты. Однако долг может быть разрушительным, если он используется для финансирования дефицита, а план выплаты долга, кроме как с помощью дополнительного долга, отсутствует.

Вопреки распространенному мнению, современные экономисты опасаются не абсолютных значений госдолга, а увеличения соотношения госдолга к ВВП, потому что это ставит под сомнение способность властей содержать этот долг. Другими словами, экономисты отвечают на вопрос: «Устойчив ли уровень долга?» Соотношение долга и ВВП может быть относительно высоким, но не представлять основания для беспокойства, если оно снижается, однако в последнее время в экономике Японии наблюдалось лишь увеличение долга к ВВП.

Рис. 12. Индекс потребительских цен и совокупный государственный долг. Рис. 13. Совокупный государственный долг и чистое заимствование государства.

За 2007–2015 гг. совокупный государственный долг, в который включается долг центрального правительства, региональных и местных органов власти, а также фондов социального страхования, увеличился с 183% до 248% к ВВП (рис. 13). За это же время, реальный объем производства сократился более чем на 15%. Дефицит бюджета в 2007 г. составлял 2,1% ВВП, в 2009 г. — 10,4% ВВП, в 2015 г. — 5,2%. Таким образом, мы имеем ситуацию, когда госдолг увеличивается в ответ на покрытие дефицита бюджета, а реальная экономика падает — это крайне неустойчивое состояние. Ситуация осложняется еще и тем, что инфляция в Японии очень низка и нестабильна, а в отдельные периоды и вовсе сменяется дефляцией (рис. 12). Дефляция делает реальную стоимость долга больше, поэтому японские власти нуждаются в инфляции для облегчения выплаты долга.

Тем не менее, в последние 2 года совокупный государственный долг Японии выглядит достаточно стабильным, и, согласно прогнозам МВФ, останется вблизи текущего уровня в следующие 4–5 лет. Это будет обусловлено возобновлением роста ВВП, ускорением инфляции и снижающимся уровнем дефицита бюджета. Впрочем, Международный валютный фонд делал свои прогнозы до выхода Великобритании из ЕС. На данный момент совершенно не понятно, как это беспрецедентное событие повлияет на экономическую активность и состояние государственных финансов. Вместо планированного пересмотра прогноза по росту ВВП Японии в сторону повышения, относительно сильная йена заставила МВФ понизить прогноз по росту в текущем году на 0,2 процентных пункта, до 0,3%. При этом ожидается, что в следующем году ВВП вырастет лишь на 0,1%.

Рис. 14. Баланс Банка Японии. Таблица 2. Доходности японских облигаций.

При анализе госдолга нельзя забывать о стоимости кредита, которая выражается в уплате процентов по государственным облигациям. Доходности японских облигаций находятся сейчас на небывало низких уровнях и продолжают обновлять минимумы на фоне небывалых покупок со стороны Банка Японии, что позволяет правительству занимать деньги на длительный срок практически количественного смягчения ФРС, объявленную в 2012 г. Это привело к тому, что общий объем активов на балансе Японии вырос в 2,7 раза до поистине колоссальных 438,5 триллионов йен с начала 2013 г. (рис. 14). Банк Японии открыто излагал свою цель побороть дефляцию и усилить инфляцию для увеличения если не реального, то номинального ВВП. В действительности же реальный ВВП за это время продвинулся по траектории, характерной для рецессии.

Общий объем правительственных ценных бумаг на балансе японского центрального банка вырос с начала 2013 г. в 3,2 раза на 270 трлн йен. Банк Японии выкупает почти весь объем новых бумаг, делая рынок все менее ликвидным. Чтобы достичь инфляции в 2%, регулятор готов жертвовать ликвидностью и объемами торгов на долговом рынке, но так не может продолжаться вечно, потому что рынок просто исчезнет.

Исполнительный директор Банка Японии Казуо Момма, который ушел в отставку в мае, заявил, что центральному банку страны следует сократить темп покупок облигаций, поскольку рынок близок к исчерпанию. Центральный банк может увеличить покупки с текущих 80 трлн йен до 100 трлн. йен в год, но это будет крайне сложно осуществить.

В свою очередь, беспрецедентное насыщение рынка денежной массой неизбежно привело к бурному росту стоимости акций и ослаблению йены против остальных валют. Японским денежным властям даже удалось на время превысить целевой уровень инфляции в 2% в 2014 г. Тем не менее, последний год инфляция снова балансирует на грани с дефляцией несмотря на все усилия Синдзо Абэ и Банка Японии. И здесь хочется привести фрагмент заявления бывшего председателя Банка Японии господина Сиракавы: «Не существует прямой связи между денежной массой и ростом потребительских цен. Денежно-кредитная политика, конечно, играет определенную роль, но для того чтобы повысить конкурентоспособность экономики и заставить ее расти, нужно привлекать и множество других институтов помимо Центрального банка». На самом деле, как мы видим на графике промышленного производства (рис. 2), высокие цены на акции и слабая йена вовсе не означают реального роста экономики.

