Оценка, Опционы, Лик Префы, Размытие. Просто о сложных пунктах Term Sheet
Это первая статья из цикла, где я рассказываю о базовых понятиях Term Sheet. Почитать остальные части можно здесь:
- Оценка, Опционы, Лик Префы, Размытие. Просто о сложных пунктах Term Sheet
- Почему не надо бояться инвестора? Просто о сложных пунктах Term Sheet 2
- Условия и права инвесторов. Просто о сложных пунктах Term Sheet 3
Многие предприниматели думают, что процесс финансирования компании происходит очень быстро. Стоит только презентовать свой проект инвестору и он сразу скажет да или нет. Конечно, отказ может быть дан сразу. Но вот сам процесс инвестирования может занимать от нескольких недель до полугода. После того как основатель презентовал свою компанию и ответил на все вопросы инвестора, приходит время подписания заветной бумаги под названием “Соглашение о намерениях”(или Term Sheet на английском).
Term Sheet — соглашение об основных условиях, в котором отражаются основные договоренности сторон относительно правовых и финансовых параметров предстоящей сделки.
Казалось бы, момент настал — инвестор готов дать деньги. Именно на этой стадии, мы советуем предпринимателям не подписывать все, что им предложат. Необходимо внимательно отнестись к документам и проверить, все ли принципиальные моменты были учтены. В противном случае, обсуждение условий сделки может сильно затянуться в будущем, или вообще придется оговаривать все заново.
Давайте разберемся, на что же стоит обратить внимание при обсуждении Term Sheet.
Для начала обсудим важные аспекты экономики сделки. Потому как по невнимательности может быть допущено много ошибок, которые потом доставят массу неудобств.
Договариваемся о цене
Инвестор говорит: «Я дам компании $2 миллиона по оценке $8 миллионов». Формулировка вроде понятна, но на деле выходит следующее:
Инвестор считает: «Я даю 2 из 8 миллионов, получаю 25%».
Предприниматель думает: «Моя компания стоит 8 миллионов, инвестор даст 2 и получит 20%».
Дело в том, что за ОЦЕНКУ проекта можно принять как ДОинвестиционною оценку компании (“pre-money valuation”), так и ПОСТинвестиционную (“post-money valuation”), равную сумме доинвестиционной оценки и объему инвестиций. Этот вопрос нужно уточнить сразу, чтобы не получилось так, что предприниматель чувствует себя обманутым, а инвестор — недопонявшим ситуацию.
Наш совет: договаривайтесь об условиях, отталкиваясь от доинвестиционной оценки. Именно она отражает цену компании на данный момент: ее продуктов, команды, достигнутых результатов, а самое главное — будущего потенциала. Таким образом, удастся более точно рассчитать всю экономику будущей сделки.
Если о цене компании договориться все-таки не удалось, существует масса механизмов структурирования инвестиций — займы, варранты и т.п. Они могут разрешить ситуацию. К примеру, использовать «конвертируемый заем» (“convertible note”, читайте подробнее про конвертируемые займы в моей предыдущей статье), который позволяет получить деньги без бесконечных споров на тему оценки на ранней стадии и проблем с инвесторами при недооценке компании на стадии следующего раунда.
Договариваемся об опционах для команды
Опцион сотрудника (на англ. ESOP — Employee Stock Options) — это его право купить некоторое количество акций компании по заранее определённой цене (обычно по текущей рыночной) в течение определённого периода времени.
Допустим, как и в предыдущем примере, инвестор и основатели договорились об инвестициях в $2 млн. по доинвестиционной оценке $8 млн (80% — основателей, 20% — инвестора). Инвестор хотел бы видеть опционный пул в 10%.
- Для инвестора выгоднее сразу же выделить большой опционный пул, чтобы уменьшить размытие на последующих раундах и естественно сделать это до инвестиций, чтобы сохранить свою долю в компании. В таком случае у него остается доля 20%, у основателей 72% и 8% остается на опционы. То есть этот опционный пул для основателей снизит доинвестиционную оценку до 7,2 млн.
