7. Le juridique dans la levee ( La clause de liquidation preferentielle)

Bpifrance, France Digitale, France Angels, The Galion et Paris Business Angels ont pris l’initiative de partager 9 fiches décrivant et expliquant les rouages du métier de Business Angel. Point par point et grâce aux expériences de Business Angels reconnus dans l’écosystème entrepreneurial français, nous allons décortiquer ensemble les pièges à éviter et les bonnes pratiques, afin de vous permettre de contribuer positivement à la marche de l’entreprise dans laquelle vous allez investir

La clause de liquidation ou de cession préférentielle garantit aux investisseurs de récupérer leur mise en cas de cession ou de liquidation de la startup. Lors de sa prise de participation, tout investisseur pense à sa sortie et donc à la valeur minimale à laquelle la société devra être revendue ou côté.

La liquidation préférentielle est prévue dans un pacte d’actionnaires de deux manières :

• De façon purement contractuelle dans le pacte d’actionnaires : les Business Angels ont intérêt à s’aligner sur les actions de préférence des fonds d’investissement.
• Dans le cadre d’actions de préférence. Il faut donc prévoir une conversion d’actions ordinaires.

Concernant la liquidation préférentielle, il y a deux cas à identifier :

• Les Business Angels qui rentrent en même temps que les fonds d’investissement en capital risque : ils bénéficient des mêmes préférences (souscription au même prix).
• Les Business Angels qui sont rentrés au tour précédent : ils peuvent bénéficier de la même clause de façon contractuelle. A noter que les intérêts des Business Angels peuvent s’aligner avec les intérêts de l’entrepreneur et l’appuyer au moment de la négociation.

La clause de liquidation préférentielle a été créée afin de :

• Permettre aux investisseurs (BA ou fonds) de s’assurer de récupérer leur mise de façon préférentielle et avant les fondateurs (pour une vente par exemple). Elle protège les investisseurs qui rentrent dans le capital à un prix plus élevé que les fondateurs.
• Permettre aux fondateurs de récupérer des fonds même en cas de revente basse. En cas de vente : les intérêts des entrepreneurs et des investisseurs changent (valorisation versus plus-values). Il faut s’assurer, même si on va revendre à un prix pas suffisamment élevé, de récupérer l’investissement.

La clause de liquidation préférentielle s’applique au moment de la cession ou fusion (ou autres opérations similaires) mais également en cas de liquidation à l’amiable de l’entreprise pour répartir le solde.

X NON PARTICIPATING VS X PARTICIPATING

En creusant un peu plus profondément, il existe deux types de base de préférences en matière de liquidation: « x non participating» et «x participating».

X non participating : Sous ce type, l’investisseur a le choix (1)Soit d’exercer sa préférence en matière de liquidation (2) soit de convertir ses actions privilégiées en actions ordinaires équivalentes et d’être payé en fonction de sa participation au capital de la société. Les taux de conversion généralement préférés sont de 1 à 1, mais il convient de lire les termes attentivement pour éviter de se faire aveugler par un taux de conversion plus élevé / plus faible.

Supposons que vous avez investi 1 million d’euros dans une société avec une préférence de liquidation 1x non participating en échange de 20% de propriété et que la société a été vendue 2 millions d’euros.

• Soit vous pouvez exercer votre préférence en matière de liquidation pour recevoir un remboursement garanti de 1 M d’euros
• Soit vous pouvez convertir vos actions privilégiées au prix de 400 000 euros (20% de 2 M d’euros).

Le choix rationnel serait évidemment d’exercer la préférence en matière de liquidation pour le versement plus élevé (1 M euros > 400 000 euros). Dans cet exemple spécifique, une valeur de sortie de 5 millions de dollars doit être atteinte pour que l’investisseur soit indifférent entre le choix d’exercer ou de convertir, le même versement (1 million d’euros) étant obtenu avec les deux choix. Ce point d’indifférence s’appelle le seuil de conversion.

X participating: Contrairement aux non-participating, une fois que l’investisseur a été remboursé de sa préférence de liquidation, il recevra une «participation» supplémentaire au produit restant proportionnellement à sa propriété.

Supposons que vous ayez investi 1 million d’euros dans une entreprise avec une préférence de 1x participating en échange de 20% de la société. Si la société était vendue 2 millions d’euros, on vous garantirait 1 million d’euros, puis 20% supplémentaires du produit restant. 20% des 1 M d’euros restants correspondraient à un versement supplémentaire de 200 000 d’euros générant un versement total de 1,2 M $.

Les fondateurs et Business Angels doivent éviter les préférences de liquidation x participating, car cela générera toujours une plus grande valeur de sortie pour l’investisseur (donc moins pour le fondateur) que les préférences de liquidation non participantes. La participation est moins courante que les préférences de liquidation non participantes.

DERNIERS CONSEILS

• Pour les fondateurs comme les Business Angels et afin de sécuriser l’opération, et les conséquences de la clause, une des bonnes pratiques est de calculer l’application de la clause de liquidation préférentielle en cas de cession (ou autres opérations similaires) avec différents scénarii pour mesurer l’impact de la clause de liquidation préférentielle.
• En cas d’investissement en valeur mobilière ou BSA : les Business Angels ont la possibilité de convertir leurs obligations en action sur la base d’une négociation, si les investisseurs bénéficient de préférence, les Business Angels peut requérir la clause de liquidation préférentielle, ce qui s’apparente à une sorte de pré-tour.

Nous remercions les Business Angels Eduardo Ronzano, Marc Simoncini et Frédéric Montagnon pour leur participation à la rédaction de cette fiche.

Liste des fiches :

0. Best Practices Business Angels
1. La stratégie d’investissement
2. Evaluer une startup au mieux
3. Taxation des instruments d’investissements
4. La valorisation
5. Le juridique dans la levée (1/3) (Gouvernance et décisions stratégiques)
6. Le juridique dans la levée (2/3) (Transfert de titres, Good / Bad Leaver)
7. Le juridique dans la levée (3/3) (La clause de liquidation Préférentielle)
8. Best Practices en termes de gouvernance
9. Exit : quel est le meilleur moment pour sortir