Целенаправленно ослабляя национальную валюту, Банк Японии фактически ведет валютную войну с другими центробанками, чтобы поддержать отечественных экспортеров и повысить импортные цены. Такой импорт по высокой цене вызывает инфляцию, нейтрализующую дефляцию. Однако среди экономистов распространено мнение, что в валютной войне нельзя победить безоговорочно.

Сейчас Банк Японии очевидно ищет новую альтернативную форму смягчения денежно-кредитной политики, особенно в свете того, что введение отрицательных процентных ставок (текущая ставка -0,10%) обернулось провалом и вызвало противоположную реакцию рынка (привело к укреплению иены и падению фондового рынка). Результаты последнего заседания Банка Японии, проходившего 28–29 июля, не оправдали ожиданий участников рынка. После публикации протоколов заседания йена незамедлительно выросла, индекс Nikkei заметно упал, а доходность японских облигаций выросла.

Как и ожидалось, японский регулятор увеличил объемы выкупа бумаг ETF (биржевые инвестиционные фонды) с 3,3 трлн до 6 трлн йен. Кроме того, была удвоена программа кредитования, с $12 млрд до $24 млрд, и увеличены бюджетные расходы на 7,5 трлн йен.

Однако также ожидалось, что Банк Японии опустит ставку еще ниже, до минус 0,15, и увеличит программу покупки облигаций, а возможно, примет и другие стимулирующие меры. Эти меры приняты не были, что и обусловило реакцию рынков.

Другими словами, Банк Японии занял во многом выжидательную позицию, последовав за решениями ЕЦБ и ФРС. Многие чиновники посчитали, что перенос повышения налога с продаж вкупе с ожидающимся пакетом налогово-бюджетных стимулов поможет стимулировать рост и улучшит инфляционные ожидания. Кроме того, Харухико Курода заявил, что ближе к сентябрю японский ЦБ подготовит доклад, в котором будет проанализирована эффективность ультрамягкой денежно-кредитной политики, проводимой Банком Японии в последние годы. Чиновники находятся в сложной ситуации, ведь эффекты от предыдущих мер постепенно сходят на нет, в том числе из-за ухудшения состояния мировой экономики после Brexit.


Рынок акций

Основным фондовым индексом Японии является Nikkey 225 (NK225 или NI225). На рис. 16 представлен технический анализ индекса Nikkey 225.

Рис. 15. Технический анализ индекса японского рынка акций Nikkey 225

Ключевые выводы:

  1. инструмент в нисходящем тренде;
  2. развивается третья волна горизонтальной коррекции;
  3. после завершения третьей волны ожидается продолжение основного нисходящего тренда с первой целью 14500 и второй целью 12500, указанными на рис. 15;
  4. после завершения старшей коррекции и при условии пробития линии основного нисходящего тренда ожидается возобновление роста индекса Nikkey 225.

Заключение

Третья по величине экономика в мире переживает сейчас далеко не самые простые времена. Она до сих пор находится в Долгой депрессии, начавшейся после сдувания пузыря на фондовом рынке в 1990 г. После этого Япония пережила еще несколько трагических событий, самое тяжелое из которых — мировой кризис 2008 г. За весь этот период Япония не демонстрировала уверенных признаков экономического роста, а скорее наоборот, наблюдался спад экономической активности. Он сопровождался постепенным сокращением численности работающего населения при общем демографическом старении, увеличением зависимости от импортных энергоресурсов, слабыми прямыми иностранными инвестициями в национальную экономику, противоречивой ситуацией в сфере высоких технологий, существенным увеличением совокупного государственного долга и дефляцией.

Можно долго рассуждать на тему того, насколько эффективными были предпринятые в последние годы меры по стимулированию экономического роста, и какие нестандартные меры можно еще принять в столь сложной ситуации. Спасение японской экономики сейчас в значительной степени зависит от дальнейших действий правительства и Банка Японии. Здравый смысл подсказывает, что одним лишь увеличением денежной массы экономику не спасти. Эксперты Международного валютного фонда считают, что «абэномику» нужно кардинально менять. Необходимо проводить более серьезные структурные реформы и оптимизировать бюджетные расходы, иначе внутренний спрос будет оставаться слабым, а любые дальнейшие действия по количественному смягчению могут привести к сильной зависимости экономики Японии от ослабления курса иены и дальнейшему падению доходности облигаций. Чрезмерное снижение доходности облигаций в долгосрочном периоде делает финансовую систему уязвимой, увеличивая риск накопления финансовых дисбалансов в системе, которые могут привести к различным шокам. Таким образом, немедленные структурные реформы остаются наиболее эффективным инструментом для снижения рисков дефляции и повышения финансовой устойчивости.


Algorithmic Hedge Fund

115054 Москва, Ул.Зацепа. 43, Российский Экономический Университет им. Г.В. Плеханова

T. +7 (495) 003–49–32 | hedge@dtin.ru 
Сайт: dtin.ru |dreamteam.investments (beta)

Dream Team Investments в социальных сетях:

ВКонтакте | Facebook | LinkedIn | Telegram

Like what you read? Give DTI Algorithmic a round of applause.

From a quick cheer to a standing ovation, clap to show how much you enjoyed this story.