- У предпринимателя свое представление ситуации: инвестор вложит в нас, как мы договорились, получит свои 20%, а потом мы для команды выпустим еще 10% акций от общего пула. Конечное распределение долей после выпуска опционов будет 72% у основателей, 18% — у инвестора, 10% — опционы. В итоге для инвестора доинвестиционная оценка составит 9,11(1) млн.
Получается, что если опционный пул считать до инвестиций — снижается оценка доли основателей, если после — повышается цена компании для инвестора.
Наш совет: заранее договаривайтесь о различных вариантах выделения опционного пула. Первый — делать до раунда, дополнительные — при каждом следующем раунде инвестиций. Таким образом, на переговорах будет возможность «играть» с опционным пулом и доинвестиционной оценкой, пока они не устроят обе стороны.
Обсуждаем ликвидационные права
Один из важных вопросов для инвестора — ликвидационные права — что он получит в случае закрытия, продажи и других событий, которые будут обозначены в акционерном соглашении. Правильно сформулированные условия ликвидационных прав, выбранные мультипликаторы и кэп позитивно влияют на оценку стартапа и, как правило, помогают удовлетворить обе стороны. Особенно это актуально для финансовых инвесторов, не заинтересованных принимать активное участие в жизни стартапа.
Предположим, в компанию инвестировали $2 млн. по доинвестиционной оценке $6 млн. Получается, у инвестора 25% компании, у основателей — 75%. Далее ее купили за $20 млн. Есть три типичных варианта ликвидационных прав:
- Простое преимущественное ликвидационное право без права участия (англ. non-participation liquidation preferences). В таком случае и инвестор, и основатели получают все пропорционально своим долям. Согласно нашим условиям, у инвестора — $5 млн., основатели забирают $15 млн. соответственно. Часто если ликвидационная стоимость ниже вложенных инвестором денег, он получает все в первую очередь.
- Преимущественное ликвидационное право с правом участия (англ. participation liq pref). В данном случае сначала инвестор возвращает свои средства, а уже потом остаток делится пропорционально долям. В примере инвестор получит 2 млн. + 25% от 18 млн. = 6,5 млн., а основатели соответственно 75% от 18 млн. = 13,5 млн.
- Также некоторые фонды любят практиковать мультипликатор к ликвидации, то есть обязательный множитель к возврату до начала пропорционального распределения.
Наш совет: необходимо обращать внимание на этот пункт, чтобы избежать недопонимания в будущем, когда кто-то в случае продажи компании получит гораздо больше.
Больше о ликвидационных правах вы сможете узнать в статье по ссылке ниже.
Защита от размытия
Следующий раунд финансирования всегда вносит коррективы в работу проекта. Инвестор и предприниматель должны обсудить, что будет происходить, если стоимость компании на раунде растет или она наоборот проходит по сниженной цене.
В первом случае, если оценка компании выросла, важно обсудить право преимущественного участия инвестора в раунде и пропорционального поддержания его доли.
Во втором случае, сниженная цена компании означает для инвестора убыток. Существует несколько вариантов защиты инвестора в таких случаях:
- Инвестор размывается пропорционально своей доле. Это очень редкий вариант, дружественный для проекта, но крайне негативный для инвестора.
- Метод «full ratchet», при котором размывается только доля основателей, акции инвестора конвертируются в такой пропорции, которая позволяет сохранить его начальную стоимость.
- И так называемое размытие по методу «среднего взвешенного». Компромиссный вариант между первым и вторым способами.(подробнее в следующих статьях)
Внимание к вышеперечисленным пунктам при оформлении Term Sheet и обсуждение данных вопросов помогают прийти к взаимопониманию с инвестором и избежать конфликтных ситуаций в большинстве случаев. Но это далеко не полный список, о других важных пунктах мы поговорим в следующих постах.
По ссылке ниже вы найдете упрощенный калькулятор, сделанный мной для расчётов в этой статье. Вы можете скачать его или сделать копию google sheet и попробовать рассчитать различные данные при определенных вами условиях:
Оставляйте комментарии, задавайте вопросы, подписывайтесь на наш блог. У вас есть крутой технологический стартап? Мы инвестируем в разработчиков ПО для B2B и B2C по всему миру и будем рады узнать о вас! Для этого заполните заявку на нашем сайте leta.vc
Читайте продолжение, чтобы полностью разобраться в том, что такое Term Sheet:
