RWA 실물이 더 예쁜가요? 4편 — 수익 창출 사례
Disclaimer : 실물자산 RWA 프론티어 팀에서는 ‘RWA 실물이 더 예쁜가요?’ 시리즈를 통해 RWA의 프론티어를 제시하고자 합니다. 본 시리즈는 RWA에 대한 정량적인 연구가 적다는 문제의식에서 출발해 RWA의 정의, 본질적 가치, 사례, 미래 등을 종합적으로 탐구하고 있으며 본 연구에 포함된 어떠한 내용도 투자 조언이 아님을 명시합니다. 또한 필자들은 사례로 언급되는 그 어떠한 프로젝트와 아무런 연관이 없음을 밝힙니다.
RWA 실물이 더 예쁜가요 시리즈
- RWA 실물이 더 예쁜가요? : RWA 정의
- RWA 실물이 더 예쁜가요? : RWA 본질적 가치
- RWA 실물이 더 예쁜가요? : RWA 비용절감 사례
- RWA 실물이 더 예쁜가요? : RWA 수익창출 사례
- RWA 실물이 더 예쁜가요? : 결론
Author
강민영 of Decipher
Seoul Nat’l Univ. Blockchain Academy Decipher(@decipher-media)
Reviewed By 박순종, 이솔민, 이재욱
목차
- 수익창출 사례1: 프로토콜(MakerDAO)
- 수익창출 사례2: 부동산(엘리시아)
- 수익창출 사례3: 귀금속(크레더)
앞서 살펴본 RWA 본질적 가치 2가지 중 2번째 본질적 가치로 우리 팀은 ‘수익 창출' 측면에 주목했습니다. 리서치와 인터뷰를 통해, 수익 창출 가치를 창출하고 있거나 앞으로 창출할 것으로 기대되는 사례 3가지(프로토콜, 부동산, 귀금속)를 본 글에서 공유드리겠습니다.
수익창출 사례1: 프로토콜(MakerDAO)
MakerDAO는 이더리움 원조 프로젝트로써, 암호화폐를 담보로 맡기면 이에 상응하는 1달러에 페깅된 1달러 가치의 스테이블코인인 $DAI를 발행(CDP; 담보부채포지션)하는 프로토콜 입니다. MakerDAO는 대표적인 디파이 프로젝트이기도 하며 여러 측면에서 바라볼 수 있겠지만, 우리 팀은 MakerDAO가 RWA를 도입함으로써 프로토콜이 큰 수익을 올릴 수 있다는 것을 보여준 사례로 리서치하게 되었습니다.
MakerDAO는 2021년에 전체적인 시장 하락세로 유동성 경색을 겪었습니다. 유동성이 경색되니 주요 수익원인 $DAI 발행 수수료 또한 적어지는 문제점을 갖고 있었고, 이 문제를 해결하는 방안으로 $DAI 발행에 대한 담보로 RWA 볼트(금고)를 도입하게 됩니다. 당시 상업용 부동산 개발 프로젝트나 화물 선적 서류를 담보로 맡길 수 있었고, 아래 그래프에서 볼 수 있듯이 전통 은행인 HV Bank의 대출 상품을 담보로 하여 유동성을 눈에 띄게 확보한 모습을 확인할 수 있습니다.
이후, 2022년 10월에는 미국 국채와 회사채를 투자 상품으로 만든 MIP65 볼트를 추가하고 2023년 7월에는 미국 단기 국채 상품인 Blacktower Andromeda 볼트를 도입하게 됩니다. 아래 그래프에서 민트색(MIP65), 주황색(Andromeda) 부분의 변화가 큰 것을 확인할 수 있는 것처럼 대규모 유동성 확보에 성공하게 됩니다. 그리고 2023년의 지속적인 금리 상승으로 RWA 관련 볼트는 2023년 10월, 30억 달러의 최대 규모를 달성하기도 합니다.
이렇게 큼직한 두 단계를 거치면서 MakerDAO 전체에서 RWA 볼트가 차지하는 비중은 70%까지 급증하게 되었습니다. 하지만 MakerDAO 엔드게임의 방향이 ‘거시경제에 대한 $DAI의 노출을 줄이는 방향'이 되면서 RWA 볼트의 비중은 아래 그래프와 같이 53%로 하락하게 되었습니다. 그럼에도 불구하고 RWA는 여전히 Maker DAO에서 유의미한 비중을 차지하고 있습니다.
그리고 가장 최근, MakerDAO는 2023년 8월에 E-DSR(Enhanced DAI Saving Rate)이라고 하는 강화된 DAI 이자율을 도입하게 됩니다. 기존 DSR 3.18%에서 8%로 올리는 정책이었고, 실제 이 전략은 시장에서 각광받아 고래 투자자들이 많은 자금을 예치하기에 이릅니다. 물론 이 전략은 지속 불가능하다는 판단 아래 이틀만에 8%에서 5%로 감소시키게 되었습니다. 하지만 아래 그래프의 Dai Savings 부분처럼, EDSR 전략이 성공했고 이를 통해 큰 유동성을 끌어올 수 있었다는 것을 확인할 수 있습니다. 이러한 MakerDAO의 일련의 RWA 볼트 도입 여정을 통해 디파이 프로젝트가 RWA 상품 도입으로 기존 시장의 유동성을 온체인으로 가져올 수 있다는 것을 입증했습니다.
수익창출 사례2: 부동산(엘리시아)
RWA를 통해 수익창출하는 가치가 클 것으로 예상되는 사례로는 부동산 RWA 프로젝트인 엘리시아가 있습니다. 엘리시아는 아래 도식과 같은 생태계를 구축했습니다. 엘리시아 자체는 RWA NFT를 발행해주는 프로토콜 역할을 하고 있고, 부동산 자산을 보유한 사람이 RWA NFT 발행을 받아 자금을 유치하거나 NFT 거래소에서 2차 유통을 통해 유동성을 확보하게 됩니다. 2차 유통이나 매수를 통해 NFT를 보유한 사람은 해당 부동산 자산에 투자한 RWA 투자자가 됩니다. 그리고 부동산 투자 과정에서 반드시 필요한 자산 검증자나 신탁사 역할은 온라인 DAO와 오프라인 DAO(미국 와이오밍주에 설립한 DAO 법인)가 하는 것이 특징입니다. 이러한 생태계에서 엘리시아는 2024년 2월 시점 기준, 1,050만 달러 TVL을 만들어 냈습니다.
사실 위의 엘리시아 생태계와 같은 부동산 RWA와 유사한 사례가 기존에도 존재하는데, 부동산 투자회사인 REITs 입니다. 아래의 도식은 REITs 구조를 위의 엘리시아 생태계에서 유사한 역할을 동일한 색과 도형으로 표현하여 비교할 수 있도록 정리한 것입니다. 엘리시아는 블록체인을 통해 토큰을 발행한다는 점과 REITs는 부동산 투자 목적의 특수 회사로서 회사의 지분을 통해 투자자들이 부동산을 소유하거나 수익 분배를 받는다는 점이 큰 차이점입니다. REITs 주식은 공모 시장이나 사모 시장을 통해 거래되고 있고, 부동산을 운영, 관리 해주는 미들-백 오피스는 또 다른 자산관리회사, 수탁회사들이 플레이어로 참여하고 있습니다.
이러한 차이점을 가지고 부동산 RWA 프로젝트가 생겨났지만, 현주소를 살펴보면 2가지 정도의 난관에 처해있습니다. 첫 난관은, 부동산 RWA 사업 규모가 크지 않아 아직은 프로토콜이 얻을 수 있는 수익이 크지 않다는 것입니다. 엘리시아 사례를 보면 2023년 말 기준 TVL이 982만 달러였는데, 프로토콜의 주요 수익처인 발행 수수료는 0.5~5%로 중간값인 2.75%를 단순 곱해보면 민팅 수수료 수익이 27만 달러 입니다. 그리고 지금까지 부동산 PF, 담보대출채권 등을 통해 RWA 투자자에게 분배된 수익은 총 69만 달러라고 합니다. 기존 금융에서 부동산 투자가 차지하고 있는 규모를 고려해보았을 때 아직까지는 부동산 RWA 만으로는 지속 가능한 수익구조를 만들기 힘들다는 것을 알 수 있습니다.
두 번째 난관은 난이도 높은 Web3 전환이라는 특징입니다. 부동산 산업에서 높은 수익률을 가지는 부동산 시행 사업을 예로 들어보면 금융 외에도 여러 이해관계자들의 계약 관계, 인허가, 분양, 신탁 등의 필수적인 과정들이 있습니다. 하지만 이 전체 과정의 20% 미만이 블록체인이나 토큰화로 대체될 수 있는 부분이고, 오프라인 현장에서의 공사 진척도 관리나 검증 등의 과정을 대체하거나 혁신하기에는 먼 길이 남았다는 것입니다.
하지만 부동산 RWA의 미래는 분명 ‘수익창출' 측면에서 기대할 수 있는 부분이 있습니다. 우리 팀의 인터뷰에서도 여러 번 나온 이야기로, 부동산 RWA를 통해 국경 없는 부동산 투자가 가능해진다는 것입니다. 부동산은 직접 가보고 경험해본 뒤에 판단할 수 있는 자산의 성격을 가지고 있지만, 오히려 검증이 필요 없는 이미 유명한 세계적인 랜드마크 빌딩이라면 현재는 투자하고 싶지만 투자할 방법이 없는 경우가 많습니다. 예를 들어, 두바이 브루즈 할리파 전망대의 경우 2019년에 1조원의 매물로 나온 적이 있습니다. 부동산 RWA가 앞으로 자리잡는다면 투자자들의 투자 접근성을 높일 수 있을 것입니다. 또한, 위에서 살펴본 REITs 시장의 성장을 통해 부동산 RWA 시장의 성장성을 살펴보는 것 또한 방법입니다. 한국은 2001년부터 REITs를 도입하였는데 2021년 기준으로 20년 안에 75조원 이상의 규모로 성장하였습니다. 이 규모는 한국의 경우만 살펴본 것으로, 글로벌로 확장하기 유리한 RWA의 특징까지 고려해볼 때 부동산 RWA가 이와 같은 큰 시장을 만들어내고 수익 창출을 할 것이라 충분히 기대해볼 수 있습니다.
수익창출 사례3: 귀금속(크레더)
RWA의 수익창출 가치에 대한 마지막 사례는 귀금속 RWA 입니다. 귀금속에는 여러 종류가 있지만 대표적인 귀금속 자산으로 ‘금'이 있습니다. 한국의 경우 기존 금 거래는 한국거래소 금 시장에서 거래할 수 있습니다. 실제 금은 한국예탁결제원에서 보관하고 있어 투자자들이 실제 금을 보유하고 싶다면 부가세 10%와 보관 수수료, 출고 수수료, 운송 수수료 등을 부담하고 배송받을 수 있습니다. 아래 도식에 나와있는 기존 금 거래 시장의 매매 수수료만 보아도 금에 대한 소유권을 사고 파는 시장은 이미 효율적으로 돌아가고 있다고 볼 수 있습니다.
이미 효율적으로 구성된 금 거래 시장에서 금 RWA가 대체할 수 있는 부분은, 실제 금을 보관하거나 운송하는 부분이 아닌 ‘거래'하는 부분입니다. 한국에서 금 RWA 사업을 하고 있는 ‘크레더'를 인터뷰하며 금 RWA 시장이 어떻게 진화해나갈 것인지에 대해 살펴볼 수 있었습니다. 크레더는 관계사로 한국금거래소를 두고 있습니다. 한국금거래소는 전국적으로 지점을 두고 금팔찌, 금반지를 사고 파는 곳입니다. 이렇게 유통되는 고금의 거래량이 연간 1조원에 달한다고 합니다.
크레더는 아래의 도식과 같이 기존의 금 유통량을 Web3로 옮겨와 2차 유통시장으로 확장한다는 전략을 가지고 있습니다. 크레더가 만든 생태계 안에서 금 투자자들은 한국거래소가 아닌 센골드 어플리케이션을 통해 e금을 매수할 수 있습니다. e금은 블록체인 지갑에서 Gold NFT로 교환될 수 있고 골드스테이션이라는 프로토콜을 통해 $GPC(Gold Pegging Coin)로 스왑할 수 있습니다. $GPC로 스왑된 다음부터는 다양한 디파이 프로토콜들을 이용할 수 있게 됩니다. 이 생태계 속에서, 크레더는 골드스테이션에 랜딩 프로토콜을 추가하여 1%의 예대마진을 수익으로 생각하고 있습니다. 연 1조원의 고금 거래량을 고려했을 때 금 RWA 사업을 통해 연 100억원의 수익을 추가 창출할 수 있다는 것을 알 수 있습니다.
마무리
여기까지, RWA의 본질적 가치 중 ‘수익창출'이 어떠한 식으로 발현되고 있는지 혹은 미래에 어떻게 발현될 것 같은지에 대해 구체적인 사례를 통해 살펴보았습니다. 총 5가지 사례들을 종합해보면 각 자산별로 서로 다른 특성을 가지고 있어 자산마다 ‘비용절감'이나 ‘수익창출' 중에 어느 지점에 비중을 두는지는 조금씩 다른 모습을 보였습니다. 일단 우리 팀이 정의한 RWA에 속한다는 전제 하에, 기존 전통시장에서도 이미 효율적으로 거래되고 있는 귀금속, 채권, 증권 등은 RWA가 되어도 얻을 수 있는 본질적 가치가 비교적 적다고 생각합니다. 하지만 사모펀드는 운영 효율성을 높여 비용절감 가치를 극대화할 수 있는 종류이고, Web3 프로토콜들은 신규 시장을 창출해내는 예시로써 수익창출 가치를 극대화할 수 있습니다. 부동산 자산은 난이도가 높기는 해도 성공한 부동산 RWA는 기존 자금조달 과정을 효율화하고 국경없는 유동성 창출로 비용절감과 수익창출 가치를 모두기대할 수 있는 자산이라고 생각합니다. 그리고 RWA가 정말 활성화된다면 저희가 현재는 아예 생각도 못하는 것들이 자산이 되어 거래될 수 있을 것입니다. 조금 공격적으로 생각해보면 화성 이주권, 대기권, 조망권과 같은 것들이 RWA를 통해 토큰화되어 자산이 되고 거래될 수도 있을 것입니다.
디사이퍼 — 실물자산 RWA 프론티어 팀 소개
강민영 — Decipher Senior Researcher
권순용 — Decipher Junior Researcher
김동혁 — Decipher Senior Researcher
김경은 — Decipher Senior Researcher
신성헌 — Decipher Senior Researcher
